一季度业绩仍可实现增长  

　　1月产销正常，价格稳定。西山煤电（000983）生产未受山西省限产影响。1月份计划生产原煤132万吨，实际生产145万吨，超额完成9.8％。预计全年完成原煤生产1840万吨，销售顺畅，库存正常。我们认为炼焦精煤价格底部已现。一季度应该是需求最差的时间段，随着国家4万亿项目投资拉动，下半年钢铁行业对焦煤的需求将增加，如果一季度炼焦精煤价格平稳，则后期价格将随着需求恢复而变得坚挺。  

　　公司目前肥精煤价格1290元/吨、焦精煤价格1225元/吨、廋精煤价格830元/吨，各煤种价格仍高于去年一季度售价。由于廋精煤市场销售不畅，已改生产电精煤，但这部分产量公司只是收取加工费，对利润基本没有影响。  

　　近期焦化行业协会对会员的限产幅度有所放松，后续会有部分焦化产能恢复生产，对炼焦精煤的需求会有增长，因此我们认为2月、3月公司炼焦精煤的销售会保持平稳，因此在销量有保证，价格高于去年同期的情况下，我们预计公司一季报同比仍会实现正增长。  

　　公司成长性突出  

　　兴县项目明年将贡献业绩。兴县矿区总储量约为396.39亿吨，平均煤层厚度为12米，煤种为气煤，具有较强的粘结性，是非常好的炼焦配煤，适合综合机械化开采。井田面积将扩大至88.6平方公司，资源储量约为21.65亿吨。  

　　兴县项目总产能为2000万吨，预计洗选后气精煤产量为800万吨，动力煤和煤泥为1000万吨，其余为矸石。兴县项目投产后不仅是产量的增长，同时销售的品种也发生变化，由原来销售原煤变为销售气精煤和动力煤，附加值大大提高。  

　　兴县项目完全是公司的内生性增长，该项目资本金全部到位，不需要股权融资，在利润大幅增加的同时，股本不会增加，公司成长性非常突出。  

　　后续成长性可期。内蒙世林化工项目配套的煤矿，目前正在办理采矿证，该项目申报生产能力400万吨/年，设计能力1000万吨/年，为将来扩产留下空间。我们预计该项目2012年会见效。该矿的煤层赋存条件好，煤层厚、发热量高达7500大卡，资源储量10.4亿吨，煤种属于长焰煤，为电厂的优质燃料。  

　　公司最近整合了清徐县小回沟煤矿，股权比例51％，该矿煤种为廋焦煤，一部分可作炼焦配煤，其余作为动力煤。该矿储量4.8亿吨，设计能力300万吨/年，矿权价格为4.15元/吨，我们认为该收购价格低于市场价格。  

　　这两个矿投产后，将延续公司2010年以后的成长性。  

　　运输瓶径即将解决。苛瓦铁路已经建成，具备了通车条件，但由于苛瓦铁路要和国铁接轨，和铁道部合作上需要进一步协商，因此还未正式运营，预计今年上半年有望通车运营。但由于选厂尚未建成，即便今年通车运营，兴县所产煤炭仍将以原煤出售，附加值较低，对2009年利润增加有限。  

　　焦化项目解决未来精煤销路  

　　公司参股山西焦化（600740）13.64％的股权。山西焦化拥有焦炭产能240万吨，30万吨煤焦油加工项目，20万吨甲醇项目于2008年已经投产，另外还有14万吨尿素生产线，我们预计可增加公司08、09年投资收益2600万和4000万元左右。  

　　集团和公司的焦化项目保证焦煤销路。2008年4月10日公告，拟以人民币11900万元的价格受让太原西山日盛煤焦有限公司（以下简称“日盛公司”）的全部股权及权益，生产能力60万吨，预计今年6月份投产。  

　　焦煤集团和首钢合资建设一期420万吨焦化厂，已有220万吨投产，项目总产能规划1100万吨，该焦化项目对焦精煤的需求大约为1540万吨，而焦煤集团下面生产焦、肥精煤的企业主要是西山煤电和霍州煤电。目前西山煤电焦精煤产量只有560万吨，加上兴县未来800万吨气精煤也不够此项目的需求，因此公司未来精煤的销路有保障。  

　　涉足焦化产业评价：  

　　我们对焦炭行业不看好，但对公司和集团焦炭项目抱有信心。焦炭行业明显产能过剩。在全球经济下滑背景下，国内钢铁产业面临诸多困境，对焦炭的需求下滑已成定局，虽然近期焦炭价格有所反弹，但是在全行业限产50％以上取得的。50％的产能利用率是价格上涨的巨大压力，而焦炭40％的出口关税，大大压制了企业的出口积极性，焦炭行业面临内忧外患的困境。  

　　虽然焦炭行业处于困境，但该焦炭项目我们认为大有可为。因为该焦炭项目采取焦煤公司＋钢企合作模式。这一模式解决了焦炭产能过剩下的销售问题。即使焦炭项目无利润，但可保证公司兴县项目投产后焦煤的销路，只要公司精煤和动力煤销售顺畅，兴县项目投产后，仍然可以保证再造一个西山煤电。  

　　价值被低估 维持“推荐”评级  

　　我们预计公司2008、2009、2010年每股收益分别为：1.31、1、1.77元，对应的动态市盈率为12.9、16.9、9.5倍，目前行业2009、2010年平均PE约12倍和10倍，目前股价相对于2009年EPS基本合理，但考虑公司2010年突出的成长性及炼焦煤龙头公司地位，我们认为目前股价被低估，因此我们给予“推荐”评级，目标价20元。  

　　二级市场上，该股继上周二冲高受挫后，连续2日在高位整理，而周四逆市大涨，表明短线调整基本到位，可望重拾升势，投资者可适当关注。  

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