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永辉超市：14年业绩基本符合预期，15年看新模式展露锋芒
事件评论
4 季度集中开店，收入增速环比下降，利润增速环比持平。公司2014 年收入增长20%，其中Q4 收入同比增长15%，增速环比下降6 个百分点；2014 年净利润同比增长18%，其中Q4 净利润同比增长18%，增速与前三季度基本持平。我们认为，Q4 收入增速环比下降，与当期CPI 低迷，并且新开店主要集中于12 月开业，增量贡献有限相关；公司在Q4 集中开店的前提下，业绩仍维持较快增长实属不易，随着公司区域梯队化发展以及成熟门店基数增大，新店培育对于整体盈利能力的影响在逐步削弱。
高标准完成全年新开店计划，重庆和华东大区新开店较多。根据公司官网及公告披露，公司2014 年新开业54 家门店，关闭2 家门店，净开店52家门店，截止2014 年底开业门店约340 家，其中Q1-Q4 净开业门店约1、8、11、32 家，分地区来看，新开店分布：福建大区(7)、重庆大区(18)、北京大区(9)、安徽大区(4)、河南大区(1)、华东大区(10)、东北大区(3)、广东(2)，重庆、华东以及北京等大区新开店较多。我们认为，即使以目前340 家门店基础，快速复制扩张依然是公司发展的主旋律，生鲜品牌优势下，稳健的同店增长叠加快速复制扩张带来的增量贡献，公司未来三年营业收入依然有望保持在20%以上高位水平。
15 年以供应链优化为主，电商+并购+农改超+自有商品新模式逐步深入。我们认为，公司上市至今，完成了由区域龙头零售商向全国零售商的转变，实现品牌初步塑造与门店规模提升。以2015 年为起点，在需求低迷引致实体超市加速洗牌背景下，借助牛奶国际57 亿战略资金，公司迎来了黄金发展新阶段，以品牌提升与供应链优化为主题，逐步完成：电商平台搭建、行业横纵整合、农改超推进和自有商品布局，“上蔬”模式、“中百”模式、“茅台”模式，即是公司践行品牌提升与供应链整合的最佳代表，新模式持续落地最终将体现为公司收入及盈利增长空间的提升。
投资建议：不考虑定增影响，我们预计公司2014-2016 年EPS 为0.26元、0.33 元和0.42 元，对应目前股价，PE 为33 倍、26 倍和21 倍，维持对公司的“推荐”评级。
长江证券 李锦
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