铜陵有色:有机遇，有风险，有前景

　　铜陵有色 000630

　　研究机构：中信建投证券 分析师：张芳，郭晓露 撰写日期：2012-12-11

　　长单加工费有望上调，铜冶炼盈利改善。

　　铜矿产量增速快于冶炼，明年加工费水平提高是大概率事件。加工费每上升10美元/1美分，铜陵有色、江西铜业、云南铜业（000878）的EPS分别增厚0.08元、0.03元和0.02元。加工费上升也使公司对负价差的容忍度上升。同时，公司也通过其他途径减弱负价差的影响。目前正在争取享受加工贸易项下精铜出口的关税优惠。

　　低成本产能扩张，喜忧参半。

　　“双闪”项目使生产效率显著提高，铜冶炼单位加工成本可达到甚至低于公司指标最优的金隆冶炼厂。但是，进口矿冶炼受制于加工费和负价差，盈利的不确定性较高。如果新增产能的精矿原料全部进口，单纯冶炼难以扭亏，但硫酸等副产品收益基本可弥补亏损。公司将尽量降低进口矿比例，亏损概率进一步降低。

　　资源稳步扩张，矿产增量释放集中在2015年。

　　公司的资源战略是在集团的支持下，通过海外、国内、省内及周边三条路径实现资源扩张计划。目前铜储量187万吨，未来三年有望增加至800万吨，增量来自沙溪和厄瓜多尔矿。同时，矿山产能也将提升，预计2015年进入集中释放期。国内铜企利润主要来自矿山，因而我们判断2015年毛利率和业绩都将显著提升。

　　盈利预测。

　　我们认为铜精矿进口长单加工费上涨或将成为2013年的主要业绩增长点，但由于精矿自给率下降，负价差影响可能扩大，总体上风险与机遇并存。2014年低成本海底矿的产出有望进一步对冲负价差风险。2015年，矿山产能进入集中投产期，业绩增速有望加快。预计公司2012~2014年净利润增速分别为-37.17%、19.28%和37.67%，EPS分别为0.63元、0.75元和1.04元（由于增发完成时间不确定，本次预测暂未包含“双闪”以外项目的业绩贡献）。

　　估值与投资建议。

　　由于未来三年矿山注入预期较强，且长单加工费上升对公司业绩改善最为明显，我们认为可给予2013年25倍左右的市盈率水平，对应目标价19元，维持“增持”评级。

　　风险分析。

　　1、2013年长单铜加工费未上涨；2、主副产品价格持续下行；3、矿山资产注入进程低于预期；4、增发完成将摊薄业绩，疲弱市场下，或对股价形成压制。

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江西铜业动态点评:TC/RC回升带来盈利好转

　　江西铜业 600362

　　研究机构：长城证券 分析师：耿诺 撰写日期：2013-02-01

　　投资建议:

　　预计公司2012-2014年每股收益为1.4、1.77、2.2元，对应动态PE为19、15、12X。考虑到经济企稳、市场环境逐步向好，当前公司估值水平具备一定吸引力，同时铜价高位运行、冶炼加工费回升也将带来公司盈利回升，维持公司“推荐”评级。

　　要点:

　　事件。近日江西铜业与国外矿山企业达成2013年度铜精矿冶炼加工费（TC/RCs）协议，费用为70美元7.0美分，但与必和必拓和自由港两大企业的加工费仍未谈拢，预计谈判将延期。

　　2013年加工费用较2012年提高10%。必和必拓和自由港是2013年度铜精矿冶炼加工费谈判的标杆企业，2012年该费用为60-63.5美元/吨。必和必拓2013年度铜加工费谈判报价为68美元/吨，与中国企业75美元/吨的预期报价分歧较大，但谈判的结果预计也将为70美元/吨，较2012年提高10%左右。

　　铜行业基本面相对较好。全球主要经济体共同复苏以及美联储资产负债表再度扩张将有力推升金属价格，而作为金融属性最强的铜将继续成为首选品种。从基本面来看，铜也是基本金属当中基本面相对较好的品种，据世界金属统计局最新数据显示，2012年前11个月全球铜市供应短缺3.7万吨，而铅锌等品种仍处于相对过剩状态。尽管铜库存水平仍处于相对高位的水平，但月度进口量大幅上涨的趋势已得到缓解，随着国内家电及房地产行业的逐步复苏，预计铜行业需求景气也将缓慢回升。

　　行业龙头，优势明显。与国内另两大铜业巨头相比，江西铜业优势明显:1）资源

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