纤纱容量上百亿元外，容量在 10-20 亿元的品类已相对较大。行业增速中枢约是全球 GDP 增速的 1.5 倍； 中国深加工受产业转移、品类升级推动，增速略高， 预计我国复合材料 2012-2017 年复合增速约为 7%。

　　产业链环节特质决定竞争格局各异，制品及一般复材集中度较低。 上游玻纤纱全球CR6 约 70-80%；制品及一般复合材料细分领域单个企业份额达 20%已属较高；下游中高端复材单个企业细分领域份额可能超 50%。

　　企业成长重在客户、产品、应用领域多维度的“常新”； 外延收购式扩张有时或是必要选择。 行业缺乏一劳永逸的成长路径， 延伸产业链、扩充品类是较自然的成长思路。 内生增长在玻纤纱、 制品及一般复材领域较易获得成功，而在中高端深加工(尤以高精尖为甚)领域则 面临重重难题，外延收购式扩张有时或是必要选择。

　　公司成长领先可期。 2015 年公司传统领域继续发力， 短切毡、薄毡、树脂等产品继续增长，天马集团并表；预计电子毡、涂层毡、保温棉等新产品开始贡献业绩。公司显着受益于行业景气回暖、欧盟反补贴税率优惠； 同时天马集团并表后，盈利提升空间释放可期。

　　盈利预测与投资建议。 预计公司 2015-2017 年 EPS 分别约为 1.24、 1.82、 2.43 元，4 月 9 日收盘价对应 PE 约 25、 17、 1 3 倍。考虑到公司成长性，我们给予 2016 年估值 23 倍，目标价 41.94 元。维持“买入”评级。

　　风险提示： 新产品销量不达预期；子公司天马集团盈利能力不达预期。

　　海通证券 邱友锋

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