属项目试生产，上调盈利预测

　　江苏神通：订单拐点如期兑现，将持续增长

　　评论：

　　1、订单拐点如期兑现。

　　我们年初强烈推荐公司的主要逻辑是今年订单将出现拐点，从全年情况来看，订单增幅超出预期，2013 年全年新增核电订单量为1.63 亿，今年2014H1 新增核电订单为1.84 亿，下半年订单好于上半年，预计全年订单超过4 亿，2014 年核电重启进度虽然低于预期，但重启趋势不变，下游业主也加紧招标进程，所以短周期类设备招标有“抢跑”之势，公司主打产品蝶球阀订单最先体现。

　　2、核电订单仍将持续增长。

　　公司今年跟进的主要项目有徐大堡 1、2 号机组、陆丰1、2 号机组、海阳3、4号机组、福清5、6 号机组以及红沿河二期工程，这些项目尚没有招标完毕，部分订单将落在明年。从公司历史接单情况来看，最高峰曾拿到接近5 亿核电订单，当时新产品安全壳地坑过滤器(单堆价值1500 万)、贝类采集器、流量指示仪等新产品并未投放市场。预计明年核电订单将持续增长，高峰会超过5 亿，除新产品会贡献增量外，商运核电站的运行维修对应的备品备件也会随着装机容量而增长。

　　3、资质扩证完毕，能够生产AP1000 全系列蝶球阀。

　　公司这两年在扩展核电阀门生产资质，使资质参数能够覆盖 AP1000 设备要求，进入AP1000 合格供应商体系。AP1000 阀门较原有二代加堆型设备要求高，对应参数有不同程度升级，例如阀门适用温度从160 度提高到250，抗震级别要求从5G 提高到6G，压力从2500 磅提高到4300 磅，这些参数的提高多数超过了二代加设备供应商申请资质的覆盖范围，从而需要扩证。扩证需要的试验时间很长，部分试验国内不具备试验能力，需要国外验证，扩证难度增加。公司目前是蝶球阀领域唯一一个完成全系列扩证的企业，市场垄断地位得到进一步巩固。

　　4、核电阀门国产化仍有空间，可以凭借核电资质围绕核电阀门进一步开发新产品。

　　核电所用阀门主要分开关阀和调节阀两大类，开关阀相对工艺简单，国产化率做到70-80%，国内企业进行国产化替代多数为此类；调节阀对加工工艺要求更为严格，国产化率较低。公司目前发展思路较为清晰，围绕核电利润比较丰厚的下游，凭借资质与供货经验，开发新产品，完成进口替代，如安全壳地坑过滤器、贝类采集器等。公司与纽威、中核、大连大高等主要阀门供应商形成错位竞争，各自有擅长的阀门品类，国内同行间竞争并不激烈，主要也是因为国产化空间仍然很大。

　　5、冶金产品空间有限。

　　今年订单基本持平，价格也持平，预计毛利率仍维持在 30-35%。能源阀门是公司重点布局的新产品，主要LNG 低温阀、煤化工以及超超临界火电机组等恶劣工况下的特种阀门，目前工程已完工，建成了LNG 低温阀所需的低温试验平台，拿到了上海如东LNG接收站订单。据测算，目前12 个沿海LNG 接收站每年备品备件市场高达3000 万美金，目前主要由国外厂商供货，国内企业逐渐开始替代。相比公司以前产品品种来说，新产品更容易量产，实现批量化生产，但附加值不高，目标毛利率能够做到30%左右。

　　6、业绩处于青黄不接期。

　　公司今年核电收入主要靠前期订单支撑，体量已经有限。而去年下半年至今的新增订单，需要等到项目开工后才能开始确认收入，按照明年项目重启来计算，预计将从15 年开始部分体现。所以正处于新老订单青黄不接的时期。今年核电阀门研发费用较高，扩证试验等导致研发费用增加。

　　7、业绩预测与投资建议

　　公司今年股价表现主要受益于核电重启预期带来的板块整体估值拉升。我们认为，明年核电板块估值拉升仍有空间：一方面，重启落地将带来的板块效应，今年核电待重启项目已经上报国务院，三个项目六台机组，明年上半年审批下来是大概率事件；另一方面，审批速度可能会加快，按照2020 年装机规划5800 万千瓦，2016 年之前仍需再批10台机组才能满足规划要求；此外，内陆核电、核电出口等行业加速发展的举措也会刺激行业估值。

　　受到核电重启晚于预期影响，公司今年业绩无法体现新增订单的贡献。我们调整公司2014-2016 年预测EPS 为0.28、0.51 和0.85 元，部分核电业绩顺延导致今明两年业绩下调而2016 年业绩相应上调。公司明年订单将持续增长，且核电业务占比较高，未来核电业务弹性较好，可趁市场风格转换板块估值调整时机布局，维持“强烈推荐-A”评级。

　　8、核电行业动态跟踪：长期发展趋势向好，重启关键问题得以解决。

　　核电长期发展逻辑：核电经济、清洁、可控、稳定能源，是取代火电成为基荷能源的最佳电源品质。核电发电成本相较于大多数其他电源品质都更为低廉，且相对于光伏风电等新能源，核电出力稳定，全年能够稳定发电超过8000 小时，电网接纳度高；核电是清洁能源中，是唯一一个具备取代火电成为基荷能源的资源禀赋的能源。

　　核电是发展中国家不能放弃的选择，中国经济发展仍处于工业化时期，高耗能的经济发展结构不可能在短时间之内改变，电力需求在与日俱增。电力是国民经济的最前端输入，电价的攀升会加大实体经济转型难度，也会降低国际贸易中中国企业的价格优势，是发展中的中国不能承受之重。大力发展经济性更高的替代电源的是中国能源战略的大

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