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海宁皮城：拟合作开展韩国跨境电商，低估值转型标的强烈推荐
双渠道推进韩国馆，乘跨境政策起航。公司本次签约对象理智约为韩国上市商贸公司，注册资本45 亿韩元，占据韩国企业福利消费市场约50%份额，其电商平台拥有包括文化休闲、生活保障、健康管理等270 万种商品和项目。同时，公司于2014 年12 月20-22 日开展韩国时尚商品博览会，共吸引2 万多观众，达成意向成交金额1.25 亿元，有40 余家品牌展商有意向落户海宁。我们判断，2015 年公司韩国商品布局将全面铺开，线下本部六期12 万平米韩国商品博览会预计于2015 年8 月开业，线上合资成立的跨境电商平台预计于2015 年秋季投入使用。我们认为，商品及供应商资源在公司多元化业务转型过程中显得尤为关键，而本次同韩国商贸公司在国内排他性的合作协议，无疑是公司向韩国商品转型中的一次里程碑事件。以电商模式展开合作，将突破公司实体售卖的地域限制，并且未来有望持续获益于中韩自贸区协议以及跨境电商政策带来的税收优惠。
短期看业绩低位企稳回升，长期看多元化业务转型。我们认为公司在目前时点迎来业绩以及战略双拐点阶段：第一，2013-2014 年皮革皮草行业受需求紧缩、廉政政策、暖冬效应等影响，商户收入、盈利能力均备受考验，我们认为目前时点，行业调整已经过了最快下行阶段，同时通过跟踪公司项目情况，我们判断公司2015 年业绩有望获得低位改善；第二，公司作为皮革行业商业物业龙头企业，掌握近3000 家商户资源，本部客流接近600 万人/年，旗下运营有超过180 万平米商业物业，年租金及管理费收入超过15 亿元。我们判断，供应商资源、消费者基础叠加充裕现金流，是公司发展P2P 业务以及逐步布局韩国商贸业务的基础。考虑到公司上市前管理层直接持股，上市后新管理层拟以16.2 元/股价格授予股票期权，管理层诉求同公司业绩及股价表现实现强绑定，进一步利好公司发展。
投资逻辑：我们预计2014-2015 年EPS 为0.97 元和1.15 元，对应目前股价PE 为16 倍和14 倍，同期SW 商业贸易/专业市场对应2015 年一致预期估值为27 倍和21 倍，海皮可比估值优势较为突出，在目前时点公司拥有：业绩环比改善+转型战略加速+强激励机制三大看点，重申推荐评级。
长江证券 李锦
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