，目标价45元(16年40x).

　　14年净利增56%，10派0.5元：阳光电源2014年实现营业收入30.62亿元，YoY+44.42%，净利润2.83亿元，YoY+56.48%，摊薄後EPS爲0.430元。其中Q4单季确认收入16.6亿元，YoY+92.5%、QoQ+254%，净利润1.6亿元，YoY+133%、QoQ+461%，Q4国内光伏装机抢装以及EPC收入集中确认堆高了Q4业绩。

　　14年光伏逆变器增长平稳，电站集成实现翻番：全年公司光伏逆变器出货量4.2GW，YoY+11.4%，其中国内增长8.6%、国外增长45%；ASP则同比下降6%左右，行业竞争有所加剧。电站系统集成业务确认收入15.2亿元，YoY+130%，14年公司是国内最大的电站EPC集成商之一业务毛利率提高了6.5个pct至16.7%，盈利水准显着增强。

　　15年国内光伏扶持加力，逆变器有望内外双升：根据最新规划，15年国内光伏装机量计画达到17.8GW，增长超过60%，按照30%市占率估算，公司15年仅国内逆变器出货量将超过5GW，同时给予海外业务40%左右的增长预期，公司15年逆变器有望增量35%左右。即便考虑价格继续下滑，其营收及利润仍将有不俗的增长。

　　Q1预增56.8%~80.9%：国内光伏市场持续发展，公司电站集成业务收入按部就班确认，加之期内确认约589万元利息收入及政府补助，公司15年Q1业绩实现较快增长，预计净利润爲0.65~0.75亿元。

　　“光伏、电动车、互联网+”多题材幷行：除了光伏电站的老本行，阳光先是与三星SDI合作成立储能锂电池企业；随後投资设立阳光电动力科技公司开发新能源车电驱动、辅助电气系统、电池管理系统和太阳能充电站；又于4月初公告同阿里云达成战略合作，爲客户提供基于阿里云计算平台的智慧光伏电站设计、建设、智慧运维、金融。同时公司拟定增募资不超过33亿元，投向5GW光伏逆变器项目、220MW电站专案和新能源车电机控制专案。

　　业绩预测：预计公司2015、16年营收分别达到53.26亿元和76.19亿元，YoY分别增长73.93%和43.05%；实现净利润分别爲5.30亿元和7.40亿元，YoY分别增长87.22%和39.49%；EPS分别爲0.806元和1.124元。15、16年P/E分别爲50倍和37倍。维持买入投资建议，目标价45元(16年40x)

　　比亚迪：绿色梦想照进现实，电动汽车铸就辉煌比亚迪开启二次腾飞之旅

　　类别：公司 研究机构：齐鲁证券有限公司 研究员：曾朵红，沈成 日期：2015-04-23

　　投资要点

　　把握历史机遇期，积极布局新能源汽车领域，巩固行业领军地位： 2014年中国新能源汽车累计销售7.48万辆，同比增长323.8%。根据中汽协的数据，比亚迪2014年在新能源汽车领域的市场份额达27.9%，在插电式混合动力市场份额更高达49.6%，于业内遥遥领先，稳占市场领导者地位。我们根据比亚迪动力锂电池产能布局、扩产进度、车型细分、产业链供需关系和基础设施建设进度综合分析，预计2015年比亚迪的电动汽车的销量将超6.5万辆，未来五年内比亚迪在电动乘用车领域将会有50%的年均复合增速。同时，随着电动车快速推广与应用，其商用车与特种专用车也会快速增长。此外，比亚迪积极推进海外市场的应用和推广，已经成为在国际代表中国新能源汽车发展的名片，海外市场份额将会高速增长，成为重要的盈利点。新能源汽车产业是公司二次腾飞的基石，将领衔比亚迪“三大绿色梦想”。

　　深耕核心技术+全球精密布局+力推重磅车型，打造全球新能源标杆车企： 比亚迪作为行业技术研发和商业推广的先行者，凭借领先的技术优势和性能优越的产品，继续巩固新能源汽车行业的领导地位。u在技术层面上，掌握新能源汽车电池、电机、电控的三大核心技术，并将通过【542战略】，巩固技术领先优势和市场领导地位。在布局规划上启动【7+4】布局，将新能源车型覆盖七个主要目标市场及四个特种车市场，实现对交通运输工具的全面覆盖。w在车型推广上，凭借自主品牌在SUV 市场的突破性契机，将新能源汽车从轿车拓展至SUV 车型，丰富产品类型，包括全球首款三擎四驱双模SUV【唐】、中型双模SUV 和紧凑型双模SUV 等车型，以及双模MPV 和纯电动版秦等。预计新产品的推出将进一步提升新能源汽车销量，改善产品组合，扩大规模效应，进一步推动新能源汽车收入和盈利水平的提升。

　　全球最大动力电池工厂呼之欲出，成本优势显著：从行业层面上看，动力电池将随新能源车的推广而呈现爆发之势，预计2015年的动力锂电池需求高达12.5GWh， 同比增速超150%。就公司而言，2014年比亚迪虽然在动力产能、产量、营收稳居全国首位，然而受制于电池产能，比亚迪积压了大量尚未交付的新能源汽车订单。为了应对市场旺盛需求，比亚迪竭力扩产动力电池产能，预计2015年底建成产能将达10GWh 全球最大的动力电池工厂，全年产量高达5GWh。从成本方面来看，我们预计未来5年内动力电池价格的年均降幅为10~15%；而比亚迪凭借领先的资源垂直整合+技术优势+性能优越的产品+规模化作业，其成本大大低于行业平均水平，即使将来补贴政策退出，比亚迪仍有显著成本优势与盈利空间。

　　智能战略+传统汽车/IT 协同优势+加码新车型，助推传统汽车强劲复苏：传统燃油汽车受到政策变化及激烈的市场竞争影响，价格和销量均受压，2014年销量同比下降约21.33%至约37万辆。为应对上述不利因素，公司布局传统汽车向智能汽车的演变，从智能车联、智能驾驶、智能安全三个方面全面满足用户需求、提升驾乘体验，为消费者带来便利、舒适、安全的用车生活。除已经上市的全球领先的搭载智能平台的A+级轿车G5与高端SUV 车型S7，比亚迪未来将推出更多应用“智战略”的车型，为传统燃油汽车业务的发展增添动力，预计传统汽车基本面向好，将会助力公司靓丽业绩。

　　PMH 技术优势显著，积极拓展高端品牌，增厚手机部件盈利能力：目前手机部件及组装业务客户包括三星、诺基亚、华为、HTC、联想、MOTO 等全球和国内的领先厂商。作为PMH 技术的研发者和推广者，比亚迪积极参与到全球领导品牌厂商的主流高端机型的开发和生产，其金属机壳的主要客户涵盖大部分全球领先的智能手机品牌厂商。目前公司拥有约1.5万台CNC，如果市场需求旺盛，2015年底将扩产超2万台CNC.

　　我们预计每台CNC 年产能约为5000部手机外壳，合计产能约为7500万至1亿台手机外壳，将大大提高手机部件及组装业务对比亚迪收入和盈利的贡献。

　　二次电池业务向好，拓展光伏海外市场，预期盈亏平衡：公司目前需求达移动智能终端的持续发展为二次充电电池行业发展带来动力，比亚迪将继续开拓锂离子电池和镍电池的应用范围，提升市场份额。另一方面，新能源汽车的爆发式增长将大幅提升对动力电池的需求，公司将继续加强研发力度，提升铁电池的性能表现和质量水平，同时积极扩充铁电池产能，以满足新能源汽车爆发式增长带来的巨大需求。太阳能业务方面，比亚迪将持续拓展国内外市场，在提升该业务收入的同时争取于2015年达到盈亏平衡。

　　剥离非核心业务，强化核心竞争力，彰显管理层战略转型升级的坚定信心：2015年2月12日，比亚迪公布出售柔性线路板、液晶显示屏模块、摄像头模块等手机部件业务，以强化战略聚焦，加快业务转型升级，优化比亚迪的资产结构和资源分配，促进比亚迪核心业务的长远发展。我们认为，此次剥离是比亚迪聚焦新能源业务的一个里程碑事件，这一资本运作将直接增厚公司业绩、改善公司现金流状况，同时通过剥离非核心主业，进一步聚焦公司新能源战略方向，将进一步“纯化”公司业务，精进专注于新能源汽车的快速扩张，强化自身的核心竞争力。在拥有17个事业部、100余家工厂与近18万员工的比亚迪

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