014年11月10日33.47元的收盘价，PE 分别为30.8、24.9、20.9倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

　　风险提示：套牌种子现象恶化；重大自然灾害；先玉335销售低于预期

　　农发种业：成长的困惑，农发种业发展问题解疑

　　类别：公司 研究机构：长江证券股份有限公司 研究员：陈佳 日期：2014-12-08

　　事件描述。

　　市场对于农发种业的质疑主要有两点：1、中国种行是否还有优质的种业并购标的可供公司外延扩张。2、农发种业实行的外延扩张战略是否能够形成足够有效的协同效应。本篇报告将针对上述两点做出正面解答。

　　事件评论。

　　中国种业市场仍具有优质的并购标的与可观的并购利润空间。我们假设种业前10 强难以被并购，中国种业前50 强净利润总额扣除前10 强之后，净利润仍达到23 亿元(2012 年)，接近前5 强种企利润总和的2 倍，因此中国种业可潜在并购的利润空间依然充足；此外，在56 家中国种业骨干企业中，仅有11 家为上市公司或其子公司，未上市优质种企数量依然可观。此外，未来中国种子企业的竞争力强弱必定聚焦于种质资源的丰富程度，而中国当下的种业外延式扩张亦是种质资源储备的必由之路。

　　农发种业通过兼并重组快速搭建农资平台，后期协同效应将逐步显现。通过对国外农资行业巨头发展历程的研究，我们发现，在其进行大规模兼并重组的过程中，协同效应在短期内并未充分体现，但随着农资一体化模式与平台的逐步形成，国际农资巨头的净利润开始出现快速增长。因此，我们认为，农发种业目前正处于平台搭建的过程中，在中部省份虽然形成了一定的区域销售优势，但子公司短期内仍各自为战，致使协同效应发挥有限，然而未来随着农发种业通过快速的兼并重组，农资一体化模式形成之后，农发种业以种业为核心，带动农药、化肥等业务销售的的协同效将得以充分发挥，也必将带动提升公司核心竞争力，驱动公司业绩增长。

　　我们坚定看好公司未来发展。这主要基于：1、根据国际经验，农资一体化的商业模式是未来大型种企的发展趋势；2、中国的农村土地规模化流转将是大势所趋，农资一体化平台的构建将是农资企业在土改机遇下寻求突破的切入点；3、公司“种子+化肥+农药”的农资产一体央企平台化已现雏形，在此基础上的农资综合服务平台的构建值得积极期待；4、公司通过兼并重组将能够驱动公司业绩快速增长，真正做大做强。

　　重申“推荐”评级。预计公司14~15 年EPS 分别为0.16 元、0.20 元(暂不考虑定增带来股本变化及河南颖泰对公司产生业绩的增厚，待公布业绩承诺后，再做盈利预测调整)；总体上，我们坚定看好公司农资一体化平台发展前景，给予“推荐”评级。

　　隆平高科：预收款增长44%，业绩增长无忧

　　类别：公司 研究机构：齐鲁证券有限公司 研究员：谢刚，张俊宇 日期：2014-11-14

　　投资要点

　　事件：隆平高科公布2014年三季报，公司期内实现营业收入8.21亿元，同比下降9.87%，归属上市股东净利润1.16亿元，同比增长101%，折合EPS0.12元，扣非后净利润3741万元，同比增长73.92%(净利润大幅增长主要来自于收购并表了部分少数股东权益，并表净利润增厚所致)；其中Q3单季实现收入9491万元，同比增长44.29%，归属上市公司股东净利润-1596万元，折合EPS 约0.016元，符合预期。

　　公司 Q3单季出现亏损是由于种子普遍的销售淡季亏损，前三季度收入下降主要由于新疆红安业务规模收缩所致，与种业景气无关。前三季度新疆红安收入下降42.53%，至少带来公司1亿元左右的营收下降，但由于辣椒加工业务本身毛利率较低，因此对公司整体利润影响较小，公司前三季度综合毛利率水平31.72%，较去年同期提升2个百分比，公司正在按既定方针，执行“收缩非主业，聚焦主业”战略部署。

　　对于旗下种业公司来讲，三季度属经营淡季，并无种业销售收入入账，因此在三季度传统淡季，我们一般最为关键的指标是预收款情况，因其决定了接下来的2014/15年推广季的公司销售情况及业绩增速。根据隆平高科三季度，公司期末预收款达到2.25亿元，较去年同期增长44%，表明公司2014/2015推广季种子预售良好，为4季度以及2015年1季度的业绩增长打下坚实基础。我们认为在此预收款增速条件下，公司4季度实现30%增长，单季业绩将实现2.5亿元，全年3.6亿元的业绩承诺基本能够完成。

　　未来两个推广季，隆平高科将拥有内生增长和外延式扩张的双重保障，业绩将保持稳定增长态势。(1)2014年全行业制种下降，行业供需格局好转，种子价格企稳回升；(2)公司杂交水稻和杂交玉米产品线逐步丰富，预计在年底和明年将陆续推出更多的优质品种，保障公司推广面积的持续增长；(3)2015-2016年将是行业外延式扩张的大年，公司在定增完成后，拥有充裕的资金实力进行行业整合。

　　中信集团入主后，隆平高科成为种业国家队主力成员，手持36亿现金，技术与渠道的并购整合，国内与国外的协同发展，借助国内转基因技术研究的大幕即将拉开之契机，世界级种业龙头正扬帆起航。(1)依托于中信集团旗下中信并购基金的产业资本优势，隆平高科将成为国内种业整合的领军企业；(2)现代种业基金参股隆平高科，隆平高科或将是国家级的现代种业基金的重要退出平台；(3)依托于中信集团在海外深厚的产业布局优势，隆平高科未来的整合目标将不局限于国内市场，海外的并购整合成为隆平高科未来最大的看点。

　　我们持续看好公司中长期的发展，隆平高科凭借其多年来在杂交水稻以及杂交玉米领域奠定的坚实基础，借助外部资本力量，正逐步向世界级的种业巨头迈进。(1)公司将继续加强自身杂交水稻领域的研发和销售优势，布局国内和国外市场；(2)通过并购整合获得更多的研发技术和产品线扩张，未来在生物技术、转基因作物、以及其他大田作物领域，公司将获得更多的资源储备；(3)通过并购整合加速国际市场拓展的步伐。

　　按增发完成后股本计算，预计公司2014-2016年EPS 分别为0.29、0.44和0.54元，按2015年50XPE计算，目标价设定为22元，维持“买入”评级。尽管短期内公司相对估值较高，但是我们看好公司中长期的业务扩展和业绩增长潜力，在全球化的并购整合完成后，公司市值有望向更高层次迈进。我们认为公司新品种推出、并购预期都将成为未来股价上涨的催化剂。

　　风险因素：新品种推出时间低于预期，并购整合进展不畅。

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