爱施德(行情,问诊)：14年分销业务或承压，期待移动转售宏图

　　2013 业绩回顾：智能手机盛宴为公司带来量利双升

　　公司 13 年实现收入 402.43 亿，同比上涨 105.53%；实现归属上市公司股东净利润7.54 亿，同比上涨 390.41%；1）毛利率大幅提升 2.84pp 至 6.50%，主要因为智能手机分销业务表现出色，体现了存货周转速度快而且供应链效率高，预计 14 年毛利率将有压力；2）销售管理费用率亦大幅下降 1.73pp 至 3.27%，体现了公司出色的运营能力，预计销售管理费用咯仍将维持低位；3）在毛利率提升、销售管理费用率下降的共同推动下，净利率大幅上升 3.25pp 至 1.95%，成功扭亏；4）已获移动转售业务牌照，并已与联通、电信、移动签署移动转售合同；5）收购机锋网和彩梦科技，积极布局移动互联流量入口和内容分发平台；6）14Q1 预计归属母公司净利下滑 8%-49%，因为 4G 规范和出货推迟导致销量放缓存货减值损失计提。

　　14 展望：移动互联布局+高效运营+广泛预装为虚拟运营商保驾护航

　　预计虚拟运营商最快将在 14 年中投入运营；根据市场一致预期，虚拟运营商开展的 1-3年内市场空间有望达 200 亿左右，随着与移动互联时代流量和内容的紧密挂钩，预计虚拟运营商成长空间有望持续超预期。我们认为 14 年虚拟运营商发展核心因素有二：一是传统运营商为虚拟运营商提供的政策空间，二是虚拟运营商的客户开发经验和与移动互联时代流量、内容的结合情况，爱施德较好地的满足了第二点。

　　盈利预测与投资建议

　　在手机分销上， 爱施德 13 年出色业绩证明了其突出的手机分销策略和供应链管理能力。但由于 14 年智能手机增速放缓（估计 14 年智能手机出货量增速约 20%），加上 4G 手机由于芯片原因要到年中才放量，因此预计公司上半年业绩或有压力，下半年重点观察公司市占率以及存货周转情况。在移动转售上，公司具备渠道和内容优势，14 年重点关注：1）商业模式的开拓以及用户数量；2）与移动互联流量和内容的结合；3）移动互联端的并购整合；4）虚拟运营商开拓过程中的盈利能力。 因公司 14 上半年业绩或承压，调整 14-16 年 EPS 预测至 0.90、1.18、1.60 元，在虚拟运营商业务明朗前合理价值17 元（14 年移动互联转型分销业务 18XPE，新业务 30XPE），维持“谨慎增持”评级。

　　风险提示：手机分销库存失控、虚拟运营商业务开拓不达预期。

　　（广发证券(行情,问诊) 欧亚菲）