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　　传统的IS-LM模型抽象掉股票市场对商品、货币市场均衡的影响，这在证券市场欠发达、市值规模小的情况下是合理的。但随着证券市场市值规模的日益扩张，势必会对商品、货币市场的均衡产生显著作用。就商品市场而言，股票市值扩大、股价上涨，将使居民名义财富拥有量增加，在其他条件不变下，这将导致人们消费需求上升，从而产生所谓的财富效应；另一方面，股票市值和股价上涨，企业资产市场价值和重置成本的比率(即q比率)过高，企业就会扩大实际投资，从而刺激经济中的投资支出。消费需求和投资支出上涨，将驱动总量经济增长加速，供给扩张，直至达到新的均衡。从货币市场角度来看，正如我们在前一部分所分析的，股票市场市值和价格的膨胀，交易量扩张，将通过财富效应、交易效应等途径增加对货币的需求。这时如果货币当局相应地增加适量货币供应，那么股票市场带来的货币需求上升就不会对实际经济部门(收入、物价)产生什么影响，股市与实体经济的良性互动均衡得以继续下去，但如果货币当局仍坚持不变的货币供应，那么股票市场的持续扩张所产生的货币需求将从实际经济领域“吸”走部分货币，从而导致实际经济交易所需的流动性短缺或流动性成本升高，实际经济活动水平下降，增长减退。这种经济减缓如果持续下去，将降低投资者信心，迟早使得股票市场的扩张得以遏制，从而强制性地达到新的一轮均衡。

　　如果考虑到上述因素，我们可通过引入股票市场变量，得到一个修正的IS－LM模型或总量一般

　　式(4．4)表示修正的商品市场均衡条件，与式(4．1)含义类似，只不过在决定总需求的因素中引入了股票市场变量，因为股票市场通过财富效应、q效应与总需求量正相关。式(4．5)为修正的货币市场均衡条件，其他变量的含义与式(4．2)一样，但增加了一个股票市场变量，因为股票市场价格或交易量通过财富效应、交易效应与货币需求正相关。

　　结合式(4.4)、(4．5)进行简单求解，不难得出：

　　从式(4．6)中可看出，在其他条件不变的情况下，股票市场(q)扩张要对实际总量经济(y)产生正向刺激作用，必须满足 (4.7)

　　也就是说，股票市场的收入弹性(C2)与利率的货币需求弹性(e2)之积要大于利率的收入弹性(b2)与股票市场的货币需求弹性(f2)之积。

　　为了检验我国股票市场是否对实际总量经济具有刺激作用，我们首先须通过对方程式(4．4)。(4．5)进行回归，得出c2、e2和f2。修正序列相关后的回归结果如下(这里变量均为剔除物价因素的实际变量，样本为1993年王季度一2000年3季度对个数据)：

　　由此可得出 c2＝0．042，e2＝0．074，h2＝0．087，f2=一0．033，从而：

　　e2c2＝0．0031，b2f2＝0．0029，e2c2略大于b2f2。

　　根据式(4．7)条件可知，中国股票市场与实际总量经济的关系并非如有人认为的是负相关，股票市场对实际经济还是具有一定积极作用(如果没有股市的拉动，近几年实际经济表现可能更差一些)，不过作用大小的确很有限。

　　但更不容忽视的是股市方面存在的问题，即股票市场扩张衍生的交易货币需求(表现为f2)没有得到相应的货币供应增量予以满足，从而导致实际经济领域流动性不足，缺乏宽松的货币刺激，增长乏力；而股票市场对国民收入应有的直接刺激作用，如财富效应、q效应等因种种制度、政策因素，迟迟没有得以充分发挥(表现为c2偏低)。

　　我们在第二、三部分的分析中知道，我国股票市场发展扩张的确对货币产生了不可忽视的增量需求。然而人们对这种货币需求并未认识到；即使在学术界也只有少数人主观直觉地有所意识，而货币当局则停留在收入型货币数量论(MV＝PV)基础上，仍然并将继续根据GDP增长目标、物价控制目标及某个一定的货币流通速度变化水平(如每年下降3－4％)，来规划、制定货币供应目标(戴根有，2000)。由于这种货币供给政策忽视了股票市场的货币需求效应，相对其要达到的目标(如GDP增长率)而言是不适应的，从而影响其目标的实现。近几年在国家采取种种扩张政策下，我国经济迟迟未能启动，货币政策的GDP增长目标屡屡落空，这与货币供给的相对偏紧是有很大关系的。

　　另一方面，股票市场本身对总需求应有的刺激作用(如财富效应、q效应等)，因种种原因，发挥受阻或滞后。股市的财富效应认为股票市值上涨将会增加人们拥有的财富数量，从而刺激人们消费。但如果消费者具有较高的风险偏好或者很小的时间偏好，那么在名义财富增加的条件下仍不会增加消费，而是继续投入股市，希望财富进一步增加，从而使得财富效应难以发挥或延迟发挥。在某些时期公众普遍出现非正常的风险偏好或时间偏好是常见的。就前者而言，历史上各时期世界各国不断发生的金融泡沫和金融危机便是明证。就后者而言，当前日本经济即是一例，由于居民对未来预期太差，居民对未来收入的贴现值大于当期值，利率趋于零甚至为负值，消费、投资需求极度低迷。从我国目前来看，普遍的风险偏好和时间偏好并未极端不正常，但由于对国有企业、就业。医疗、住房、教育等种种体制改革前景的预期，在一定程度上影响着人们的时间偏好和风险偏好，从而阻碍或推迟了财富效应的正常发挥。从q效应来看也是如此。如果企业在q比率增长的情况，仍不想进行实物投资，而是把从股市“圈”来的钱重新通过种种途径又投入股市，那么资金就会滞留在股市，而不是通过股市配置到实际领域，从而阻碍或延长了股市对实际投资应有的促进作用。企业之所以不把资金投向实际领域而是投入股市，同样是由于风险偏好、时间偏好的关系。在中国这种特定的环境下，还与企业尤其是国有企业体制的治理结构有一定关系，在现有国企体制和治理结构下，企业经理人具有一种短期行为，而且由于风险收益的约束不对称(通俗地讲，赚了钱有人来分享，亏了钱无人来负责)，他们更愿从事高风险的短期投资(如股票)，而不愿从事长期性实物投资。

　　五、结论与政策建议

　　为了实现股票市场对总量经济的良性互动关系，我们认为以下几点建议可供考虑：1．充分认识到股票市场的货币需求效应，在定量分析基础上，把这种效应纳入货币供给规划的制订中，使货币总供给与货币总需求相适应。2．疏通股票财富效应、q效应传导的途径，使其及时有效得以发挥。这里既可以从完善体制改革、提高国企治理结构等方面考虑，还可从加强监管方面来着手。我们建议对企业尤其是上市公司过分地直接炒股予以必要限制，例如实施比例限制，对其交易、投资收益加大征税力度等，限制资金在金融领域“空转”。3．从长远来讲，改善实际投资环境，建立和完善社会保障体系，是股票市场与总量经济良性互动最根本的基础。政府一方面要强化住房制度改革，推进教育产业化，建立和完善医疗、失业、养老等社会保障制度，为人们创造一个良好的消费环境和心理预期，提高公众的时间偏好。此外还应强化证券市场监管，改善实际投资环境，降低公众的风险偏好。只有在公众正常的时间偏好和风险偏好下，股票市场对实际经济的促进作用才能得以有效发挥。

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