业绩弹性大。作为纯粹的石油化工企业,上海石化的业绩弹性要强于其他公司。

　　2009年,伴随着油价的持续反弹,公司盈利也在大幅改善中,2Q09公司实现的归属于上市公司股东净利润达到8.23亿元,今年二季度公司净利润在17亿元左右,显示出极高的业绩弹性。

　　原油适应性增强,成本下降。2012年底,公司完成了六期工程,在实现炼油能力扩张的同时(从1100万吨炼油能力增至1550万吨),公司对于原油品种的适应性增强,对原油的硫含量要求从1.8ppm提升到2.3ppm以上。由于能加工重质高硫原油,目前公司原油采购成本较国内炼厂的平均采购成本要低1美元/桶左右。

　　产品结构优化。在公司完成六期工程后,公司汽柴油的产品结构得到了优化,柴汽比已从以前的4以上,大幅下降至2以下,2014年公司柴汽比为1.41:1。通过改善柴汽比,公司成品油业务盈利能力有了较大改善。

　　改革预期增强。我们认为“专业化分工,专业化上市”是中石化对旗下公司进行分工、整合所遵循的原则。过去几年,中石化实现了炼化工程的IPO,钻采机械、油田服务实现了单一业务板块的整体上市(即江钻股份、石化油服),加油站业务的混改也在稳步推进,未来也有上市预期。随着中石化“专业化分工、专业化上市”的思路越来越清晰,上海石化未来发展值得期待。

　　股权激励条件有望顺利实现。根据公司2014年披露的股权激励计划,第一个行权期的行权条件为2015年ROE不低于9%,2015年净利润复合增长率不低于5%(以2013年为基数),2015年主营业务收入占营业总收入的比重不低于99%。

　　根据2013年公司净利润测算,2015年公司净利润在21.14亿元以上时,才能够实施股权激励。在油价回升,公司上半年盈利大幅改善的情况下,我们预计公司2015年实现股权激励考核业绩的可能性很大。

　　关注公司港股。上海石化的港股上海石油化工股份(00338.HK)股价在经历了近期的大幅下跌后,股价最低跌至2.33港元,7月8日收盘于2.47港元(约合1.95元人民币),相对于A股价格处于明显低估状态,建议关注。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2015~2016年EPS分别为0.28、0.38元,油价回升推动公司炼油化工业务盈利提升,从而带动公司业绩增长。按照2016年20倍PE,给予7.60元的目标价,维持“增持”投资评级。

　　风险提示：石化行业景气复苏步伐,原油及化工品价格大幅波动,改革进度。

　　海通证券

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