次参股持有其30%股份，根据双方投资协议，上海中能承诺保障晨鸣纸业每年投资净利0.33亿元，相当于投入资金年回报率11%以上。(3)互联网金融：公司通过融资租赁公司认购上海利得新增注册资本3%的股份，开展互联网金融业务。上海利得产业主要划分为财富管理、基金销售(互联网金融)和资产管理三大块，公司的营业收入近两年以50%以上的速度增长，盈利能力保持在较高水平。

　　造纸主业触底向好，积极优化产品结构销售渠道。造纸行业经历五年低迷，基本面将逐步向好。淘汰落后产能和日趋严格的环保政策迫使部分中小企业退出市场外，长年亏损也迫使大量造纸企业放弃主业，挤出效应长期来看有利于龙头企业提高市占率，进一步发挥规模效应。此外，“林浆纸”一体化以及电力物流等多元化经营使公司具有技术和规模优势，今年公司加强海外渠道的管理，国内积极开展O2O业务，也将促进销售。公司海外销售额约占公司销售总额的14%，4月公司公告拟将海外全资子公司香港晨鸣、德国晨鸣、日本晨鸣以及美国晨鸣的100%股权无偿划转给公司全资子公司山东晨鸣纸业销售有限公司。在电商方面，公司的静电纸产品已入驻苏宁易购、科力普和阿里巴巴等电商平台，生活用纸品牌“星之恋”生活用纸近期设立天猫旗舰店，标志着公司产品由单一的线下销售向O2O销售迈进。

　　盈利预测与投资建议。公司作为造纸业龙头将受益于造纸行业好转，同时公司积极转型金融已见成效，有望在今年迎来业绩拐点。我们预计2015-2017年公司EPS分别为0.42、0.56、0.71元，公司15年合理估值30倍，对应目标价12.60元，给予“买入”评级。

　　风险提示：造纸业绩大幅下滑，金融业务开展低于预期。

　　铁汉生态2014年年报点评：生态修复业务迎来大机遇

　　类别：公司 研究机构：首创证券有限责任公司 研究员：邵帅 日期：2015-04-22

　　业绩描述

　　营业收入20.03亿元，同比增长34.44%，营业利润2.94亿元，同比增长10.17%，归属于上市公司股东净利润2.44亿元，同比增长3.66%。经营活动产生的现金净流量为-2.42亿元，同比改善19.72%。公司总资产50.64亿元，同比大幅上升40.48%。基本每股收益同比小幅上涨2.13%，为0.48元/股。

　　业绩点评

　　存货大增是流动资产增长的重要原因；流动资产和非流动资产均增长导致公司总资产大增；短期负债大增导致总负债大比例增长

　　财报显示，年末公司总资产同比大幅增长40.48%，达到50.64亿元，为4年来最高规模。其中，流动资产占比57.3%，同比增长31.19%；非流动资产占比42.7%，同比增长55.2%。流动资产和非流动资产均大幅增长导致总资产大增。进一步分析，流动资产中存货项目的大增(同比增幅50.87%)是导致流动资产大幅增长的主因。由于存货科目代表完工但未结算的工程款，而市政工程业务占较大比例，市政项目普遍结算缓慢的特征决定了公司积累了较多的未结算工程款，由此导致存货激增。未来年随着工程款项结算，存货类项目将逐渐转变为营业收入。

　　在非流动资产的增长中，长期应收款的大幅增长(69.86%)是导致非流动资产增长主因，主要是超过一年到期的BT项目应收款项增加所致。存货和长期应收款的激增为公司未来由资产向营收转换提供了保障。

　　财报显示，公司总负债同比大幅增长67.53%，达到连续4年来的最高水平。负债/总资产的比重也由2013年的49.98%升至59.61%。分析发现，尽管短期负债和长期负债双双大比例增长，但由于短期负债占绝对比重(80%以上)，短期负债的增长(增幅为74.5%)是形成总负债增长的主要原因。

　　融资活动为公司日常生产经营和业务扩张提供充足保障

　　财报显示，公司经营活动净现金流量连续4年为负数，同时投资活动净现金流量连续5年持续为负数，而筹资活动净现金流量连续5年持续为正数。说明公司长期依赖借债或发行股票等融资活动维持公司日常生产经营和项目投资建设。分析发现，公司在2011年IPO中募集资金10亿元(超募资金8.2亿元)，这为公司后续投资BT项目和日常经营提供了充裕的现金流。

　　不仅如此，公司2011年之后还通过增发和银行举债等多方式进行融资，为业务扩充进一步提供了保障。目前，现金等价物余额仍节余7.42亿元。预计未来公司将继续扩大投资规模。

　　环保政策频出，环保产业迎来大机遇，公司未来发展市场前景广阔

　　2014年2月8日，发改委、环保部等12家部委联合印发《全国生态保护与建设规划(2013~2020年)》，提出了强化生态建设的气象保障、防治水土流失、推进重点地区综合治理、保护生物多样性、保护地下水资源以及森林、草原、荒漠、湿地与河湖、农田、城市、海洋七大生态系统等十二项建设任务；4月24日，《环境保护法》修订草案经十二届全国人大常委会第八次会议表决通过，将“推进生态文明建设，促进经济社会可持续发展”列入立法目的；4月16日“水十条”《水污染防治行动计划》于正式出炉，计划指出，到2020年，全国水环境质量得到阶段性改善，到2030年，力争全国水环境质量总体改善，生态系统功能初步恢复。

　　分析认为，上述一系列政策密集发布向市场明确传递出国家将繁荣环保产业的信号。预期未来各地方政府也将重点围绕环保产业因地制宜的推出地方政策和规划，并适时推出一批重点建设项目。公司作为同时掌握生态修复技术和具备园林绿化施工资质的企业，未来将收获更多市场订单，加之公司现金流充裕、多渠道融资途径畅通，预计将结合PPP模式与政府部门开展一系列合作。

　　风险提示

　　(1)BT项目在工程结算前需要垫付较多资金，并且回款周期较长，公司存在BT工程款不能及时回收的风险；(2)材料成本占营业成本比重超50%，材料价格波动或将对净利润波动形成影响；(3)环保行业市场前景广阔将促使潜在竞争者进入，行业竞争加剧或使得整体利润下滑。

文章录入：萃富投资    责任编辑：萃富

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