大幕开启的国企改革将为白酒行业注入正能量，业界认为，2015年，混改以及业绩改善有望成为支撑白酒行业的两条主线。

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　　===本文导读===

　　【行业分析】白酒 混改与业绩双轮驱动

　　【公司研报】泸州老窖：预期一季度收入20亿| 五粮液：拉开改革大幕

　　白酒 混改与业绩双轮驱动

　　2014年，白酒行业进入深度调整期，多数企业难逃业绩下滑甚至亏损的现实，从当前已披露年报或业绩预告的上市酒企来看，正增长者寥寥，多数酒企难以达到经营目标。不过，大幕开启的国企改革将为白酒行业注入正能量，业界认为，2015年，混改以及业绩改善有望成为支撑白酒行业的两条主线。

　　下滑仍是年报主旋律

　　2014年，白酒行业整体利润出现负增长。根据国家统计局公布的数据，2014年，全国酿酒行业规模以上企业累计完成产品销售收入8778.05亿元，同比增长5.85%；累计实现利润总额976.17亿元，同比下降7.44%。2602家规模以上企业中，亏损企业327家，企业亏损面达12.57%。

　　在行业整体利润下滑、亏损面加大的背景下，即使作为酿酒行业当中的“佼佼者”——众多上市酒企的业绩同样难言乐观。

　　2月5日，老白干酒率先公布2014年年报，成为首家披露年报的白酒企业，公司去年实现主营业务收入21.09亿元，同比增长17%；净利润5913.76万元，同比下降9.80%。需要注意的是，老白干酒2014年度公司计划实现营业收入18.1亿元，公司实际完成年度计划的117%。

　　老白干酒的业绩在10余家白酒上市公司中已属难得，不少酒企不仅难以完成此前定下的经营计划，利润下降幅度也超出市场预期。截至2月26日，有8家白酒企业预告2014年业绩，仅顺鑫农业1家预增，其余净利润均预计下滑或亏损。

　　深陷存款失踪风波的泸州老窖1月10日发布2014年业绩预告，预计2014年盈利为8.59亿元至17.19亿元，同比下降50%至75%。公司称，因受宏观政策和白酒行业深度调整的影响，公司中高档产品销售下滑，以及对相关存款计提坏账准备的影响，导致公司2014年度经营业绩大幅度下降。

　　山西汾酒也预计2014年净利润下降幅度为55%-65%，公司称，2014年，受白酒行业深度调整影响，公司中高端产品销售下滑，导致公司产品毛利率、净利润下降。

　　此外，包括水井坊、皇台酒业、酒鬼酒在内的3家酒企预计去年净利润将继续亏损，其中水井坊预亏4亿元-4.3亿元，在披露2014年年报之后，该3家酒企也将因业绩连续两年亏损被实施退市风险警示。

　　混改及业绩改善成看点

　　2015年，尽管白酒行业调整仍将继续，不过，伴随行业泡沫的逐渐挤出，品牌力较强的酒企加大改革力度，以及终端动销的渐趋恢复，部分酒企业绩有望出现一定改善。

　　羊年春节刚刚过去，节前白酒销售呈现回暖态势，春节销售情况亦符合预期，以茅台、五粮液为代表的一线白酒价格出现回升，终端动销情况良好。根据茅台酒报的披露，春节茅台市场，包装加班、销售火爆。截至1月30日，茅台酒销量同比增长22%，销售收入增长12.2%；茅台系列酒销量增长137.6%，销售收入增长92.1%。包装生产量最高一天达到3.4万瓶。另一家名酒企业泸州老窖同样表现不俗，据了解，国窖1573一月销售同比增长超350%。

　　方正证券薛玉虎表示，2015年白酒股价上涨的逻辑已从估值提升转向业绩兑现。白酒行业继续探底回升，看好重点白酒公司2015年一季报实现两位数增长，由于基数原因，一季度白酒行业同比改善空间较大。

　　除业绩改善之外，国企改革也成为支撑2015年白酒板块的一条主线。2014年12月2日，老白干酒推出“混改”方案，通过定向增发募资8.25亿元的方式分别引入战略投资者、经销商以及员工持股，拉开了白酒国企改革的序幕。2015年1月15日，沱牌舍得集团改制也迈出关键一步，以12.19亿元的价格挂牌沱牌舍得集团70%股权，沱牌舍得实际控制人最终也将发生变化，目前该转让因尚未征集到意向受让方而继续挂牌。

　　除了两家已有明确混改动作的上市酒企之外，行业内包括贵州茅台、五粮液、山西汾酒等在内的酒企均在不同层面推行或将要推行混改。

　　宏源证券陈嵩昆表示，白酒行业正在经历深度调整，需要在管理、营销、渠道等多方面进行改革与创新，此阶段国企改革将有助于企业尽快走出调整期。(中国证券报)

　　贵州茅台：1月份销量增长22%，重申强力买入

　　最新事件根据《茅台酒报》的消息，2015 年1 月份茅台销量/收入同比增长22%/12.2%，而其中低端系列产品的销量和收入分别同比增长137.6%/92.1%。潜在影响我们认为以上数据符合我们的预期。贵州茅台高端产品迅速增长的原因可能在于：(1) 由于大部分经销商完成了2014 年下半年的计划外供应配额，包括2014年9 月份推出的1:2(计划外：计划内)配额，他们增加了2015 年计划内配额，虽然每家经销商配额增幅不一，但我们估算平均幅度为10-15%。(2) 2015年春节晚于去年，导致白酒消费高峰期提前到来。(3) 白酒价格同比下跌7%也推动了民间消费。最近，我们看到大部分地区的一批价企稳于人民币850 元左右。这应有助于经销商利润率的改善以及销量的进一步提升。对中低端产品，我们认为高增长是得益于系列产品独立运作改革的结果，并与管理层指引一致(2015 年系列产品收入增长150%)。公司已成立两家子公司：贵州茅台酱香酒营销公司专注于汉酱、仁酒、王子和迎宾的销售，贵州赖茅酒业有限公司专注于赖茅品牌的销售。我们认为这些品牌的独立运作应会帮助改善贵州茅台中低端产品的市场表现。估值我们微调了2014-17 年盈利预测(调整幅度为0-1%)，并将12 个月目标价格从人民币239.4 元调整至238.9 元(根据16%的2015-17 年每股盈利年均复合增速得出的1 倍的PEG 计算，倍数未做调整)。强力买入。主要风险白酒市场复苏慢于预期。(高华证券)

　　五粮液：拉开改革大幕，坚持控量保价

　　打造新增长点： 高端白酒处于调整期， 需要寻找新的增长点，大众酒大有可为，各大酒企纷纷发力系列酒。有媒体报道，五粮液系列酒已经确定成立三家专销公司，目前三家公司已经明确专人进行筹建，预计 3 月份将正式成立。五粮液系列酒成立三家专销公司将产品和市场进行细分，一方面可以专业化运作，更快的对市场变化做出快速决策和反应。五粮液的品牌之前由市场部统一管理，市场部下面分设品牌经理、品牌专员以配合各大营销中心以及经销商进行产品推广和销售，层级太多影响了市场反应速度。系列酒成立专销公司后，将直接面向经销商进行沟通，有利于做出更快速的市场反应。另一方面，专销公司未来可能会让经销商入股，成为混合所有制公司，与经销商利益绑定，提高经销商积极性，同时也有助于解决串货、价格混乱等问题。

　　拉开改革大幕： 五粮液成立专销公司，拉开了公司改革的大幕，未来可能会引入经销商，成为混合所有制公司。目前四川省内已有长虹国企改革先例， 2015 年可能是五粮液的改革之年，公司国企改革有望在 2015年有所突破。五粮液集团已成立改革领导小组，股份公司的改革也在深化，集团在股份公司的股权肯定要减持，引入战投、商家持股、薪酬体制改革、员工持股均有可能。五粮液作为行业龙头，国企改革的推进对白酒行业将会产生较大的示范效应。

　　坚持控量挺价： 公司在 1

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