仙琚制药(行情,问诊):中高管理层全员持股激发经营活力 2015年有望迎来业绩拐点

　　类别：公司研究 机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：罗佳荣 日期：2014-12-29

　　中高管理层全员持股，有望激发经营活力。国资控制的仙居国有资产经营公司持有仙琚制药21.55%的股权，是公司第一大股东和实际控制人。以公司董事长金敬德为首的管理团队在2001年改制中受让公司多数股权，但自此公司新引进中高管理层一直未能实现持股。公司12月28日披露非公开发行预案，以张宇松总经理为首的全部中高管理层拟参与三年期定增，将激发经营活力。

　　工艺革新摆脱黄姜依赖，2015年释放盈利弹性。甾体激素最上游原材料黄姜仅分布在中国秦巴-武当山区等少数地区，受黄姜种植量减少及环保制约，近三年从黄姜提取的皂素和双烯价格大幅上涨，严重影响了公司经营业绩。公司对4-AD新工艺路线进行数年公关，2015年将进行大规模工业化应用，我们预计2014年双烯平均采购价在140万元/吨，4-AD新工艺路线成本仅相当于90万元/吨双烯，4-AD每替代100吨双烯有望节约成本约5000万。

　　核心制剂品种竞争结构好，中长期成长性明确。黄体酮胶囊是公司制剂最大的单品，2013年实现收入1.47亿，受行业需求不断释放，未来销售规模有望达5亿，我们预计未来三年将保持20%增长。公司罗库溴铵与顺阿曲库铵是肌松药市场核心产品，2013年肌松药实现收入1.62亿，未来有望实现30%复合增长。公司在抗哮喘吸入剂领域拥有国内最好的产品线:噻托溴铵气雾剂、环索奈德气雾剂、糠酸莫米松鼻喷剂，2015年有望获得GSK辅舒良仿制药批件。醋酸泼尼松片、黄体酮注射液等普药产品量大价低，未来有望大幅受益于国家低价药日均费用管理新政策。

　　公司经营拐点明确，未来三年市值有翻倍空间。过去三年公司业绩受双烯大幅涨价影响，2015年4-AD新工艺路线大规模工业化应用后将永久摆脱双烯依赖，贡献较大盈利弹性。公司拥有非常优秀的制剂产品线，黄体酮胶囊、肌松药、抗哮喘吸入剂等均处于良好成长期，制剂持续成长有保障。我们预计2014~2016年公司实现EPS0.10元、0.33元、0.47元，同比增长-15%，223%，45%，分别预测市盈率为101倍、31倍、21倍，公司是典型的拐点型企业，维持增持评级。