海螺水泥(行情,问诊):业绩略超预期 股价临近重置成本

　　类别：公司研究 机构：海通证券(行情,问诊)股份有限公司 研究员：周煜 日期：2014-10-22

　　事件:公司10 月21 日发布2014 年三季报。2014 年1-9 月实现营业收入436.75 亿元，同比增加18.01%，归属母公司净利润81.73 亿元，同比增加51.8%，业绩略超预期。其中，三季度实现营业收入148.90 亿元，同比上升10.95%，归属净利润23.52 亿元，同比增加1.16%。公司2014 年1-9 月实现摊薄每股收益1.54 元（其中三季度0.44 元）。

　　点评:

　　1.销量稳定增长，吨毛利同比提升。

　　我们测算2014 年1-9 月公司水泥和熟料综合销量达到1.80 亿吨（其中三季度6550 万吨，同比增长11.77%），同比增长10.80%。销量增速较去年同期有所下降，主要是受华东、华南房地产投资及基建增速下滑影响。公司销售收入仍能保持18.01%的增长主要是受2013 年上半年水泥价格基数较低以及今年上半年水泥价格保持高位共同作用所致。我们估算2014 年前三季度吨毛利为82 元/吨，较去年同期提升14 元/吨，其中三季度公司水泥吨毛利为68 元/吨，环比上半年有所下降。目前公司主要销售地区均进入旺季，华东、中南地区自9 月底以来水泥价格已经分别上涨超过23 元/吨、14 元/吨，我们预计2014 年四季度公司水泥单价、毛利分别环比上涨12 元/吨、15 元/吨。

　　公司上半年新增熟料产能1090 万吨，水泥产能1770 万吨，分别同比增长5.96%和9.37%，主要位于贵州、云南等西部地区。公司未来将在海外及国内中西部地区继续扩张产能，后续印尼、缅甸、甘肃临夏生产线将陆续投产。

　　2. 行业低迷有助公司加速整合。

　　公司单位成本较行业平均水平低20-30 元/吨左右，这有助公司抵御行业下行带来的风险。我们认为未来能够生存下来的企业将会显著受益产能集中度提高。公司2014 年计划资本性开支85 亿元，新增熟料产能1900 万吨，水泥产能2200 万吨，我们预计全年可能会超过90 亿元。公司目前手持货币资金133.64 亿元，在手资金充裕使得公司行业并购具备极佳条件。

　　3.盈利预测与投资建议。

　　我们预测公司2014-2016 年归属母公司净利润118.15 亿、128.47 亿、138.99 亿，EPS 分别为2.23、2.42、2.62 元。目前股价对应2014 年PE8 倍，吨EV 仅362 元，临近重置成本线（吨EV350 元）。考虑到公司行业内优秀的产能及技术优势，以及极强的行业整合能力，给予公司2015 年PE9 倍，对应目标价22.00 元，维持“买入”评级。

　　4.主要不确定因素。

　　房地产开工大幅下滑、水泥价格大幅下降。