川大智胜(行情,问诊)自主研制并销售空中交通管理领域的大型软件和重大装备，包括空管自动化系统和空管仿真模拟训练系统两大系列，并逐步取代同类进口设备。公司空管重大软件和装备的市场占有率位居本土企业第一。公司将空管领域的积累应用至地面智能交通领域，在高速行驶的车辆自动识别方面取得进展，基于该技术开发的“车辆自动识别系统产品”已应用至北京、上海、深圳、珠海等30余个大中城市。

　　在典型的产品型或寻求产品化的服务型软件公司中，川大智胜的人均效率领先。其人均利润为9.7万元，高于人均营业利润的原因为增值税退税，体现产品特性。修正后经常性税前利润率将资本化的开发支出计入成本，更公允的体现软件企业利润率。川大智胜每年承担空管自动化、塔台视景模拟、空管及智能交通传感网络新技术研发等开发工作，其修正后经常性税前利润率约15%，修正后经常性人均利润为5.5万元。高人均利润与开发支出既体现产品化特性，也体现壁垒。

　　创始人游志胜为通信与数字信号处理领域的专家。创始人团队利用技术积累于1991年研发完成雷达模拟机。该产品可以明显价格优势替代瑞典品牌，并荣获1992年民航科技进步一等奖、1996年国家科技进步二等奖。领先的产品型软件公司可持续通过研发延长产品线。创始人团队后续发展多通道数字同步记录仪、程序管制模拟机、空管自动化系统、塔台视景模拟机、智能交通产品等。

　　这些产品的发展均经过预研、鉴定认证、获奖、中标推广四个阶段，技术之间有衍生关系（例如研发塔台视景模拟机促进3D图像与虚拟现实技术积累，利于智能交通产品发展；再例如研发雷达模拟机促进研发塔台视景模拟机）。重要研发与认证环节均历时数年，追赶者极难通过新技术发明或市场化推广完成超越。

　　未来五年市场空间超300亿元

　　根据2011年11月3日公司增发招股意向书，未来20年我们民航将新增运输机3700架，对应35000-40000名飞行员。根据昌河飞机工业公司、美国西科斯基飞机公司共同调查，2020年我国民用直升机达10000架，对应数万名直升机飞行员。空管IT投资与飞机数量正相关，仿真训练收入与飞行员数量线性相关，收入前景光明。

　　假设2020年前民航相对2011年新增1500架飞机、15000名飞行员，得到市场空间315亿元。

　　低空放开即将动作频频

　　低空放开是对我国航空业影响深远的事件。2010年11月，国务院、中央军委正式发布的《关于深化我国低空空域管理改革的意见》指出：2016年后低空放开进入深化阶段（见表3）。2013年11月，中国民用航空局印发《通用航空飞行任务审批与管理规定》是政策开发的重要步骤：既明确规定除9种情况外，其他通用航空任务一律不需要申请和审批；又首次明确了民航、军队相关部门在通用航空飞行任务审批职责方面的事权划分。

　　2014年4月的亚洲公务航空大会及展览会上，民航局副局长王志清表示：民航管理部门将在年内推出多项通用航空扶持政策。2014年9月的第二十七届IAOPA世界会员大会暨第四届中国低空经济论坛中，国家空管委办公室副局长杜强透露，10月即将召开全国低空空域管理改革工作会议。低空放开的未来政策将为川大智胜打开成长之门。

　　成本错配与订单红利助力增长

　　2011年，川大智胜的修正后经常性税前利润率达到20%，研发费用占输入比重仅13%带来福利；2013年，其修正后经常性税前利润率仅为1%，研发费用占收入比重为23%是制约利润率的关键。研发费用与人力成本投入有关，2011年，总薪酬增速分别仅为8%；2013年，该增速高达39%。产品型软件公司并不完全依照收入规划而扩张人力，收入与成本错配不罕见（例如2012年广联达(行情,问诊)），2013年较高的成本增长为未来利润弹性提供前提。

　　增值税退税是另一个影响利润率的因素。2010-2012年，增值税退税分别为6.0、10.9、18.3百万元，2013年下滑至8.2百万元。2013年下滑并非常态。

　　2013年12月14日，公司公告收到国家空管委办公室招标项目《新一代XX管制中心系统建设项目》的02标段“流量管理”、06标段“机场管制中心系统-XX”

　　标段，合计2.38亿元，建设期2年。2014年2月27日，公司公告合同仍在审批、尚未签订。根据2013年年报，“军品业绩出现快速增长势头，…，该项目（即该标段）对未来2-3年公司业绩会有重大贡献”。投资者担忧该合同无法签订，我们预计公司在空管及飞行模拟的领先地位无法替代，合同将于2015年签订，并刺激2015-2016年收入快速增长。

　　2011年募集项目已基本完成，于2014年上半年终验，前景乐观。根据2013年报表述，飞行模拟器培训业务可实现2015年起每年新增1800万利润；飞行模拟器视景系统项目于2014年开始发挥效益；高端科普体验产品和高端旅游体验产品将在“十二五”末期为公司业绩增长作出重要贡献。

　　盈利预测与估值

　　预计2014-2016年收入为2.3、4.1、4.5亿元，净利润为0.48、1.17、1.39亿元，利润分配后每

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