招商轮船（行情，问诊）:主业“三驾马车”齐发力Q1扭亏为盈

　　类别：公司研究 机构：招商证券（行情，问诊）股份有限公司 研究员：常涛，陈舒然，陈卓 日期：2014-04-10

　　事件:

　　招商轮船发布一季报，盈利指标显著好转，Q1完成营业收入6.6亿元，同比升1.5％；归属上市公司股东净利润1.84亿元（去年同期亏损0.71亿元），EPS合0.04元。公司预计2014年上半年累计净利润将实现扭亏为盈。

　　评论:

　　1、受益油轮行业运价反弹，油轮船队Q1大幅盈利1.5亿（去年同期-0.48亿元）。

　　（1）油运市场旺季表现超预期。Q1油轮中东-日本航线WS平均指数WS51点，较上年同期的WS35点上涨15点（WS基本费率同比下降约9％），3月以来运价出现回调，主要是季节性因素所致。我们认为在超低速航行保持下全年市场供需弱改善，运价弹性将增大。考虑拨备后船队盈亏平衡点大幅下降以及2013年的低基数，船队盈利有望大幅改善。（2）拨备降低盈亏平衡点，底部调整船队结构增强长期竞争力。Q1公司公告对所有油轮资产计提近20亿减值，我们测算每年减少折旧约8000万，成本领先增大船队盈利弹性，将使公司先于竞争对手盈利。Q1出售1艘老龄油轮，进一步优化船队结构，减少经营亏损。

　　2、散货船队收入占比上升，2014年海岬型船市拉动的行情有望持续。

　　（1）Q1公司散货船队实现利润0.18亿，同比扭亏，主要受益于市场运价改善。

　　Q1干散货BDI平均指数达到1367点，较上年同期的796点大幅上涨。（2）海岬型船市供需改善确定性高，招商轮船的海岬型船的干散货运力占比达64％，最受益海岬型船驱动的反弹。预计2014年海岬型船市场运力增长3％~4％，而需求增长保守估计7％，运力交付“真空期”与矿商产能投放“高峰期”决定了今年海岬型船市场供需改善高确定，进口依赖度提升有望进一步促进海运需求。（3）由于油轮船队的运力调整致油运运力下降近20％，今年散货运力占比提升。元月董事会批准设立从事散货租进船业务的“明华国际航运有限公司”，租入船业务的进一步发展或增大散货船队的业绩弹性。

　　3、LNG业务拓展取得突破，打开未来想象空间。

　　Q1LNG业务贡献投资收益2153万元。BG项目和Yamal项目标志着CLNG新项目拓展取得重大突破，中长期LNG业务有望贡献持续增量。

　　4、投资策略:靓丽一季报开启反转年，上调2014年盈利预测至0.09元。2014年盈利大幅改善是大概率事件，当前股价具有安全边际，而亦不乏催化因素。超低速航行维持下油轮船队和散货行业边际改善，业绩弹性大。LNG业务拓展和产业链延伸计划颇具想象空间。拆船补贴或带来利润惊喜。维持“强烈推荐-A”的投资评级，预测2014~2016年EPS分别为0.09元、0.16元和0.22元。公司当前股价对应PB为1.2倍，安全边际较为充足，建议长期投资者积极关注。

　　风险提示:Q2市场运价季节性下降、原油需求低于预期等。