五粮液（行情，问诊）:价格调整基本到位，追随茅台转型大众消费

　　类别：公司研究 机构：光大证券（行情，问诊）股份有限公司 研究员：邢庭志 日期：2014-03-13

　　五粮液四季度营收增长稳定，主要受益于降价带来的旺季收入稳定:

　　五粮液2013年营收247.2亿，同比下滑9.13％，符合我们的预期。

　　五粮液2013年四季度收入55.5亿元，同比下滑8.7％，净利下滑幅度达到58.9％，下滑幅度增加的原因在于公司四季度费用预期增加20％。

　　从环比来看，五粮液的收入下滑幅度小幅度收窄，表明了五粮液的市场开始稳定。利润下滑幅度在加大，主要由于公司销售费用率的增加。五粮液未来要稳定市场，利用大众价位推动公司收入增长，其费用率将继续小幅提升，大众价位的五粮液运营模式需要更多的费用支撑。

　　五粮液价格调整到位，2014年开始将逐步受益降价带来大众需求提升:

　　作为高端酒的品牌龙头之一，整体市场的需求是稳定的，随着五粮液实际团购价格回落到600元以下，五粮液对其他品牌的挤压是确定的，并且五粮液也类似于茅台一样将开拓大众消费市场。五粮液在整个民间具有良好的品牌基础和品类基础。

　　由于茅台至少未来5年的销量是确定的，年度复合增速不超过14.4％，即2018年的极致销量可以达到31400吨，那么随着大众高端市场的崛起，五粮液将具备品牌品质优势去承接茅台900元价位之下的大众消费升级，消费群也预期持续快速增长，替代传统的政商务消费。

　　同时，我们分析认为随着需求的增加，茅台预期未来5年团购价格及出厂价格提升至980元，年度提价5％，那么五粮液的性价比将逐步增强，受益茅台的旺盛需求和在高端市场的品牌竞争力。

　　五粮液预期也将跟随茅台转型大众消费，进入以销量主导增长的阶段。在大众高端白酒时代，五粮液具备大众消费基础。

　　给予2015年10XPE，目标价21.6元:

　　预期五粮液2014年EPS1.97元，并预期2015年开始恢复盈利增长，6个月目标价21.6元，对应2015年10XPE，上调评级至“买入”。

　　风险提示:

　　经济大幅度滑坡可能对高端酒整体需求产生影响。