长城汽车：进入下一个快速成长期

　　类别：公司研究 机构：中银国际证券有限责任公司

　　长城汽车公布2014年度报告：2014年实现营业收入625.9亿元，同比增长10.2%；归属于上市公司股东的净利润为80.4亿元，同比下滑2.2%；每股收益2.64元，略高于我们的预期。拟每10股派送现金8.0元(含税)。其中，14年4季度实现销售收入200.0亿元，同比增长25.0%，环比增长42.3%。

　　随着H1、H2、H9等新车上市及上量，从14年4季度开始公司又进入了下一个快速成长期。公司已公告其旗舰产品哈弗H8将于2015年4月上海车展期间上市，2015年上半年还有望推出哈弗CoupeC，2015年底前将推出哈弗H7，我们预计其2015年销量有望超过100万辆，将超额完成公司在2015年1月7日公布的85万辆销量目标。我们上调公司盈利预测，预计2015-2016年每股收益分别为5.10元和7.20元，目标价上调至72.00元，维持买入评级。

　　支撑评级的要点

　　中高端车型投产及上量将促使盈利能力回升。4季度公司营业收入有了较大增长，但由于新车刚上市处于上量期，加之产品盈利能力弱于公司主力产品哈弗H6，毛利率同比和环比均减少了1.2个百分点。随着哈弗H8和CoupeC两款产品上市，这两款车型及哈弗H6将贡献主要增量，2015年公司盈利能力将回升。

　　H8投产，管理费用回归正常增长水平。由于H8延迟上市，相关工厂折旧、人员工资及改进测试等费用大幅增加，相关费用均归入研发费用，导致近两年公司管理费用率居高不下，随着2015年4月哈弗H8上市，公司研发开支增长水平回归正常，预计2015年管理费用率有望较2014年下降两个百分点左右。

　　评级面临的主要风险

　　1)自主品牌SUV竞争加剧，导致销量低于预期；2)新车上市时间晚于预期。

　　估值

　　我们上调公司盈利预测，预计2015-2016年每股收益分别为5.10元和7.20元，给予2016年10倍动态市盈率，目标价由49.60元上调至72.00元，维持买入评级。

　　大亚科技：地板业务盈利大幅改善，租赁经营盛易木业拓展木业主业，业绩存在巨大向上弹性

　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司

　　投资要点：

　　年报业绩完全符合预期，盈利水平创新高。14年公司实现收入84.40亿元，同比增长3.1%；净利润为2.74亿元，同比增长5.2%；(归属于上市公司股东的)净利润为1.64万元，同比增长25.4%；合EPS0.31元，完全符合我们的预期(0.31元，26%)。其中14Q4单季实现收入23.89亿元，同比减少2.6%；净利润8236.11万元，同比增长17.3%。公司毛利率同比提升1.27个百分点至26.3%，创近10年新高，主要因为木地板收入39.70亿元，同比增长7.5%，毛利率同比大幅提升4.0个百分点至32.1%。而人造板业务面临较大挑战，14年实现收入20.87亿元，同比减少3.4%，毛利率同比降低2.8个百分点至20.2%。因盈利能力较高的木地板占比增加，公司净利率亦由13年的3.18%提升至14年的3.25%，低盈利基数下的边际改善带来显著弹性，但仍远低于地板行业同类公司。同时公司现金流依旧表现出色，14年经营活动产生的现金净流量为10.64亿元，主要因公司采取较为谨慎的折旧政策所致(14年折旧为3.08亿元).

　　资产结构优化完成，主业聚焦木业，未来盈利弹性巨大。公司通过收购全资控股地板资产(大亚(江苏)地板、圣象实业(江苏))和人造板资产(人造板集团、大亚木业江西、茂名和阜阳)，受益并表利润增厚，业绩增速有望进一步提升。同时剥离铝业、印务、滤嘴材料、新型包材公司、轮毂、化纤、信息科技业务等非核心资产，一方面降低亏损企业的影响，另一方面使上市公司更聚焦于家居主业，公司业务结构更加清晰，战略前景广阔。

　　以14年财务数据初步测算，置出资产权益利润为7035.19万元，置入资产权利利润为9858.22万元，净增加2823.03万元，占14年大亚科技归母净利润(1.64亿元)的17.3%。

　　签订字号和商标使用协议：与控股股东旗下子公司签订商标、字号使用协议，协同拓展家居领域。公司全资子公司圣象集团与控股股东大亚科技集团旗下的控股子公司圣世年轮、合雅木门、美诗家居、大亚家居签订字号或商标使用许可协议，圣世年轮在门店装饰和产品销售中使用“圣象集团出品”字样，按照相应销售额的0.3%支付许可费；合雅木门、美诗家居、大亚家居使用“圣象”牌注册商标，并按相应销售额的0.1%支付许可费。根据公司公告披露，14年集团控股80%的合雅木门收入8.28亿元，净利润3992万元；集团控股80%的美诗整体家居收入为6.61亿元，净利润3952万元。未来控股股东利用圣象品牌巨大价值拓展配套家居领域，为未来业务协同和拓展打开更多想象空间。

　　低盈利基数下，业绩向上弹性较高；公司品牌价值待重估，建议买入！公司品牌优势突出，圣象地板品牌价值129.38亿元，大亚人造板品牌价值36.72亿元，提供估值安全边际。

　　地板业务“圣象”品牌价值突出，产品线完善+多渠道促进销售，龙头地位稳固；人造板业务在严峻形势中仍推进产品创新，子公司盈利能力改善，有望拓展配套家居

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