老板电器：渠道积极变革的厨电领导者

　　类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：蔡雯娟日期：2015-04-01

　　烟灶行业：三四线城市大蓝海亟待开掘。厨电行业与房地产行业高度相关，此次二套房贷比例下调至40%，释放了地产政策放松的明确信号，或将加速房地产企稳回暖，拉动烟灶产品需求。此外，分区域看，我国厨电市场起步晚，三四线市场油烟机保有量较低，伴随城镇化推进、消费升级，需求将释放，成长空间巨大。

　　有序下沉，渠道改革逐步推进，助力公司分享三四级市场盛宴。2014年，公司开始进行渠道改革，通过分拆三四级市场，一级代理商持股，引入二级代理商，实现渠道下沉及扁平化。目前公司三四线收入仅占总收入20%左右，通过渠道下沉，增开专卖店，缩短供应链，公司将实现三四线覆盖的提升和收入的迅速增长。

　　拥抱互联网：高毛利渠道迅速扩张，增厚利润。2012、2013年电商渠道营收2.9、6.0亿元，增速140%、100%。2014年预计线上营收10亿，占比约28%。公司自己承担线上销售工作，掌握供应链权力，实现超高的毛利率，达到70%，在行业中遥遥领先，电商渠道的占比提高将有利于提高公司利润率。

　　商用领域是家用领域的自然延展：当前国内油烟净化器市场规模持续增长，且行业集中度不高，技术规范执行较为松散。在监管越来越严格的环境下，一旦具有技术优势和品牌号召力的企业进入，将在竞争中占据较大优势，迅速占据市场份额。参考格力的成长路径，公司有望凭借多年的技术积累和品牌号召力，将业务延展到商用领域。

　　投资建议：我们预计2014-2016年公司营业收入将达35.9、47.0、61.8亿元；公司净利润将达5.76、8.06、10.51亿元；我们上调2015净利润增速分别为49.2%、40.1%和30.3%；2014-2016年，EPS将达1.80、2.52、3.28元。公司推出股权激励方案实现利益捆绑，将成为业绩增长的另一大保证。给予买入-A评级，6个月目标价65元，对应于2015年26倍PE。

　　风险提示：房地产市场、原材料价格波动风险；渠道下沉不达预期。

文章录入：萃富投资    责任编辑：萃富

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