宇通客车（行情，问诊）：前期业绩虚低得以确认，维持增持

　　类别：公司研究机构：申银万国证券股份有限公司研究员：常璐日期：2013-11-29

　　事件：公司早在2010-2011 年间向郑州市政府及宇通汽车产业园建设指挥部预付8 亿元人民币作为前期产能改造项目的土地补偿款，在项目变更后此款项转入其他应收款，并累计计提坏账准备2.6 亿元。公司今日公告于 2013 年11月27 日收回其他应收款8 亿元人民币。

　　前期业绩虚低得以确认，款项收回后预计增厚四季度单季EPS 约0.17 元。对此其他应收款项公司根据会计政策严格计提坏账准备，所以前期多季度均有较大额的资产减值损失，导致公司业绩虚低；收回款项后对应将冲回前期计提的资产减值损失约2.6 亿元，预计增厚四季度单季EPS 约0.17 元，相当于去年全年业绩的14％。

　　三季业绩增速为全年低点，四季度增速迎来拐点。多因素导致三季度单季净利润走低， 1）新能源客车政策三季度断档导致新能源公交几乎没有出货；2）国四切换导致二季度有部分提前采购透支三季度销量；3）去年三季度末客车标准提高导致基数略高。四季度伴随各地新能源汽车申报落地，公司11-12月份新能源公交开始供货，结合委内瑞拉订单开始兑现收益，公司四季度客车销量及结构形成双升，我们预计公司Q4 单季业绩为0.75 元，同比增长超过60％。

　　14 年新能源公交有望持续发力。本身而言我们认为新能源公交具备经济性优势，而且从各地申报的积极情况来看，明年新能源公交出货情况存在超预期可能，而且针对节能的传统混合动力客车的政策在未来有望出现进一步细化，推动行业及公司销量有超预期。

　　上调盈利预测，看好未来宇通客车股价表现。我们对应上调公司13、14 年的盈利预测致1.46 和1.61 元（原预测1.34 和1.57 元），对应PE 为11 倍和10 倍；四季度公司业绩增速迎来拐点，未来在新能源公交持续推进的步伐下公司市场份额有望持续提升，看好公司未来股价表现，维持增持。

　　中青旅（行情，问诊）：“类乌镇”模式持续复制，濮院古镇如期落地

　　类别：公司研究机构：中银国际证券有限责任公司研究员：旷实日期：2013-11-29

　　中青旅（600138.CH/人民币18.39，买入）发布公告称：公司控股子公司乌镇旅游股份有限公司（以下简称“乌镇旅游”）决定与桐乡市濮院金翔云旅游投资有限公司共同出资设立桐乡市濮院旅游有限公司，双方于2013年11月24日签署了《关于共同投资设立桐乡市濮院旅游有限公司之投资协议》。桐乡市濮院旅游有限公司（以下简称“濮院旅游”）注册资本为人民币5亿元，其中桐乡市濮院金翔云旅游投资有限公司出资人民币2.55亿元，出资比例51％；乌镇旅游股份有限公司出资人民币2.45亿元，出资比例49％。濮院古镇项目作为中青旅第三个景区项目（继乌镇、古北），将着力建设休闲度假设施，恢复传统文化街区，打造时尚购物胜地，旨在打造“历史文化和时尚购物”融为一体的时尚度假旅游目的地。我们持续看好中青旅基于“核心团队”的优质休闲度假景区项目规划、设计、营运能力，后续基于景区资源的外延式扩张有望持续。随着乌镇景区成熟、古北项目营运、濮院项目落地，公司有望开创性地引领国内度假景区的“连锁”模式，未来发展前景看好，市值成长空间巨大。不考虑增发摊薄，考虑乌镇股权回购的业绩增厚以及古北股权转让带来的投资收益（预计6，700万元），维持13-15年每股收益预测0.73元、0.83元、1.09元，维持买入评级。

　　点评：

　　1、借当地政府资源，利于项目前期推进：濮院旅游公司的控股股东—桐乡市濮院金翔云旅游投资有限公司成立于2013年7月25日，注册资本2亿元。

　　其中，桐乡市金凤凰服务业发展集团有限公司（国有独资公司）出资比例85％；桐乡市濮院镇农业经济服务中心（事业法人单位）出资比例15％。我们认为，金翔云旅游投资公司代表桐乡市政府，具有很强的资源整合能力和项目执行能力，将有利于濮院古镇项目的前期开发（征地、拆迁等）以及后期客流培育。同时，乌镇旅游公司持股49％，类似于“古北水镇”模式，中青旅在打造休闲度假旅游目的地领域强大的项目规划与设计、营运与客流培育等方面国内领先，有望充分分享后续的投资收益。

　　2、核心团队价值凸显，后续扩张可期：预计项目前期征地、拆迁等主要由当地政府负责，濮院旅游项目公司将主要负责后续景区规划、设计、建设等工作。我们认为，桐乡市政府继乌镇之后，再次携手中青旅参与濮院项目开发，彰显了中青旅团队在项目规划与营运方面的卓越能力（且已经得到乌镇景区验证）。公司未来有望在异地持续进行景区有效扩张。

　　3、桐乡旅游基数庞大，乌镇与濮院有望协同发展：2012年桐乡市共接待海内外游客1，189.44万人次，同比增长16.65％；实现旅游总收入103.11亿元，同比增长18.9％。2013年1—10月，桐乡市共接待海内外游客1，222.26万人次，同比增长12.68％；实现旅游总收入112.36亿元，同比增长20.04％。作为成熟景区的乌镇2012年接待游客600.83万人次，占2012年桐乡游客比例为50.5％，远未达到天花板。濮院古镇不仅坐拥优质景区与人文资源，还将着力建设休闲度假设施，恢复传统文化街区，打造时尚购物胜地，旨在打造“历史文化和时尚购物”融为一体的时尚度假旅游目的地。我们认为，濮院与乌镇虽然地理位置相邻，但在战略定位上有所差异，不会直

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