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武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新（教授）

　　在国外新股上市时，内部人持股都是有锁定期的，凡在锁定期内的股票（俗称锁定股），在锁定期满之前是不可以上市流通的，但这一锁定期由公司章程决定，而且锁定股持股人必须签订《锁定协议》。如果你打算投资一家即将IPO的公司，那么，你就应该确定该公司是否有锁定股以及何时解禁。这是十分重要的信息，因为一家公司的股价在锁定期满时，锁定的股票将会抛售，该股价预期是会下跌的。

　　在美国，联邦证券法不规定锁定协议的实际期限，但他们需要公司在注册登记包括招股说明书中披露相关的锁定内容。同样，一些州在其“蓝天法”规定下需要锁定安排。在美国，锁定股大体有三种类型，而且各类锁定期的设定方式有较大差异：

　　（1）在IPO过程中内部人持股。这是最普通的一类锁定股，其锁定期大多为180天（即6个月），但也有少数上市公司锁定股的锁定期短至120天（即4个月），当然，也有个别上市公司锁定股的锁定期长达365天（一年）。

　　（2）在股权激励机制下，公司高管或普通雇员持有的现股或期股。这一类股票解禁或行权，一般要以上市公司的业绩提升为前提，但在具体锁定条件上，主要有三种设定方式：一是以上市公司的每股收益达到多高为目标，比方某公司设定每股收益一旦达到5美元就可以解禁；二是以上市公司净利润三至五的年均增长率达到多高水平为目标，比方某公司设定5年年均净利润增长率达到30%以上方可解禁；三是以上市公司的股价或市值达到多高的水平为目标。比方某公司股价达到100美元以上方可解禁，或是股票总市值达到1000亿美元方可解禁。

　　（3）在企业补充养老计划下，公司雇员持有的股权（如ESOP）。这一类股权一般只能在持股人达到国家法定退休年龄后，才能解禁。因为这类股权的性质是等同普通补充养老金福利的，不可以提前兑现。

　　此外，在美国，上市公司内部人是指上市公司的董事、高管以及持股超过10%的大股东。美国证券交易法规定，上市公司内部人买入本公司股票后在6个月内不得卖出；同样，上市公司内部人减持本公司股票后在6个月内不得再买入。

　　目前，我国A股市场的“锁定股”主要有两类：一类是老股票中的“大小非”锁定股，股改后，只要锁定期满即可减持。另一类是股改后新发行股票中的内部人“锁定股”。

　　在我国，“大小非”的锁定期是由“股改方案”事先设定的；而股改后新发行股票中的内部人持股的锁定期则由证交所统一规定。2008年新修订的沪深证交所上市规则明确规定：为适应全流通市场发展的需要，对于在发行人刊登首次公开发行股票招股说明书前12个月内以增资扩股方式认购股份的持有人，要求其承诺不予转让的期限由36个月缩短至12个月。这一做法其实也是为了与国际惯例接轨。

　　2008年4月20日，为了缓解熊市对大小非减持的恐慌，中国证监会临时发布了《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》。本意见中的存量股份，是指已经完成股权分置改革、在沪深主板上市的公司有限售期规定的股份，以及新老划断后在沪深主板上市的公司于首次公开发行前已发行的股份。

其核心内容包括：

（1）持有解除限售存量股份的股东预计未来1个月内公开出售解除限售存量股份的数量超过该公司股份总数1%的，应当通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份。

（2）上市公司的控股股东在该公司的年报、半年报公告前30日内不得转让解除限售存量股份。

（3）本次解除限售存量股份转让后导致股份出让方不再是上市公司控股股东的，股份出让方和受让方应当遵守上市公司收购的相关规定。

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