自年初以来，随着全球主要经济体退出宽松的预期加强，以及中国经济增长持续趋缓的背景下，商品市场弱势格局依然延续，但在整体弱势之中，能源板块却表现相对抗跌，在美国市场的强势带动之下，上半年能源板块整体跌幅仅有1.9%，而纽约原油和天然气甚至还有不同幅度的上涨。笔者认为下半年随着供需结构的进一步修复，全球油市有望出现新一轮上涨。

　　季节性因素主导，需求缓慢复苏

　　在2012年时，全球原油产量再创新高，同期全球经济疲弱，原油需求量增长趋缓；长达10年的原油供应长周期紧缺进入常态性宽松，供需盈余也达到了近15年最高水平的120万桶/天。而从今年情况看，一季度北美气温偏冷制约了原油消费的回升，欧洲和中国经济不及预期也影响了消费的复苏。但从5月份起，随着季节性消费的回升，以及德法工业的逐步回升，原油消费连续2个月出现快速回升，上半年原油累计消费较去年同期增长约51万桶/天。

　　就今年下半年而言，笔者预期三季度的原油消费回升将进一步延续。一方面目前美国经济企稳形势较为明显，中国经济虽略有吃紧，但并不足以引发原油消费增长快速趋缓。另一方面，从炼厂开工来看，5月之后的回升速度较为迅速，季节性效应较为明显，目前已处于近5年同期高位，且从绝对投放量来看，目前也已经处于历史最高水平；随着季节性效应的体现，这一趋势延续的可能性仍较大。

　　供应增长趋缓，盈余状态修复

　　2012年美国页岩油产量曾引发了油市进入了宽松状态。市场普遍对美国原油产量增速给出了非常乐观的预期，主流投行和能源机构的预期都在100万桶以上。然而从美国原油产量的实际增长来看，笔者认为其产量增速低于预期的可能性较大。

　　从今年4月份开始，美国原油产量已连续3个月维持于730万桶/天附近，上半年累计产量增长仅25万桶，而去年同期增长则达到了50万桶。而从地区上看，美国页岩油主产地之一的北达科他州，原油产量在今年4月份环比增速也触及10年以来的最低水平。从历史数据来看，北达科他州产量增速最快的时间集中于2004~2009年，年均增速都在2倍以上水平，但在5年内其产量增长的绝对值仅不足20万桶，主要原因在于其基数较小。值得注意的是，在2010年之前，在北达科他州原油产量快速增长的同时，原油钻井数量并未见明显提升，其原因在于此阶段新增原油产量主要来自于常规油田的发现，而非页岩油田的开发。

　　但自2010年之后，随着天然气价格的持续暴跌，大量页岩油钻井转向开发页岩油原油，页岩油“革命”带来了原油产量的快速提升。由于页岩油气矿藏水平分布的特点，单一水平井能够获取的油气资源非常有限，其产能的年衰减率也高达65%~80%，远高于普通原油钻井的5%~8%，因而钻井数量的提升与实际原油产量的增长比例远高于此前10年的平均水平，且钻井数量的微小变化都会带来产量增速的快速反映。自去年10月起，美国原油钻井数量连续半年持续下滑，对原油产量的增长形成了较明显影响。

　　此外，虽然目前各主流机构对页岩油开发成本的说法各不相同，但普遍认可的观点是页岩油成本至少在75美元/桶以上。虽然目前水力压裂技术又有突破，单一水平井成本从2500万美元降到800万美元，但以目前的原油价格计算仍并不非常诱人。

　　以今年6月初中石化从先锋资源处购入西德州20.7万英亩页岩油资产为例，其累计产量仅1万桶/天，按照该地区油田的平均递减率计算，未来5年内的累计产量约为500万桶。按最低开采成本计算，仅钻井的平摊成本就接近65美元/桶，而考虑到水力压裂和钻井维护，开采成本将在80美元以上。这种成本支出对于目前页岩油开采的主力——中小型独立石油公司而言，目前油价的吸引力并不非常可观。而从远景角度来看，2015年的WTI远期价格始终在80美元以下，原油产量的提升难有支撑。

　　因此，笔者认为随着供需结构的修复，下半年油市出现上行的可能性较大。上半年美国与欧洲油价的快速收敛，反映出自去年开始的美国供需结构失衡向全球市场的转移，但随着二季度美国消费回升和供应增长放缓，供需结构的修复也同样将向外辐射。在这一背景之下，预计下半年纽约和伦敦油价将重新回升至105美元和112美元以上水平。

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