来源:      秦军   国泰君安

  投资要点：

　　A股市场延续调整趋势，农业板块却在涨价预期下不断上演逆市上涨，行业指数屡创新高。

　　广西甘蔗受冻害，导致对未来国内糖供求形势预期变化，糖期货价格从底部快速回升，下个榨季实际减产程度难以定论。

    中国是食糖生产、贸易小国，技术上可以通过进口糖来弥补国内缺口，糖价上涨空间取决于政府的容忍程度，我们判断上半年现货糖价区间为4000-4500。

　　涨价预期仍然是目前本轮农业股行情的主要动力，农业股估值水平出现系统性提升，目前08年动态PE已超过40倍。

　　宏观预期不明朗，弱周期、小市值、行业性利好等因素是资金涌向农业板块的短期原因。

　　自上而下被选中的农业板块，仍然需要自下而上的选股，我们仍然推荐北大荒、通威、中牧、农产品、好当家，建议关注南宁糖业、中粮屯河。

    1.农产品期货价格狂飙

    3月3日国内农产品期货市场八大品种全线涨停，其中大豆、豆粕、豆油、棕榈油、菜籽油以及玉米创下历史新高；白糖和棉花期货攀至近两年来最高。当日农产品期货所有品种均触及涨停板价格，除了小麦期货，所有品种均告涨停收盘。

　　在此背景下，尽管A股市场延续调整趋势，农业板块却在涨价预期下不断上演逆市上涨好戏，行业指数屡创新高，成为近期表现最为抢眼的板块。

    2.糖价风生水起

    我们在2007年12月推出的年度策略报告里，通过分析全球与国内的供求背景，已经很明确的阐述了我们对粮价的基本判断。简言之，即“生物能源深刻改变了全球粮食消费地图，低库存、弱美元则提供了上涨依据，国内生产成本上涨强化了通胀预期，包括粮食在内的农产品价格将继续上涨”。（请参阅年度策略《主题投资：抵御通胀，持续增长》）

　　在报告中，我们整体看好粮价，对棉花、糖的价格相对看得谨慎。然而，刚刚过去的中国南方雨雪冻害给农业生产造成了一定的影响，尤其是中国蔗糖的主产区广西。中国的食糖产量中绝大多数是蔗糖，广西蔗糖产量占全国的60%以上，因此广西甘蔗的灾情对国内蔗糖生产可谓举足轻重。

　　据有关部门调研，广西主产区的宿根蔗和秋冬植蔗在冻灾中受害严重，蔗种问题成为了本次冻灾之后的一大难题。07/08榨季蔗糖产量受影响有限，而08/09榨季蔗糖减产已成定局，减产程度目前却无法准确估量。正是在此预期下，白糖期货才成为最近的明星。从2年的长度看，白糖期货价格正经历一个从底部快速回升的过程。

　　下个榨季预期中的减产，使目前对供求关系的预期发生变化，从而推动糖价上涨。

　　但我们认为，作为食品工业的重要原料与关系民生的重要生活必需品，政府也会对糖价比较重视，在必要时出手干预。

　　此外，与其他大宗商品不同，中国在全球糖生产、消费格局中的重要性相对较低。

　　按照目前1400万吨的消费水平，下个榨季缺口可能在200万吨，相比每年全球5000万吨的贸易量而言，是很小的比例。加之距离中国较近的泰国、印度都是主要出口国，现货市场的缺口可以通过贸易来弥补。

　　我们目前对糖价的看法是：对国内供求关系的预期变化，导致国内糖价短期确立短期升势。但由于CPI压力较大，价值价格干预难度较低，政府可能会通过进口糖来平抑现货价格。我们目前对上半年现货糖价判断是4000-4500元/吨。

    3.行业策略：自下而上

    我们在1月份行业月报《涨价预期点燃农业股行情》中，曾经做过统计，涨幅居前的个股都与农产品涨价直接或者间接相关，并且判断“涨价预期显然是本轮农业股行情的主要动力”，这一判断至少到目前仍然是有效的。在涨价预期的推动下，农业股的估值水平出现系统性提升，目前08年动态PE已超过40倍。

　　从策略的角度而言，A股市场投资者在对宏观面预期不明朗的情况下，在指数的调整阶段表现出对非周期、消费等概念的偏好，加之农业板块（可能）是A股流通市值最小的板块，在具备行业性利好（农产品涨价）的前提下，成为资金聚集的热点也有其合理性。

　　如果A股市场维持震荡，如果农产品涨价继续超预期，农业股真的会一改宿命，成为贯穿全年的热点板块，演绎风云激荡的大行情。在高估值的喧嚣下，我们必须也只能坚守根植于基本面研究的分析框架。通过自上而下被选择的农业板块，仍然需要自下而上来选择投资标的。

　　我们仍然推荐基本面优良的、或者是受益于涨价的公司，即：北大荒、通威股份、中牧股份、农产品、好当家。同时请投资者关注业绩对糖价敏感的南宁糖业，以及同时受益于番茄酱、糖价格上涨的中粮屯河。