供给侧看水泥 三个情形假设孕育大变局

　　维持水泥行业“增持”评级。我们认为“供给侧改革”或孕育着水泥行业2016年的大变局，我们做了三种可能的情景假设。我们认为，低估值，前期涨幅落后的水泥板块有望成为风格转换的排头兵，维持“增持”评级。华北“双头”：我们认为高弹性公司或率先启动，核心受益品种为：华北“双头”：冀东水泥及金隅股份；西北“三杰”：祁连山、宁夏建材、天山股份；长江经济带“霸主”：华新水泥、海螺水泥；东北振兴之“东北虎”：亚泰集团。

　　2016政策推动大企业“大整合”：我们认为可以推断的情形是围绕国企改革对央企“做大、做强、做优”的主导思想，占行业40%产能的大企业间整合或在2016年引起行业格局剧变。

　　小企业被动或主动“大退出”：在行业景气低靡阶段，水泥价格处于中小企业现金成本线附近，大型企业(山水水泥)违约带来的银行体系信贷大幅收紧与降评级，可能将会引发中小水泥企业资金链断裂。另外，财政补贴的加码有望降低小企业退出的门槛，产能退出的补贴规模会比过往明显提升，原先是淘汰1吨产能10-20元补贴，有可能翻倍式提升(上限有望提升至50元/吨)，我们测算足以覆盖员工补贴，东北及华北地区有望率先试点。

　　需求端，或“重回稳增长”：从水泥需求的微观数据层面看，2015年1-10月全国水泥需求量下降5.15%，其中基建占比较高的三北地区(东北、华北、西北)水泥需求出现断崖式下跌。但是固定资产投资并未出现如此大幅下滑，我们判断可能大量基建项目并未进入开工端，我们判断2016年作为“十三五”的开局之年，底线6.5% GDP增速可能促使基建项目密集开工，需求或重回“稳增长”。

　　风险提示：原材料价格大幅上升，宏观经济环境下行。(中国证券网)

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海螺水泥:行业低谷期成本优势,兼幷整合扩充产能

海螺水泥 600585

研究机构：群益证券(香港) 分析师：王睿哲 撰写日期：2015-12-30

结论与建议:

公司是国内成本最低,管理能力最强、利润最高的水泥龙头企业。公司目前拥有熟料产能2.3亿,水泥产能2.9亿吨。目前的产能主要集中于华东、华中和华南,近两年通过收购及自建等方式在西部区域的市占率也迅速得到了提升。目前行业虽处于下行周期,但我们看好公司在行业低谷期通过幷购实现的产能扩张以及市场占有率和控制力的提升,预计未来在行业供需平衡后公司将会具备更大的业绩弹性。我们预计公司2015、2016年的净利润分别为81亿元和66.5亿,YOY 分别-26.3%和-18.0%,EPS 分别为1.5元和1.3元,目前A 股股价对应PE 分别为12倍和15倍,H股对应PE 分别为13倍和16倍。由于行业去产能仍需一定时间,需求短期也难以快速提振,建议持有。

水泥需求端情况:公司认为未来水泥需求将会逐步减弱,但预计每年保持在20亿吨以上的需求持续5年应该没有问题。今年发改委虽批复多条项目,但受地方政府资金情况影响,启动的速度和量低于预期,预计在2016年下半年将会有所体现。公司目前下游房建、基建、农村市场需求比例大致为2成多、3成多、4成。公司受基建的影响的程度较往年有所增加,2016年下半年销售有望受益于基建施工增加。

水泥供给端情况:Q4旺季期间,水泥价格仅微幅反弹便开始下跌,目前全国水泥均价为249元/吨,已低于淡季时期。幷且随着水泥价格不断下跌,亏损企业数量持续增加。前三季度,行业净利润同比下滑65%以上,全国3389个企业已有1321个出现亏损,亏损面达到39%,整个行业比较困难。在此背景下,市场幷购数量在增加,幷且逐步转向500万吨和1000万吨等级别的幷购,预计未来将会呈现更大规模的行业幷购。另外,随着矿山资源成本的增加,那些没有矿山的生产线也将逐步退出。

仍看好华东、华南、西部水泥市场:华东供需关系较为稳定,华南区域水泥企业集中度较高,市场较为成熟,需求稳定;西部未来也很看好,未来新增产能不多,需求随着基础设施的建设在不断增长。公司目前产能主要也集中于上述区域。

公司成本优势明显:公司作为龙头企业,具有明显的成本优势,较其他水泥企业低约20-30元/吨。公司成本优势主要来源于:1.公司规模性建厂的成本较低;2.公司多数水泥厂拥有矿山,原料成本较低;3.公司实行T型战略,产线主要布局在长江沿线,通过水运运输成本较低;公司管理能力较强,人均水泥产出较高(我们测算公司日均产出为12.4吨/人,好于行业平均值10.6吨/人)。

产能扩张,国内幷购+海外建厂:目前国内水泥行业仍处于低谷中,公司预计国内每年将通过整合兼幷增加1000万吨的熟料产能。海外部分公司认为相较海外的水泥企业,公司的管理优势依在,目前主要是通过选择合作伙伴先参股,后建厂控股的模式开拓市场,塑造品牌。

盈利预测:我们预计公司2015、2016年的净利润分别为81亿元和66.5亿,YOY分别-26.3%和-18.0%,EPS分别为1.5元和1.3元,目前A股股价对应PE分别为12倍和15倍,PB1.2倍,H股对应PE分别为13倍和16倍,PB1.3倍,由于去行业去产能仍需一定时间,需求短期也难以快速提振,建议持有。

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金隅股份:京城“大地主”,土地重估增值提速

金隅股份 601992

研究机构：国泰君安 分析师：鲍雁辛,黄涛 撰写日期：2015-10-27

投资要点:

首次覆盖给予“增持”评级。我们看好京津冀一体化带来的区域水泥供求格局改善及公司工业用地转化价值重估的前景,我们预测2015-2017年EPS 为0.46、0.72、0.85元,根据可比公司2016年16.6倍PE 估值,给予目标价11.95元,首次覆盖给予“增持”评级。

静待京津冀一体化推进:我们认为随着《京津冀协同发展规划纲要》出台,一体化进程逐步在各领域取得实质化的进程,有望在交通、房地产、基建等方面实现突破,从而有效拉动区域内水泥需求;而2022年的北京冬奥会将使促使京津冀区域环保进程加速,中小企业逐步出清,供需格局有望长期改善,公司作为区域内水泥龙头将充分受益。

京城“大地主”,工业土地转化提速:我们估算公司环北京主要工业土地面积为约650万平方米,在北京6环内工业土地规模约240万平米,其中丰台大红门、海淀西三旗及怀柔雁栖湖项目有望于2016-2017年实现转化,总面积约132万平米,估算三个地块总计将带来约500~600亿元收入,而京城土地的稀缺性仍将进一步演进,打开公司未来地产业务的提升空间。

定增有助提高公司的持续经营能力。我们判断公司定增获批在即,此次定增主要方向是投向北京、天津等区域自住型商品房及商品房项目及补充流动资金。我们认为通过此次定增,公司在水泥业务盈利不佳的情况下加码京内为主的房地产市场(主要自住型商品房,供不应求,盈利稳定),有助于提高公司的持续经营能力和盈利能力。

风险提示:原材料成本上升风险、宏观经济形势风险。

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冀东水泥:关注“京津冀一体化”、国企改革推进

冀东水泥 000401

研究机构：申万宏源 分析师：王丝语 撰写日期：2015-10-30

2015年1-3季度利润-6.04亿元,同比下滑3011.45%,折合EPS-0.448元。2015年1-3季度公司实现营业收入85.21亿元,同比下滑28.93%;实现归属母公司净利润-6.04亿元,同比下滑3011.45%,折合EPS-0.448元。3季度单季公司实现营业收入34.09亿元,同比下滑30.69%,实现归属母公司净利润-8.01亿元,同比下滑 509.12%,折合EPS-0.59元。其中因报告期内公司持有ST 秦岭7150万股,股价回落致公允价值亏损6.54亿元,占单季亏损比例81.6%。3季度单季公司主营毛利率为19.49%,同比下滑3.8%,环比提高5.2%。

需求低迷量价齐跌,叠加公允价值变动致业绩亏损。15年1-3季度公司水泥及熟料销量共计5000万吨,同比下滑24.36%。3季度单季公司水泥及熟料销量2018万吨,同比下滑660万吨。受需求低迷影响,3季度单季华北和东北地区高标水泥均价分别为245、323元/吨,同比回落52、71元/吨,公司水泥吨均价188元,同比下滑16元;因销量下滑明显,公司成本及费用摊销上升,水泥吨成本151元,同比增加6元;吨费用54元,同比增加11元。量价齐跌叠加成本费用攀升,公司业绩大幅回落,水泥吨净利-40元,较去年同期低47元。报告期内公司持有ST秦岭7150万股,报告期对应股价6.21元,较中报时点下跌9.15元,ST 秦岭股价回落致公允价亏损6.54亿元,同时公司联合营区域业绩表现平淡,亏损1.69亿元,同比下降1.93亿元。

区域供需关系改善可期,京津冀一体化、国企改革稳步推进。公司熟料产能共计1.25万吨,其中22%位于京津冀地区,目前区域处于景气度底部,随着政策落实未来供需格局有望持续改善:1)区域新增供给压力小,15年新新增熟料产能322万吨,占比3.2%,16年无新增产能,产能收缩效果显著;2)环保推进特别是雾霾治理,供给端进一步改善,河北省计划13-17年淘汰落后产能6100万吨,占近京津冀总产能60%左右,其中14年淘汰落后产能3272万吨;3)区域交通规划率先发力,未来三地将以城际铁路互联互通为核心,初期目标到2020年先期完成8条,总规模达3453公里,到2050年24条城际铁路线全部完成建设,将极大提振水泥长期需求。公司控股股东为唐山省国资委,拥有“京津冀一体化”催化剂,受益国企改革顶层方案推进,地方国企改革有望提速。

盈利预测和估值。15年10月底华北地区高标号水泥价格242元,同比下滑43元/吨,为7年来历史最低。区域受地产影响,水泥需求疲弱,后期进入淡季预计价格保持低位运行。公司在陕西区域产能共计1318万吨,市占率达22.2%受益集中度提升企业自律,三季度水泥均价271元,同比上涨10元/吨,后期随着海螺参股西部水泥,区域市场有望整合再发展。短期来看华北区域盈利整体保持低位,长期看受益京津冀一体化,供需格局有望改善。因ST 秦岭股价股价波动将对公司投资收益造成影响,后期波动不确定性大,四季度淡季业绩面临较大压力,下调公司15-17年EPS 至-0.79/0.25/0.49(0.13/0.25/0.5元),维持“增持”评级。

　　祁连山个股资料操作策略咨询高手

祁连山:关注国企改革及“一带一路”政策推进

祁连山 600720

研究机构：申万宏源 分析师：王丝语 撰写日期：2015-11-02

15年1-3季度实现净利0.63亿元,同比下滑90.08%,折合EPS0.0812元,业绩符合预期。

公司2015年1-3季度实现营业收入37.69亿元,同比下滑21.96%,实现归属母公司净利润0.63亿元,同比下滑90.08%,折合EPS0.0812元,业绩为同期历史最低水平。3季度单季公司营业收入17.15亿元,同比下滑15.88%,实现归属母公司净利润0.98亿元,同比下滑73.4%,折合EPS0.13元。主营毛利率为21.25%,同比下滑7.77%,为12年以来同期最低水平。

需求疲软、价格下跌致业绩回落。15年1-3季度年甘肃、青海地区水泥需求分别为-9.9%和-9.4%,较去年同期下滑13.3%和7.1%,需求整体趋弱。三季度区域高标号水泥均价260元/吨,同比回落70元。3季度公司水泥吨销售价格203元,同比大幅下滑72元。我们预计公司3季度水泥及熟料销量768万吨,较去年同期高93万吨,同比提高13.7%。受益销量增长及煤炭价格下行,3季度水泥吨成本回落25元/吨至152元/吨。因价格回落幅度远大于成本改善空间,公司水泥吨毛利为51元,同比下滑46元。此外因净资产公允价值变动,公司前三季度营业外收入0.8亿元,同比减少0.3亿元。

长期新增产能压力犹存,稳增长下需求有望回升。截止3季度,甘青地区新增熟料产能共计356万吨/年,占总产能7%。下半年若玉门祁连山(4500T/D)、兰州甘草水泥(4500T/D)若全部投产,将新增熟料产能279万吨。此外甘青区域拟建产线达15条,若后期相继投产供给端压力较大。15年1-9月甘肃及青海地区水泥需求同比下滑0.9%和3%,但是降幅逐月收窄,整体需求在西北地区相对较好。前三季度甘肃地区固定资产投资增速为9.8%,低于全年20%的目标,我们预计稳增长政策下四季度西北地区基础设施建设加速,甘肃地区需求有望逐步回暖。此外海螺入股西部水泥,陕西地区市场格局逐步向好,叠加11月初新疆计划停窑5个月,短期内西北区域供需改善,景气度有望回升。

“一带一路”稳步推进,期待国企改革新突破。公司处于“一带一路”核心区域,随着沿线国家地产基建兴起,有望享受前期较高的盈利水平。公司与八冶集团、吉尔吉斯斯坦JBK公司共同出资1.3亿美元建设水泥产线,加快布局海外市场,目前吉尔吉斯斯坦全国水泥产能仅165万吨,水泥吨毛利不低于300元,盈利水平远超国内。中材集团持有公司股权比例13.24%,公司与同属中材集团下的青松建化、天山股份之间存在同业竞争问题,随着国企改革推进,中材集团对公司业务整合仍然是最大看点。

盈利预测与估值。我们预计甘肃地区15年新增水泥产能543万吨,临夏海螺等新增产能释放冲击区域价格,供给面改善承压。四季度进入区域淡季,盈利趋弱。随着一带一路政策推进,长期看需求有望回暖。我们维持公司15-17年EPS0.03/0.24/0.75,维持“增持”评级。