互联网+：“互联网 ”传统行业突围的最后机会

　　投资观点：互联网是传统行业突围的最后机会：PC时代，互联网公司的简单快速复制可以抢占行业先机，而在移动互联网时代，场景消费的年代，线下渠道入口需要长时间和高成本的搭建和积累，传统公司为免淘汰而积极追求互联网化转型，而可以注意到的是互联网公司也在改变打法，积极与传统行业公司联盟合作；较之以前互联网的轻模式，O2O时代公司将会越来越重，拥有雄厚线下资源且积极把握转型的机会的传统公司，将会增加突围的可能，这也是他们最后的机会。我们认为，目前这一阶段，处于互联网与传统行业深度融合的早期，最后的趋势是互联网行业消失，所有公司都将是互联网公司，平台化战略是选择，但重度垂直的深耕细作仍然有出线的机会，而在自身行业有资源优势的传统公司将在此重要的时刻面临重大机会。建议关注的“互联网 ”机会有：1)互联网教育：在2014年底策略年报，我们认为在线教育的风将继续吹，而在近两周，在线教育依然用强劲的上涨证明了观点，具体标的关注-立思辰、全通教育。2)互联网金融：余额宝的鲶鱼效应，吹起了互联网改革金融的号角，继银行后，券商保险也是改造的对象，其中互联网券商对应标的有东方财富、同花顺和大智慧。而2015年也是互联网保险元年，其中上市公司有焦点科技、邦讯技术和京天利。3)互联网汽车：在一片质疑声中，阿里宣布今年阿里汽车将面世，乐视也宣布互联网汽车也是即将发布的重磅产品。4)互联网零售：我们认为，苏宁云商拥有的千家线下门店与十多万的员工曾经被视为轻模式的负累而在当下正转化为O2O的资源优势，随着线上转型初见成效，O2O战略的优势显现，公司的投资价值正体现，给予推荐。

　　一周市场：一周海外市场中，美国道琼斯指数和纳斯达克指数均出现了下跌，香港恒生指数下跌了1.42%，国内A股市场大涨近4%，而相应A股互联网指数中证全指大涨了5.2%，海外中国互联网指数与海外市场共振出现了大跌4.3%。互联网行业板块中，互联网教育大涨12.14%，其次是互联网金融继续大涨8.41%，网络游戏上涨了7.27%，互联网医疗和在线旅游板块大涨超5%。

　　行业公司动态：国务院批准设立杭州跨境电子商务综合试验区；国办发布推进大众创业意见：财税政策支持天使投资；电子商务法立法大纲起草完成；互联网金融企业上市日近证监会邀融360蚂蚁金服国内上市；百度着手研发智能汽车；上汽集团与阿里巴巴设立10亿元互联网汽车基金。

　　(国元证券)

　　食品饮料：极草-冬虫夏草深加工行业龙头企业

　　冬虫夏草作为我国名贵中药材，具备有极高的价值，在保健养生方面受到广泛追捧。目前冬虫夏草的市场容量约360 亿元，近 4 年复合增速达到16%，但是由于冬虫夏草有固定的保有量，因此其未来的行业增长主要来自于价格的提升以及深加工占比提升带来的结构升级。

　　青海春天作为目前冬虫夏草唯一原料深加工的龙头企业，销售规模已经超过 20亿，产品以“极草 5X 冬虫夏草”纯粉片系列为主，技术上通过突破壁膜、直取精髓获取冬虫夏草细胞级微粉，提升成分溶出比率，采用纯粉多维成型技术，形成纯粉含片，创新了冬虫夏草口内含服、黏膜吸收新方式，大大提高了产品的吸收程度。青海春天通过贤成矿业进行的资产重组方式装入上市公司，成为市场上唯一纯正冬虫夏草标的。

　　青海春天销售规模从2011年的3.2 亿元快速增长至2014年的20.4 亿元，复合增速达85%，主要依赖于高举高打的广告投放及渠道丰厚推力：公司在广告费用投放上力度非常大，一直在央视一套新闻联播后的广告时段出现，广告投放费用自 2011年的6556万元提高到了2014年3.28 亿元。央视广告迅速提升了公司品牌知名度。在营销策略上采取合作商为主(合作商的毛利率水平高达46%)，自营为辅的方式，通过终端药店、百货零售等门店的铺设，构建全国化市场。截止2014年6 月底，公司拥有666 家合作商开发建设的门店终端，而直营门店数量为 66家；近三年门店数量复合增速达 163%。但是我们认为公司产品过高的定价(终端单克售价842-1073 元)以及目前新常态下的宏观经济环境，公司的成长性受到一定挑战，从单店销售也可以看到，近几年无论是直营或者合作商模式的单店年销量及销售额都在下滑。

　　市场上关注的另外一个问题是公司的毛利率是否有潜在提升空间：我们经过测算认为，如果公司采购每公斤3000-3500 条左右的冬虫夏草作为原料，那么其综合毛利率基本就在 47%，其中直营门店的毛利率为69%，合作商模式下公司的毛利率为42%，在直营占比20%左右的情况下综合毛利率即47%左右，未来如果直营门店比例会进一步提升的话则公司的综合毛利率仍有提升的空间。

　　由于冬虫夏草有不同的品类规格，如果是每公斤 2000条甚至1500条的大虫，其单价可能达到 200-300 元/克，而如果是肉节碎或者小虫则单价为80-100元/克，相差较大。公司毛利率水平对冬虫夏草采购价格非常敏感：若原草单克的成本在140 元时，毛利率对应46.1% 左右，若原草单克成本下降到100 元，则毛利率能够提升到60%。因此原材料的价格波动对于公司的净利率影响极大。我们认为在目前的宏观经济环境下冬虫夏草原草的价格可能会出现下跌，根据中药材天地网报价，大部分冬虫夏草采购价格在年初时下降约5 元/克。经过测算，我们认为公司的承诺业绩是基于原草 150 元/克的价格进行测算的，如果按照原草价格跌至140 元/克价格来看，则2015年的净利润能够达到4.7 亿元(净利润弹性表格测算见图表1).

　　公司承诺的2015年-2016 年备考利润为 3.63 亿元、3.97 亿元，同比增长14%和9%。目前考虑公司增发股本后总股本为6.87 亿股，对应市值 200 亿，以承诺利润计算对应 2015年动态PE为54倍，估值及市值较高。但是作为市场上纯正的冬虫夏草深加工唯一标的，值得投资者积极关注，同时投资者应该密切跟踪原草的价格，一旦原草价格跌破130 元/克(每公斤3500条规格)，公司的投资价值就显现出来了。

　　(齐鲁证券)

文章录入：萃富投资    责任编辑：萃富

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