从历史和国外经验来看,在市场向好的行情背景中,证券行业业绩和估值双重提升,牛市中弹性最大的品种。自上而下,从行业趋势上看,行业加杠杆趋势持续,回归金融杠杆本质,带动业绩大幅提升;同时,金融体系整体直接融资占比提升打开证券行业市值空间。坚定看好券商投资价值。

　　行业趋势之一:回归金融本质!券商从通道商回归金融杠杆的过程。随着行业创新的持续推进,融资融券、股权质押等资本中介业务迅速发展至超过10000亿规模,是证券行业13、14年业绩增长的主要因素之一,也将继续带动15年业绩的提升。

　　同时,资本中介业务的开展也逐渐使券商从通道服务商向资本服务商转型,带动券商杠杆率从1.3倍提升至2.6倍(美国大型投行杠杆率为10倍左右)。随着融资融券等类贷款规模的提升、衍生产品市场发展带来做市交易等业务的开展、券商净资本规则的进一步放松政策的落地、券商收益凭证等融资方式的放开,券商加杠杆过程将持续,预计14/15年行业杠杆将进一步提升,行业业绩伴随杠杆率增长将持续大幅提升。

　　行业趋势之二:直接融资的提升带动行业大投行业务的发展,行业空间巨大。我国目前的金融体系是以银行为中心的间接融资体系,银行总资产170万亿,而券商行业总资产约3万亿;间接融资占社会总融资额的75%以上。但目前的融资体系带来三点问题:(1)中小企业融资困难,从而使得融资利率较高;(2)银行体系以政府信用为背书带来无风险利率的提升;(3)间接融资带来融资定价的市场化不足。随着多层次资本市场的建设、降低市场融资成本的要求,直接融资占比将逐步提升,带动券商大投行业务的发展。包括:(1)IPO进一步市场化改革后规模提升;(2)地方政府融资从银行、信托向地方债转移后带来债券承销规模的增长;(3)新三板流动性提升后带来规模的提升及后续的融资、并购、做市需求;(4)盘活存量资产需求带来资产证券化业务的发展。

　　券商核心竞争力发生变化:由渠道(大股东背景)向人才(激励机制)转移。随着营业部设立的放开以及互联网带来的影响,券商原来的渠道为王的行业格局被打破,而随着投行、资管、交易等业务的兴起,券商的核心竞争优势向人才转移。具有良好激励机制的公司将能吸引更好的管理团队和业务团队。我们在13年重点推荐的国金证券  （600109 股吧,行情,资讯,主力买卖）、锦龙股份  （000712 股吧,行情,资讯,主力买卖）是A 股仅有两家民营体制券商,具备良好的激励机制和管理效率;14年重点推荐的东吴证券  （601555 股吧,行情,资讯,主力买卖）、兴业证券  （601377 股吧,行情,资讯,主力买卖）分别处于苏州和福建两处东部沿海省市,不仅可以依托地方政府资源,又具备市场化经济的体制。展望未来,伴随行业创新和发展的大浪潮,在新格局下具备核心竞争力的券商将会脱颖而出。

　　投资建议:积极看好证券行业将发生质的变化:(1)行业加杠杆持续,从通道提供商向资本服务商转型;(2)金融体系从间接融资向直接融资转移带动大投行业务的发展。个股推荐两条主线:(1)从行业大趋势角度,选择资本金有优势、有望进一步提升杠杆、大投行业务突出的中信、华泰等大券商;(2)从券商核心竞争力角度,推荐市场化程度高、业务储备丰富的东吴证券、兴业证券。建议关注:中纺投资  （600061 股吧,行情,资讯,主力买卖）、长江证券  （000783 股吧,行情,资讯,主力买卖）、西部证券  （002673 股吧,行情,资讯,主力买卖）的投资机会。

　　风险提示:市场低迷带来业绩和估值的双重压力