啤酒行业：期待春天来临继续看好国内啤酒业

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啤酒行业：期待春天来临继续看好国内啤酒业

作者：佚名文章来源：转载点击数：更新时间：2008-4-1 收费阅览:0萃富币【字体：小大】

啤酒行业：期待春天来临继续看好国内啤酒业

    投资要点：

　　继续看好国内啤酒行业主要是基于三个理由：（1）国内消费量预期继续增长；（2）产品结构调整、销售吨酒价格上升；（3）在可以预期的未来市场集中度上升后带来的盈利能力提升。

　　国内啤酒17年的年消费量复合增长率达到了10.7%，预计2008年增长还将保持在13%-14%，其在未来5年左右仍然存在较快增长的空间，消费动力有以下几点：居民收入的增加；消费习惯变化；人口结构的变化。

　　国内啤酒市场处于整合阶段，外资介入存在一些变数，市场集中度逐渐提高是大趋势。

　　啤酒行业的盈利数据显示：啤酒行业收入、利润最近几年保持了稳定的增长；2008年成本压力加大，2007年以来大麦价格飙升，由于行业性成本压力国内啤酒近期不断出现提价，改变了仅依靠产品结构调整稳定盈利的格局。规模效益逐渐显现，销售净利率上升。省区间价格、销售净利率差异很大，显示区域垄断增强了行业盈利能力。

　　行业竞争格局：三足鼎立、区域分割、集中度上升。国内啤酒市场集中度逐渐上升，前5家企业市场占有率已经达到48%，华润、青岛、燕京三家07年则到39.9%，产能还有加速扩张的趋势。区域垄断逐渐形成，成为各大企业的主要利润来源。部分垄断地区企业净利率已经达到18%，可和海外成熟市场媲美，我们对行业整合完毕后的盈利能力充满期待。

　　如果10年后能达到美国的前5家企业集中度84%，销售净利率增加80%（由6%-10.8%），销售收入以保守的年8%的速度增加，则复合企业利润年增长率将达到21%。不过这不会是个线性的增长过程，实际的轨迹可能是前期增长相对缓慢，后期行业竞争缓和后利润可能出现暴发式增长。

　　啤酒企业规模效应明显，国内啤酒企业由于竞争激烈销售净利率低，期间费用率高。利润对产品价格和费用变动的弹性大，行业一旦好转则可能出现净利润的大幅增长。龙头企业规模继续扩张空间很大，现阶段在区域市场上的强势地位有助于提价和维持相对稳定的利润来源。

　　重申对啤酒行业08、09年销量和收入快速增长的判断，盈利能力增长幅度处决于提价和成本上升的博弈，08年行业销售毛利率可能略有下降。

    1.继续看好啤酒行业，等待春天到来

    我们继续看好国内啤酒行业主要是基于三个理由：（1）国内消费量预期继续增长；（2）产品结构调整、销售吨酒价格上升；（3）在可以预期的未来市场集中度上升后带来的盈利能力提升。1960 -1984年相似的啤酒行业整合在美国市场上也曾经出现过，其结果是行业在80年代利润大幅增加，并出现了如Anheuser-Busch之类的大型国际啤酒企业，我国目前在处于行业整合阶段。

　　国内啤酒行业竞争仍然很激烈，规模不大的地方啤酒企业还不少，这对企业来说可能导致竞争，但同时也说明存在继续扩张的空间。虽然目前国内的整体市场集中度低，但是一些品牌在特定地区的市场集中度已经达到比较高的水平，使这些少数的大型啤酒企业在地区上可以获得较高的盈利能力，成为企业盈利的保证。2007年12月以来国内啤酒提价更是为行业的盈利能力增强作了背书，啤酒企业规模效应非常明显，现在国内啤酒企业的销售净利率都很低，基本上都低于国际巨头啤酒企业的一半，也远低于企业的期间费用率，对产品价格和费用变动的弹性很大，行业一旦好转，则可能出现净利润的大幅增长。

　　2.国内啤酒产销量增长及其逻辑探讨

    2.1.预计2008年国内啤酒销量增长还将保持在13%-14%

    啤酒消费量在最近的十多年中一直保持了上升趋势，从1990年的692万千升到2007年3931万千升，17年的年均消费量的复合增长率达到了10.7%，快于白酒消费量的增长速度。进入2006年啤酒销量增长速度有所加快，2006年全年产销量增长了14%，2007年增长13.79%，预计全年的啤酒产量增长将超过13%。我们预计2008年国内的啤酒销售还将保持13%-14%的增长速度。

　　从年度趋势和增长的稳定性看，啤酒行业每年销量都有所增长，即使在经济不景气的1997-1999年，啤酒消费量也有5%以上的增长，显示出啤酒消费量增长的稳定性，这主要来自于90年代以来国内居民消费习惯的改变和收入的不断上升。

    2.2.啤酒销量增长的动力和空间

    国内啤酒消费动力我们分析认为有以下几点：收入的增加；消费习惯变化；人口结构的变化等，其中销售收入增长对短期的销量增长的影响最大。根据以下的分析，我们认为随着未来几年国内居民可支配收入的持续上升，我国啤酒人均消费量和总的消费量还将继续保持较快的增长。

　　收入增长。从根本上说国内居民收入增长是推动啤酒消费最大的动力：

　　（1）最近几年国内的各类酒精饮料的销量都在快速增长，其中白酒、葡萄酒2007产销量分别增长了22.24%和37.05%。

　　（2）从国内不同收入居民的啤酒消费看，大致上随着收入的增加啤酒的消费量增加。随着国内餐饮零售额的增长，作为主要餐饮饮料之一的啤酒业存在很大的销量和销售额增长的机会。

　　（3）比较海外的啤酒消费，我国的人均啤酒消费量并不高，增长的空间很大。

　　比较与我们消费习惯比较相似的日本、韩国的啤酒消费，他们的人均消费量要远高于国内的人均消费量，2006年日本、韩国还分别有0.7%、1.2%的总销量增长。如果只考虑消费习惯和气候因素，我国的平均气温要高于韩国，那么在收入相同的情况下，我国的人均啤酒消费应该会高于韩国，因此可以推断，如果我国居民收入继续增加人均啤酒消费量还有比较大的增长空间。

    消费习惯。国内啤酒的消费接受程度的快速增加是在90年代，目前啤酒已经作为日常餐饮消费饮料了，最近两年最大的变化是农村啤酒消费量开始增加。

　　不过国内啤酒绝大部分还是作为餐桌饮料，如果能有部分发展成为日常饮品的话，未来销量增长空间会更大。

    人口结构的变化。20-30岁的青年男性的啤酒消费量要高于其他年龄段的消费群体，这在国外的经验也得到了证明，美国二战后的婴儿潮在70年代推动了啤酒消费量的大增，而如今随着国家人口的老龄化，人均葡萄酒和蒸馏酒的消费量增加，啤酒的人均消费量在上世纪90年代以后开始下降，与此同时墨西哥和拉美国家年轻人口众多推动了啤酒消费的增长。从我国人口结构看，到2010年20-30岁人口占比将增加2个点左右，到2015年再增加接近2个点，这都有利于国内啤酒的销售，在经济情况不变的情况下，基本上可以保证未来5年的啤酒销量增长。

    3.国内啤酒行业发展路线展望

    3.1.国内啤酒市场处于整合阶段，外资介入存在一些变数

    我们认为国内啤酒市场的整合阶段并没有结束，整合还需要经历一段比较长的时间，并且最终形成3-4家企业垄断市场的格局。

　　我国啤酒市场不断增长给了啤酒企业整合的动力和契机；但是另一方面，外资窥视国内市场将加快整合进程，并且外资凭借其强有力的资金背景和长期积累下来的工艺、扩张经验，也改变着国内啤酒行业的格局，给整合的结果平添了更多变数——如SAB协助下的华润雪花的异军，在客观上使之成为三足鼎立的一方，而且还可能是最强的一方，也加速了其他啤酒企业扩张产能的步伐。

　　从市场整合的时机看，选择在市场还存在较大发展空间的阶段去完成整合无疑是比较优的选择，理由有三：

　　在消费快速发展的阶段，巨大的整合成本可以在未来的市场扩大过程中得到收益的弥补。而且也只有足够的新增市场才能吸引现存的大企业去不惜成本区抢占。

　　在目前竞争比较激烈的情况下，行业、企业的净利润率都不高，存在比较低价收购的可能。

　　此阶段市场格局还没有完全形成，相对自由的竞争和不是特别强大的对手才给行业带来了整合的可能。一旦市场接近饱和，再大力整合业内企业容易造成两败俱伤。

　　从美国啤酒行业发展的历史看，在啤酒销量快速增长的60、70年代，啤酒企业也开始了大力的行业整合。最终在84年基本完成整合，前五家市场集中度达到83.9%，此后行业净利率大幅提升。

    3.2.高市场集中度是大趋势

    从一些主要啤酒消费国家的市场集中度看，大部分人均啤酒消费量比较大的国家市场集中度都比较高，如美国、日本、韩国、墨西哥等，当然也有少数几个市场的集中度非常低，如德国、加拿大等。总体上说，因为啤酒作为单价便宜的大众消费设备、广告等规模效应非常明显，在大多数市场比较成熟的地区最终还是形成了很高的市场集中度。

    4.国内啤酒盈利数据分析

    在预期了啤酒行业在未来5年左右仍然存在较快增长的市场以后，我们进一步分析啤酒行业的盈利数据，基本结论是：

　　啤酒行业收入、利润最近几年保持了稳定的增长；

    成本压力长期都存在，在经历了2003年的大麦价格上涨后，2007年以来大麦价格再次飙升。2008年不断出现的提价，改变了仅仅依靠产品结构调整稳定盈利的格局。规模效益逐渐显现，销售净利率上升。

　　省区间价格、销售净利率差异很大，显示区域垄断增强了行业盈利能力。

　　4.1.啤酒行业收入、利润稳定增长

    啤酒行业从2000年结束第一波国内并购以后，收入和利润总额呈现长期上涨的趋势，收入的增长速度在2003年达到顶峰，利润总额的增长速度则在2004年达到了短期的高点。2005-2007年国内啤酒行业收入和利润增长保持了相对稳定，2006年和2007年11月止销售收入分别增长了16.37%和16.3%，利润总额分别增长了26.62%和24.78%。

　　2008年啤酒销量可能将保持13%-14%的增长速度，甚至不排除在青岛、华润、燕京啤酒等大企业的规模竞争的背景下实现更高的销量增长，当然，如果展开规模竞争，从利润的角度看可能短期将不如人意。不过更大的可能是，在成本压力和国内其他消费品价格大幅上涨的背景下，啤酒行业也借机提价，尤其是优势企业在优势区域上和高档产品上提价可能性更大，部分走低端路线的小企业可能不堪成本压力，利润下滑甚至亏损，成为并购的对象。

    4.2.成本压力2008年将加大

    从吨酒的销售价格和成本看，1999年以来也是持续上涨。由于竞争激烈，产品直接提价非常少，主要还是依靠产品结构的调整，不断地推出新品和新包装提高平均的销售价格。

　　大麦价格上涨成本压力加大。成本上涨有多方面的原因，主要来自大麦价格的上升和包装成本的增加，再者设备采购成本上涨导致折旧费用的增加等，啤酒行业其实一直面临着成本上涨的压力。由于国际农产品价格的上涨以及澳洲地区的持续干旱，进口啤酒大麦价格2007年以来持续攀升，给本来就存在的成本压力加上了重重的砝码。2008年2月份进口大麦价格已经达到了437美元/吨，比2007年2月份单价上涨了93%，考虑到2007年上半年企业还有2006年的部分低价大麦，2008年的整体的大麦的成本压力年要高于2007年。

　　不过值得欣喜的是，国际上3月份的大麦价格也基本上维持在430美元/吨左右，预计国内进口大麦价格在3月份也可能持平。我们分析认为，考虑去年国际农产品价格平均上涨幅度，如玉米等主要贸易品价格上涨在50%左右，大麦的价格上涨是非常高的，其中主产区澳洲的大旱是很重要的原因。今年大麦的价格仍然要看澳洲天气。

　　我们也要考虑到进口美元标价的大麦价格上涨也含有部分的货币因素，07年7%的人民币升值也对啤酒企业的大麦进口成本多少有点心理安慰。从进口数据看到，国内大麦进口量同比大幅度下降，显示很多都被国产大麦所替代。

    4.3. 08年均价上升从完全依靠结构调整到提价调整并举

    啤酒产品的同质性比较高，这不仅仅在国内，在全球大多数地区的主流产品也是如此。这决定了在多家企业抢占市场份额的前期，价格竞争是难以避免的。价格仍是目前国内决定啤酒销量最重要的因素之一，不过从阶段划分上我们认为已经处于价格竞争后期。消费者对价格的敏感程度仍然比较高，尤其是中低价位产品，但是随着人均收入的增加，啤酒在个人消费中的比重下降，以及即食途径消费的增加，啤酒的价格竞争激烈程度比之前已经有所下降。尤其是在现阶段大麦等成本价格持续上升的阶段，低价竞争无异于伤人伤己。

　　2007年底以来燕京啤酒、华润雪花、青岛啤酒等先后在优势区域对部分品牌产品陆续提价，3月20日喜力在上海也宣布提价，我们很难具体统计目前有多少啤酒产品提价，但是在持续的提价声中，我们认为有三点因素来支持啤酒企业提价：

　　全行业成本上升的压力；

    国内其他食品价格提价的示

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