佐力药业(行情300181,买入):业绩受政策及改革阵痛期双重影响，外延从未止步，未来仍值得期待

　　类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：李平祝 日期：2016-01-14

　　核心观点:

　　1.事件

　　近日公司发布2015年业绩预告:归属上市公司股东净利润比上年同期增长为-24.89%至-14.72%，盈利为7750-8800万元之间，上年同期盈利为10318.42万元。

　　2.我们的分析与判断

　　（一）业绩受行业宏观政策及改革阵痛期双重影响，百令表现亮眼，未来乌灵+百令比翼齐飞，有望长期向好! 公司2015年业绩增速在-25%至-15%之间，低于预期，我们认为主要原因有二:第一，医药行业宏观政策给公司带来的负向影响，包括招标降价、控费、二次议价等均在2015年有所集中体现，力度空前，特别是乌灵胶囊受到了较大影响。第二，公司2015年新任分管营销的副总经理汪涛汪总上任后，对公司营销体系进行了系统性的梳理和改革，我们认为其营销改革从长远来看是对公司营销系统能力的系统性提升，但改革的推行大概率会带来短期的阵痛，不适应新营销体系的少量原有营销人员短期会有变动（优胜劣汰），但经过一年的磨合，整合后的营销团队已经整装待发，2016年有望为公司带来新的变化! 我们通过第三方统计数据看到，公司乌灵胶囊受影响较大，相比去年同期实现少许负增长；百令片表现亮眼，预计2015年实现过亿收入!我们仍然看好“乌灵百令比翼齐飞+二线品种后续跟上+外延并购预期补充”的产品格局。

　　（二）外延发展惊喜不断，”决心大+执行力强+资金充裕“的公司更值得重点关注和期待! 受行业整体宏观政策影响，医药行业尤其是制药行业在未来几年内大概率进入到低增速时代，那么对于新兴产业的布局和传统产业的外延并购有望成为公司成长的重要方式方法，也将成为上市公司的重要看点之一。我们认为，”决心大+执行力强+资金充裕“的公司更值得重点关注和期待! 公司近一年多来的外延式可谓是发展迅速、惊喜不断，让我们再做一个梳理:

　　1）2014年7月，1.5亿收购青海珠峰51%股权，获得百令片，在医药制造领域形成乌灵和百令片双核驱动的格局；

　　2）2014年9月，2400万元收购浙江凯欣65%股权，布局医疗流通环节；

　　3）2015年4月，与德清县卫生和计划生育局签署了《关于德清县第三人民医院引进社会资本参与合作办医的框架协议》，进入医疗服务领域；

　　4）2015年6月，公司设立健康产业投资平台--浙江佐力健康产业投资管理有限公司，下设两个子公司--浙江佐力医院投资管理有限公司、浙江佐力医疗投资管理有限公司，搭建大健康投资平台；

　　5）2015年9月，拟增资收购浙江百草中药51%股权，进军中药饮片领域。

　　我们认为短短的一年多的时间，公司外延式相关动作已经连续落地5项，平均不到4个月就有一项进展，效率极高，这充分反映了公司管理层极大的决心与超强的执行力，在公司”内生+外延“双轮驱动的大战略下，公司外延发展必定马不定蹄、惊喜不断。公司外延式注重长远布局和短期业绩的权衡和协同，对于新技术、新事物，公司亦在积极关注探索。另外，值得重点关注的是，公司报告期内公告拟发行不超过人民币5亿元（含5亿元）的公司债券用以改善公司财务结构和补充流动资金等。我们认为，公司在外延发展方面，”决心大+执行力强+资金充裕“值得重点关注和期待!。

　　3、盈利预测与投资建议

　　预计2015-2017年摊薄后EPS分别为0.14、0.17、0.21元，对应PE分别为65、53、44倍。内生方面，公司拥有乌灵胶囊和百令片两大重磅潜力品种，现有业务通过营销改善、OTC拓展未来三年仍有望翻番。外延方面，算上公司此次收购百草中药，一年多时间，公司外延式相关项目已经连续落地五单，公司外延式发展注重长远布局和短期业绩的权衡和协同，对于新技术、新事物，公司亦在积极关注探索。我们认为”决心大+执行力强+资金充裕“的公司未来更值得重点关注和期待!公司已经进入到“内生外延双核驱动，乌灵百令比翼齐飞”的新时代。另外，公司积极布局的大健康及慢病管理，有望成为公司未来一大亮点。我们看好公司长期发展，维持“推荐”评级。

　　4、风险提示外延并购进展不达预期，核心品种销售不达预期。