安琪酵母(行情,问诊):拐点已现，增长可期

　　类别：公司研究 机构：群益证券（香港）有限公司 研究员：郑春明 日期：2014-10-10

　　结论与建议:

　　安琪酵母为国内产能最大、全球产能第三的酵母企业。前几年公司业务转型并不顺利，业绩出现下滑，不过随着去年战略业务及人事调整，重新回归酵母B2B主业，收入出现恢复性增长，Q2单季度利润增速亦已经转正，我们相信公司业绩拐点已经出现。未来成本、费用率控制等因素有望共同提振公司业绩。首次覆盖，给予公司“买入”评级，目标价为25.0元。

　　业绩拐点已现:公司前几年业务转型并不顺利，导致业绩连续出现下滑，随着去年战略业务调整以及人事变动，公司重新回归酵母主业，收入出现恢复性增长，业绩也逐渐转好，Q2实现净利润正增长约7.1%，我们判断公司业绩拐点已经出现，看好公司下半年业绩录得正增长。

　　行业需求空间大，长期增长可期:公司主营业务为高活性干酵母以及酵母系列产品，下游需求相对稳定，我们测算行业仍有2-3倍的成长空间；公司在酵母业务方面具备垄断地位，国内市占率达半壁江山，未来有望享受行业盛宴；此外公司酵母衍生品系列（YE）、保健品等也具有较高弹性。除此之外，国外方面，埃及产能收益超过我们的预期，上半年贡献净利润占比达13%，待满产后业绩贡献有望继续提升。

　　业绩增长驱动:毛利率提升+费用控制:毛利率方面由于前期投入产能陆续投产转固，短期内有一定的摊销压力；不过随着公司产能利用率的提高，将有效减缓此影响；且作为主要原料的糖蜜（成本占比45%左右），价格今年有望继续下降，届时将带动毛利率基本保持稳定。另一方面公司在前期的B2C扩张大幅提高了费用率，自2013年下半年以来已有所改善，预计未来仍有下降空间。

　　盈利预测与投资建议:我们确信公司业绩拐点已经出现，未来看好业务收入稳增长，净利率亦有较大提升空间，下半年业绩将大概率实现正增长。预计公司2014/2015/2016年分别可实现净利润1.72、2.29、2.83亿元，YoY增长18%、33%、23%；EPS为0.52、0.69、0.86元，目前股价对应2016年PE分别为22X，估值不高，且目前市值仅为2011年的一半左右，看好业绩拐点确定后带来的估值回升，首次覆盖，给予“买入”。