漳泽电力(行情,问诊):盈利有望持续改善，规模成长可期

　　公司基本情况。公司目前控股的装机容量 597.9 万千瓦，权益装机容量 564.0万千瓦。其中，塔山发电、同华发电、王坪发电、同煤热电为向同煤集团发行股份购买的电力资产。

　　煤价持续低迷，2014 年盈利有望环比回升。在煤炭市场疲软的环境下，公司目前采取市场价的模式，煤炭价格的下跌公司将直接受益。截止目前看 2014 年的大同南郊动力煤均价 408.02 元/吨，较 2013 年均价下跌了-9.85%，如果按照目前的煤炭均价看，公司 2014 年盈利能力进一步提升。

　　发电小时持续恶化。山西省电力需求增速持续低迷，1-5 月用电需求累计增速下滑到 0.74%。火电发电小时也持续下滑，1-5 月份发电小时增速同比下滑-4.56%，进一步恶化。目前看山西省以能源原材料为主的产业结构，用电需求在能源需求及价格持续下滑的背景下，短期难以出现大幅好转。上半年公司发电小时较为低迷，根据历史经验，3、4 季度公司由于夏季空调降温及冬季取暖影响用电需求相对较好，预计 3、4 季度公司发电量有所好转。

　　电价下调预期再起。目前煤炭价格较 2014 年有约 10%的下降，煤电联动预期又起 。但由于煤电联动以年为周期，我们预计近期煤电联动不会出台，预计如若煤炭价格持续下跌态势，煤电联动有望在 2014 年底启动。上次煤电联动，山西省降低 0.9分/千瓦时，低于全国平均水平的 1 分/千瓦时。根据煤价下跌幅度预计这次煤炭价格下调 1 分/千瓦时左右。

　　后期储备项目丰富，装机规模有望翻番。公司目前在建装机容量 250 万千瓦，权益装机容量 250 万千瓦。公司集团建成的电力资产有大唐热电二期 2*33 万千瓦及山阴织女泉风电 4*4.95 万千瓦，集团承诺建成后注入上市公司，预计有望在近期启动注入。此外，公司集团层面储备的塔山 2 期 2*60 万千瓦机组以及朔南热电 2*35机组，未来可能采取集团建设后注入上市公司的模式，也可能采取直接由上市公司主体建设的模式。综合看，公司层面及集团层面合计储备火电装机容量 500 万千瓦，风电装机容量 19.8 万千瓦，储备权益装机容量基本接近公司目前的权益装机容量564.0 万千瓦。

　　资产注入值得期待。（一） 承诺电力资产近期有望注入。我们预计大唐二期 2*33万千瓦和山阴织女泉风电有望率先注入上市公司，预计采取现金收购或者向同煤集团增发的方式进行收购。但注入资产整体体量较公司目前资产较小，预计对增厚公司每股收益影响较弱。（二）承诺煤炭资源注入受煤炭盈利恶化预计可能暂时搁浅。盈利预测及投资评级。我们预计公司 2014-2015 年每股收益分别为 0.23、0.26元，对应目前市盈率分别为 12 倍、11 倍，考虑到公司目前在建装机容量较多，在火电公司中装机规模成长性较好，此外公司背靠同煤集团，未来煤炭盈利能力好转后有望注入部分优质煤炭资源，保证公司煤电一体化经营，降低经营风险，综合考虑给予“增持”的投资评级。

　　投资风险。1、电价超预期下调；2、山西省宏观经济持续低迷，发电小时持续下滑；3、煤炭价格超预期上涨。

　　（山西证券(行情,问诊) 梁玉梅 ）