格力电器(行情,问诊):一季度业绩高增长，收入增速平稳

　　一季度业绩同比增长69%，压在业绩预告上限。

　　公司一季度实现营收247 亿元，同比增长11.6%，实现归属于上市公司股东的净利润22.5 亿元，同比增长69%，每股收益0.75 元，达业绩预告（0.67~0.75 元）上限。经营活动现金流量净额211 亿元，同比增长32%。

　　出口下滑料是收入增长较慢主因，中央空调高成长。

　　一季度公司收入增速低于预期，对2014 年1400 亿元（同比增长17%）的营收目标带来压力，我们下调格力全年收入预测至1354 亿元。我们认为收入增速较低主要来自家用空调出口，产业在线数据显示格力1 季度空调出口下降16%。我们预计家用空调内销维持稳步增长，中央空调技术突破带来收入高增长，预计中央空调和小家电的快速增长将稳定下半年整体收入增速。

　　毛利率继续同比提升，销售费用率开始下降。

　　一季度毛利率同比提升5.4 pct 至35%，主要源自原材料价格下跌、低毛利率的出口业务占比下降和高毛利率的中央空调快速增长，我们预计毛利率同比提升将延续。销售费用率同比下降3.2 pct 至16.9%，符合我们判断，预计公司前几年的渠道升级完成后，销售费用率仍有下降空间。由于今年以来人民币贬值，公司1 季度远期外汇损失9 亿元，其中近半被财务费用里的汇兑收益对冲。存货环比稳定同比小幅下降，预提费用继续环比上升至333 亿元。

　　估值:上调盈利预测，维持目标价和“买入”评级。

　　我们上调公司2014-2016 年EPS 预测至4.70/5.60/6.45 元（原预测为4.36/5.16/5.90 元），但下调长期收入增长预期，基于瑞银VCAM 现金流贴现模型（WACC 假设为8.2%），维持39 元的目标价，重申“买入”的投资评级。