五矿稀土:强大集团背景打造稀土霸主

　　类别：公司研究 机构：海通证券（行情，问诊）股份有限公司 研究员：施毅，钟奇，刘博 日期：2013-11-29

　　成功重组后，公司得益于其央企背景和贸易渠道无愧为稀土龙头， 而集团正在逐渐打造其稀土霸主地位。

　　上市主业资产为冶炼分离厂，每年配额大约3500 吨。赣州红金和大华号称全国最优异的冶炼资产梯队，前三季度报表显示盈利能力欠佳由于长期停产；而在当前稀土价格下，整体产业链冶炼资产盈利空间最大。近期集团拟注入（现金收购）广州建丰，1）预直接增加约50％的冶炼配额；2）五矿集团兑现打造稀土平台承诺。

　　五矿集团成为后续发展强大动力。相比其他稀土企业，公司核心两大优势:1）央企背景，2）贸易出身渠道广。稀土是一个战略品种，短期的供给端无法用市场行为解释；央企背景及贸易渠道确保其在寡头垄断的格局中受益最多。除拟注入剩余冶炼资产，集团在湖南、云南和福建均有稀土矿产资源，控制年开采配额约2000 吨。

　　“政策市”逼近利好稀土价格反弹。1）WTO 诉讼公示时点，面临出口配额取消的后果，政策制定者迫切加快整合进度；2）一旦工信部于前期查处的非法案例开始“收网”，以此产生的价格放大效应就会显现；3）期盼已久的包稀所预计很快正式成立， 股东成员涵盖80％国内资源，类似于大集团的寡头垄断有望成为定价权利剑。

　　稀土股估值参考历史估值水平。传统的矿产估值利用现金流折现法估值，但这个方法在稀土板块显然不合适，原因有两点:1）矿山开采有配额限制，折算成每年的利润有限，无法反映大体量矿山价值；2）稀土价格暴涨暴跌，库存红利极大影响盈利。在当前市值看来，整体稀土板块均在历史平均市值以下，而其中中重稀土板块的市值空间较大。由于五矿稀土刚重组上市，以厦门钨业（行情，问诊）和广晟有色（行情，问诊）为参考；两者当前市值较历史平均市值均有30％的向上空间。

　　盈利预测及评级。假设公司2013-15 年的稀土冶炼配额约在3000-5000 吨（假设广州建丰顺利注入），而稀土冶炼产品的平均价格分别为32、40 和42 万元/吨（不含税），预计2013-15 年单纯依靠配额生产所产生的EPS 分别为0.10、0.26 和0.36 元。公司的央企背景以及集团尚未注入的丰富稀土资源赋予了其龙头地位；当前稀土进入“政策市”，价格有望反弹，在大集团组建和收储预期的背景下，我们预计五矿稀土作为龙头有望跟随稀土行业出现反弹。给予目标价30 元，空间30％，对应2013-15 年动态PE 分别为293、116 和84 倍，买入评级。

　　不确定性分析。下游需求疲弱压制价格，政策低于预期。