纺织行业：行业两极分化明显推荐4只股

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纺织行业：行业两极分化明显推荐4只股

作者：佚名文章来源：转载点击数：更新时间：2008-5-14 收费阅览:0萃富币【字体：小大】

纺织行业：行业两极分化明显推荐4只股

p;（1）受益行业景气复苏，全行业盈利呈现报复性上涨。07年全年化纤行业上市公司受惠于主要产品价格复苏和销量增加，全行业营业收入、利润总额和净利润同比分别增加了27.63%、213.99%和215.11%。行业平均毛利率和净利率同比增长了4.90个百分点和4.11个百分点。统计显示，07年全年粘胶短纤、粘胶长丝和氨纶（40D较高价）同比分别上升了42.28%、15.26%和47.71%。行业周期性高点的到来是行业利润和盈利能力大幅上升的主要原因。

　　（2）化纤子行业上市公司期间费用较为平稳，运营质量略有上升。07年年报显示，化纤子行业平均销售费用、管理费用和财务费用同比分别增长了27.18%、7.00%和23.89%。行业平均应收帐款周转率、总资产周转率分别由上年的31.34和0.91上升至37.12和0.93。行业扣除非经常性损益后的平均净资产收益率由06年的7.67%上升至07年的12.37%。

　　（3）龙头公司在行业周期性复苏中盈利弹性更高。龙头公司由于在规模、品牌和成本费用等方面的优势，因而能充分分享行业复苏带来的盈利增长机会，特别自身拥有上游原料产能的公司更能分享行业全面景气带来的机会，比如粘胶行业的龙头企业山东海龙、新乡化纤、南京化纤和氨纶行业的龙头企业华峰氨纶、澳洋科技等。

　　行业08年一季报分析：行业压力如期显现目前深沪两市纺织服装行业（不包括纺织机械）的上市公司有78家，通过分析整个行业板块08年一季报的情况（扣除少数未披露年报或经营数据异常的公司）我们得出以下一些结论：

　　1、纺织服装行业

（1）主业收入稳健成长，毛利率基本保持稳定。08年一季度纺织服装行业上市公司的营业收入同比增长了16.85%，尽管遭受年初的雪灾影响，依然保持稳健成长，行业平均毛利率基本维持上年的水平，为16.39%，高于全行业11.26%的平均水平。

　　（2）行业盈利快速下跌主要缘于投资收益下降和期间费用增加。尽管收入保持稳健成长，但08年一季度纺织服装行业上市公司的利润总额和净利润同比分别下降了26.17%和24.12%。造成行业盈利快速下降的原因主要是投资收益的下降，一季度行业平均投资收益下降了84.36%，投资收益占利润总额的比重也由上年同期的54.09%下降为今年的11.46%。

　　我们在年报分析中就指出由于历史股权投资解禁、短期股票投资收益和申购新股等投资收益不具备持续性，因此07年的行业盈利大幅增长在繁荣下暗含隐忧，而行业系统性压力也在日益严重，一季报的数据充分证明了这一点。另外期间费用特别是利率提升下的财务费用对纺织企业造成的负担日益加重。08年一季度行业财务费用增长了40.58%，大大超过了收入的增幅。

　　（3）企业运营质量和盈利能力延续下降态势。08年一季报显示，行业平均存货周转率和总资产周转率分别由上年的2.06和0.21下降至08年一季度的2.04和0.20。行业平均扣除非经常性损益后的净资产收益率也由07年一季度的1.28%下降至0.97%。

　　（4）行业内部两极分化仍在继续。在受非主业投资收益下降和期间费用增长行业整体盈利大幅下跌、大部分公司一季度盈利下降的情况下，少部分以内销为主，具有一定品牌和渠道基础或在某一细分领域具有相对垄断优势的上市公司，依然保持了业绩的较快增长，如报喜鸟、七匹狼、伟星股份和瑞贝卡等。

　　2、化纤行业

（1）行业景气度回落导致全行业盈利暴跌。我们在08年度行业投资策略报告中就指出，化纤行业仍是周期性的行业，07年是此轮景气周期的高点，未来随着供给的增加面临下降的趋势。数据显示，08年一季度粘胶短纤、粘胶长丝同比分别上升了了37.69%和和3.46%，但主要原料短丝级和长丝级棉浆粕价格同比分别上升了72.82%和70.44%，产品价格从去年年底高点回落，同时同比上涨远远落后于原料涨幅，另外氨纶（40D较高价）同比下降了22%，总体导致08年一季度化纤行业上市公司销售增幅大幅回落，同比仅增长了6.89%，而盈利更是出现暴跌，一季度利润总额和净利润同比分别下降了44.80%和44.66%。行业平均毛利率和净利率同比分别下降了2.83个百分点和1.54个百分点。

　　（2）期间费用控制依然较为平稳，运营质量随景气回落有所下降。08年一季报显示，化纤子行业平均销售费用和财务费用同比分别下降了1.95%和3.57%，管理费用同比增长了11.08%。相比纺织服装子行业，化纤子行业的期间费用负担相对较小。但随着行业景气的回落，行业平均存货周转率、应收帐款周转率、总资产周转率分别由上年的1.47、7.52和0.24下降至1.12、7.20和0.20。行业扣除非经常性损益后的平均净资产收益率由07年一季度的2.57%下降至08年年一季度的1.02%。

　　（3）龙头公司在行业周期性回落中的盈利波动很大。龙头公司由于在规模、品牌和成本费用和产业链配套方面的优势，盈利能力依然明显高于行业平均水平，但龙头公司的盈利受行业波动的影响幅度也很大。

　　行业发展形势及未来投资策略分析从纺织全行业08年一季度的运行情况和纺织行业上市公司07年年报和08年一季报的对比可以发现，08年是行业发展历史上较为艰难和不平凡的一年。人民币加速升值、生产成本和人力成本上升、国内宏观调控、利率上升、纺织行业结构性产能过剩、东南亚国家纺织产业的崛起以及美国经济可能放缓等众多不利因素在进一步深化，出口和投资这两个历史上拉动行业高速发展的主要动力已呈现增长减速态势，内需成为支撑行业发展的新动力，但短期不能完全平滑出口和投资带来的行业销售增速的下降。而成本和期间费用上升的日益积累将使得行业盈利增速下降幅度超过收入的下降。

　　未来2-3年行业发展的压力依然大于机遇，古老的纺织行业正在经历一次主动和被动的产业转型和升级，以产能扩张和同质化初级产品贴牌出口为主的行业增长模式正在逐步遭到抛弃，以技术创新、品牌培育和渠道建设为主的行业发展模式正在培育并将成为未来的主流模式。在行业自身优胜劣汰的成长过程中，疼痛在所难免，企业间的两极分化也将日益显著，大量低端产品制造和出口企业的淘汰也是必然。我们维持以前的观点，认为不利因素是把双刃剑，短期会造成行业经济增速的下降，中长期看则有利于行业整体竞争力的提升，优秀企业也能获得更好的发展大环境。

　　在看到不利因素的同时，我们也要深刻认识国内纺织服装行业的竞争力—

　　—中国具有最完备的纺织服装产业基础、良好的行业竞争环境、全球最大的纺织服装消费市场和高性价比的劳动力，同时大量管理高效经营机制灵活的民营资本的介入也为行业发展带来了更多的活力。而纺织服装行业对劳动力的吸纳对于中国建设和谐社会也至关重要，从很长的时间看，纺织服装在中国都不会成为一个消亡的行业，而是一个不断通过市场化手段提升和改造自己、焕发生命力的行业。

　　我们认为从08年起行业将由前期的快速增长进入平稳增长阶段，综合考虑上文所述的各种正面和负面因素，我们初步预计08年行业销售收入、利润总额、出口金额增速将分别下降至15%、12%和15%左右。

　　从行业目前的估值水平和未来发展形势看，不存在整体性的投资机会，目前对行业维持“中性”评级。08年立足行业成长和蜕变的大背景，我们认为合适的投资策略是自下而上地选择个股，建议规避上游纺纱织造类生产企业，特别是以出口大宗普通产品为主的企业，对化纤子行业认为景气高点已过，未来的可能机会只能在于超跌。继续看好（1）以内销为主的品牌零售型企业（2）具有相对垄断优势的细分行业的成长龙头（服装辅料、面料、配饰）。另外建议关注新业务模式（以PPG引领的电子商务模式）的发展动向及对相关公司的影响。

　　伟星股份（002003）

　　公司是国内纽扣行业的龙头企业，在中高档纽扣市场的占有率接近20%。

　　公司07年实现营业收入118570万元，净利润11571万元，同比分别增长了39.49%和69.73%。公司07年经营业绩依然保持快速增长的主要原因来自于原有业务竞争力不断提高和前期增发募集资金投产带来的新老业务全面开花。而盈利增长超过收入增长的原因是综合毛利率的明显上升以及部分所得税抵扣所致。07年公司各项业务除了实现销售收入的快速增长外，毛利率均保持了上升态势，在各种原辅料成本日益上升的背景下难能可贵，也充分体现了公司在服饰辅料行业的龙头地位和竞争实力。年报显示，在销售规模不断扩大的情况下，近3年公司应收帐款周转率、存货周转率和总资产周转率总体保持上升态势，整体运营保持了良好的质量。

　　公司08年一季报营业收入和净利润同比分别增长了35.43%和29.30%，每股收益为0.05元。在遭受雪灾影响工人返工的情况下，仍能保持如此良好的增长，充分显示了公司在行业内较强的抗风险能力和竞争力。报告期公司主营毛利率保持上年同期30%的水平，盈利增长低于收入增长的主要原因在于以销售费用为主的期间费用增长明显。按照公司业务特性，以往一季度仅占全年盈利的5%—10%之间，对全年盈利的贡献很小。随着后期旺季来临带来的盈利集中释放和全年所得税率的下调，我们预计公司能充分覆盖费用的增长。

　　公司作为中高档服饰辅料领域的龙头企业，未来将受益于国内消费升级带来的服饰高档化和服装品牌集中度的提高，以及下游国际服装和箱包产能向国内日益转移带来的就近采购增加。同时作为一家以内销为主，下游客户也以内销型品牌服装企业为主的公司，未来受行业系统性风险的冲击相对较小。

　　我们认为未来公司的业绩增长将主要来自于增发募集资金逐步投产带来的拉链和水晶钻产能的持续扩张和纽扣产品附加值的提高。同时拉链业务随着规模效益的释放，毛利率将呈现稳步上升态势。而从08年起公司所得税由原先的33%下调为25%对公司的业绩增长将产生进一步的推动作用。我们维持此前的盈利预测，预计公司未来两年净利润的年复合增长率在42%左右。我们认为公司是行业内为数不多增长较为确定的公司，维持“买入”评级。

　　公司的投资风险主要来自于纺织服装行业系统性压力带来的间接冲击。

　　七匹狼（002029）

　　公司是国内休闲服行业的龙头企业，也是国内较早探索品牌经营的优秀企业之一。公司2004年上市以后继续加大了品牌企业的建设步伐，在品牌定位、产品设计和渠道扩张等方面不断调整和完善，获得了明显提升和进步。

　　公司07年经营再次续写了高成长的传奇，全年营业收入、净利润和扣除非经常性损益后的净利润同比分别增长了79.52%、77.22%和60.25%。

　　我们认为公司07年营业收入的高增长主要来自于营销渠道的快速扩张、经营管理水平的日益成熟和产品竞争力的提升。随着07年以来公司在渠道建设方面推行“开好店、开大店”的策略以及优化销售链的管理，公司07年营业收入的增速已经明显高于渠道扩张的速度。07年通过对主导产品调价（给经销商较低的折扣），公司营业毛利率同比上升了2.83个百分点。历年年报显示，公司近5年来营业毛利率基本维持32%以上的水平，我们认为随着自营渠道的增加和公司品牌影响力、产品竞争力的提升，公司后续仍将维持目前较高的毛利率水平。

　　公司08年一季报超出市场的所有预期，营业收入和净利润同比分别增长了141.90%和184.69%，一季度每股收益为0.30元。一季度营业收入大幅增长的主要原因是去年销售网点和营业面积的快速扩张（包含部分增发募集资金的使用）、以及气候因素导致冬装销售超过往年，另外部分夏装产品的提前发货确认收入也是公司季报销售远超预期的重要原因。一季度公司在销售收入高速增长的情况下，盈利增速还要高于收入增速，主要来自于主营毛利率的提升和实际所得税率的下降。一季度公司主营毛利率比上年同期上升了0.39个百分点，同时实际所得税率由上年同期的22.45%下降为13.59%。在各项成本费用不断上涨的情况下，公司主营毛利率的小幅上升显示了其良好的销售景气度和竞争力。

　　我们维持此前的看法，认为渠道数量的快速增长和单店面积的提高以及渠道运营质量的提升是公司未来业绩持续快速增长的主要动力。

　　我们认为未来2-3年依然是公司的黄金成长阶段，短期看不到成长瓶颈的出现。各季度的业绩由于收入的确认等原因会存在一定的不平衡，目前我们基本维持此前的预测，预计公司2007—2010年间盈利的年复合增长率在48%左右。我们维持对公司的“买入”评级，6个月目标价35元。

　　公司的投资风险在于国际品牌服装大量涌入带来的竞争压力以及如何提升品牌定位、塑造与竞争对手明显区别的品牌内涵以维持更长久的竞争力。

　　瑞贝卡（600439）

　　公司是全球发制品行业的龙头企业，主导产品在国际市场具有很强的议价能力。目前在可批量生产的产品领域，全球范围内基本没有综合竞争力可与公司抗衡的企业。

　　07年年报显示，公司主营收入和净利润同比分别增长了14.70%和86.51%，每股收益0.80元，与我们的预期基本一致。年报分配10转10派1元。07年公司盈利高速增长的主要原因来自于毛利率的同比大幅上升。07年公司在人民币持续升值、生产成本、人力成本不断提高的情况下，通过产品持续提价、开发高附加值的新产品以及启动国内高端品牌消费市场等方式，主营毛利率同比上升了4个百分点左右，充分显示了公司在行业内的超强竞争力。年报显示，非洲地区是公司出口增长最为强劲的地区，07年度该地区销售收入同比增长了31%，未来该地区有望继续成为拉动公司出口收入增长的主要推动力。

　　08年一季报显示，公司主营收入同比仅增加了1.99%，而净利润同比增长了35.41%，每股收益（摊薄后）为0.084元。相对2月份披露的高速增长的07年年报而言，公司08年的一季报略显逊色，根据我们跟踪调研获得的信息，主要原因是08年年初的雪灾、春节放假比往年延长、年初许昌市供热系统整

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