来源:    魏博   中原证券

  投资要点：

　　支撑行业需求增长的三个因素不变：城市化带来的新增需求、改善性需求和人民币升值导致的投资需求。

　　2007年，房地产公司购置土地面积连续下降的趋势得到扭转。长期来看，土地仍存较大供给潜力。

　　随着行业的逐步规范化和公司实际结算需要，2008年竣工面积增速将略有提高。

　　支持行业向好发展的因素长期存在，导致市场参与各方对未来预期较为乐观，带动了房地产公司业绩的高增长。虽然经过历次调控（包括土地增值税调整等措施），房地产公司销售毛利率、销售净利率和净资产收益率等盈利指标逐年上升。

　　长远来看，在一个逐渐规范化的市场中，融资能力和开发速度是影响房地产公司经营绩效的关键，是房地产公司的核心竞争力。

　　2008年，房地产行业业绩仍将保持快速上涨的趋势，行业内大部分上市公司股价在2007年后期经过较为充分的调整，重点公司2008年平均动态市盈率为32倍，具有较高投资价值。我们给予房地产行业“强于大市”的投资评级。

　　万科、金融街、中华企业、栖霞建设、大连友谊等重点公司，成长性和盈利能力均优于行业整体水平，估值上具有优势，建议投资者重点配置。 

　　风险提示：由于我国处于重工业化时期和城市化进程加速期，针对房地产行业的宏观调控在我国近一个阶段内将是常态。虽然调控不会改变行业增长的趋势，短期内受到压制的刚性需求未来也会释放出来，但调控将影响房地产公司的短期业绩，对短期投资者而言，风险较大。

    1141...房地产行业分析与展望

    1.1重申：支撑行业需求增长的三个因素不变

    支撑行业需求增长的三个因素不变：城市化带来的新增需求、改善性需求和人民币升值导致的投资需求。此前我们已在2007年投资策略、2007年中报分析中多次阐述。

　　1980年我国开始城镇居民住房制度改革，房地产行业在将近三十年的时间里经历了多次政策制定和调整。在市场化的住房制度基本确立以后，近年来，我国房地产行业全面进入景气周期。从根本上讲，主要受三方面因素影响：

　　1.1.1两种长期存在的需求 

    持续的城市化进程是房地产市场需求最坚定的基石。我国的城市化率1996年为30.48％，2006年达到43.90％,以平均每年1.34个百分点的速度上升。相对美欧等发达国家75％—88％的城市化率，我国的城市化进程还将持续20年，每年带来的城市新增人口在1700万左右。

　　改善性需求是房地产市场需求的重要部分。随着我国城镇居民可支配收入的持续高速增长，城镇居民的居住条件不断改善，城市人均居住面积超过了26平方米，在10年时间里增长了50％以上。据建设部政策研究中心发布的报告预测，到2020年城镇人均居住面积将达到35平方米。

　　城市化带来的新增人口需求和城市原有居民的改善性需求将长期存在，根据以上数据估算，截至2020年，我国城镇居民住房需要126.44亿平方米的新增供应量，平均每年约9.73亿平方米。
 

    1.1.2人民币升值和存款负利率带来的投资需求

    人民币升值是近年来房地产价格上涨的重要外部因素，2007年人民币汇率继续在上升通道中前行。从各国汇率变化与房地产市场之间的关系来看,在本币升值的情况下,房地产作为一种投资产品，其价格将持续上涨。而且，人民币存款实际负利率增大了房地产的投资需求。

　　1.2短期供给将小幅增加

    1.2.1土地供给下降趋势扭转 

    2005年、2006年房地产公司购置土地面积连续下降，2007年下降趋势得到扭转。前三季度，房地产公司土地购置面积达到2.83亿平方米，同比增长17.84％。

　　前两年土地供应的减少，以及由于城市规划对社会安全因素的重视，导致建筑容积率的降低，两方面因素共同导致房地产市场供应量的减少。由此引发市场对供需前景的预期发生了改变，房价被快速推高。我们认为政府针对土地供应，应给予市场参与者较为明朗的预期，这样更有利于市场的发展。
 
    1.2.2商品房竣工面积增速将略有提高

    近五年房地产施工面积和新开工面积的复合增长率分别为20.69％和17.55％，竣工面积的复合增长率为12.60％，随着行业的逐步规范化和公司实际结算需要，2008年竣工面积增速将略有提高。
 
    1.2.3坚守耕地底线，土地仍存较大供给潜力

    土地是房产的载体，土地是房地产开发不可再生的资源，土地是宝贵的。

　　中央提出坚守18亿亩的耕地底线到2020年。2006年10月31日，我国耕地面积为18.27亿亩，此后十几年间可供减少的耕地平均每年不超过193万亩（12.87亿平方米）。根据前两年新增城镇建设用地占新增建设用地的比例估算，此后每年用于城镇建设的用地面积约为2.83亿平方米，以容积率2.5计算，每年可增加住房供给7.08亿平方米，小于9.73亿平方米的需求量。（注：

　　2005年全年新增建设用地648万亩，其中新增城镇建设用地150万亩，所占比例23.15％，2006年全年新增建设用地493.5万亩，其中新增城镇建设用地110万亩，所占比例为22.29％。）

　　从长期来看，可以转化为城市建设用地的还包括大量的农村宅基地。虽然短期内存在法律上的障碍，但基于最根本的两点原因，我们认为长期是可行的。一方面，我国的城市化是个长期的过程，谈到城市化带来的需求是从长期来看，供给亦应从长期角度来看；另一方面，城市化进程中伴随着人口从农村向城市的转移，农村宅基地已经存在空置现象。目前虽没有官方统计数据，但农村宅基地的总面积远大于城市建成区，其中部分具有未来转化成城市建设用地的可能。

　　长期来看，土地仍存较大供给潜力。从这个角度讲，以开发能力作为核心竞争力的公司将是房地产行业真正的王者。

　　1.3房地产公司依旧高成长

    支持行业向好发展的因素长期存在，导致市场参与各方对未来预期较为乐观，带动了房地产公司业绩的高增长。从行业成长性角度来看，房地产行业营业收入连续多年保持快速增长，近三年的复合增长率达到22.49％。

    2007年前三季度，房地产行业上市公司实现营业收入560.94亿元，同比增长25.68％，低于2006年30.65％的增速。考虑到2008年税率改革的影响，部分公司推迟了项目结算时间，2007年增速将与2006年持平或略为减缓。同时我们注意到行业内49家重点房地产公司的预收账款三季度末达到了792.32亿元，比年初大幅增长了119.70％，其中的大部分将在今年四季度和明年结算，这将继续推动行业业绩的高成长。

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