赞宇科技（行情，问诊）:三大板块有序扩张 盈利向好“强烈推荐”

　　类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：郝力芳，王逸萌 日期：2014-11-13

　　关注1:表面活性剂行业洗牌已在末期，公司委托加工模式彰显优势。

　　国内表面活性剂行业目前正处于由完全竞争向垄断竞争过渡阶段，公司凭借多年的市场积累及优势，将积极布局并强化在业内的领头地位。短期内，表面活性剂竞争仍显得比较激烈，公司委托加工模式进退灵活，维持较稳定的盈利，且有效提升了市场占有率。公司目前自有产能分布在五大基地:嘉兴、四川、邵阳、河北以及江苏，共计约30万吨，委托加工模式的产能分布在西安、安庆、广东等地共计10余万吨，广泛覆盖在下游客户生产地附近，方便供货。委托加工模式使得公司可以长期租赁控制小产能，减少固定资产投入，但产品生产、质量、销售都有母公司把关，整体运行效率有效提高。2014年上半年，表面活性剂营收占总营收的77.5％，毛利占到80％，可以看出表面活性剂目前仍是公司支柱业务，预计未来下游需求可以每年10％的速度增加，该业务未来将是公司的业绩基石。

　　关注2:绿色油脂化工市场空间巨大，低成本原料扩大盈利空间。

　　公司于2012年收购了杭油化，其当时产能仅为6万吨，销售4万吨，经过两年的技术改造和管理整顿，突破了产能瓶颈，实现了10万吨的产能，销售可达8-10万吨。子公司杭油化已于去年下半年止亏，预计今年可实现盈利。今年6月，公司公告杭油化将自筹资金3亿元投资“20万吨/年天然油脂绿色化学品项目”，预计2015年年底建设完毕。新产能计划减少对棕榈油、椰子油等易受市场影响天然油脂的依赖，拟利用牛羊等动物油脂、转基因大豆油、甚至地沟油等廉价、可再生油脂进行深加工，转化成附加价值更高的油酸、脂肪酸等具有特殊碳链的产品。这些油脂化工产品可为更新换代的塑料制品提供安全、可生物降解的助剂、辅料。相比表面活性剂170-180万吨的市场规模，油脂化工市场规模约为300-400万吨，下游厂商单位用量较少，对其价格不敏感，公司议价能力强。

　　关注3:食品检测业务毛利率高，公司未来将重点规划。

　　公司于10月27日发布公告拟在宁波设立“浙江永正”子公司，控股75％，对接原宁波中普的食品检测全部业务和资源。这是公司在今年4月对子公司浙江公正检验中心增资后，再一次加大布局食品 检测业务。原宁波中普食品检测业务2013年营业收入为538万元，在并入公司旗下后，依靠母公司充沛的资金，营收仍将有较大的增长。目前检测机构包括事业单位改革独立出来的，也包括如雨后春笋般增长的民营企业。我们预计公司未来将大大增加检测业务的布局，尤其是浙江省内的，未来检测业务贡献的利润将有望大幅提升。公司上半年检测服务的毛利率为55.6％，远高于公司其他两项业务。

　　结论:

　　公司是国内表面活性剂的龙头企业，公司采取自有产能+委托加工模式，灵活分布在下游厂商附近，在激烈的市场竞争中保持着自身的盈利空间。公司判断未来该行业并购重组动作会比较大，公司以乐观的态度面对行业变化，维持在行业中的领先地位。公司看好油脂化工未来巨大的市场，还积极布局盈利能力远高于传统业务的检测业务，公司已形成三大业务齐头并进态势。公司二到三年的规划为:表面活性剂（包括委托加工）产能增加至60万吨/年，油脂化工产能先增加至30万吨/年，并进一步增加至60万吨/年。此外，公司通过非公开发行大股东认购的方式，使得大股东控制权由11.57％增加至24.75％，显示大股东对公司未来发展的信心。我们预计公司2014年-2016每股收益分别为0.48元、0.69元和1.21元，对应PE分别为43X、30X、17X。看好公司三大业务的发展态势及盈利能力提升，给予公司“强烈推荐”投资评级。