民生证券：国际实业资源为王成本领先

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民生证券：国际实业资源为王成本领先

作者：佚名文章来源：转载点击数：更新时间：2008-3-26 收费阅览:0萃富币【字体：小大】

民生证券：国际实业资源为王成本领先

    公司实际控制人为自然人。张彦夫和张杰夫分别持有国际实业第一大股东新疆对外经济贸易集团的55%和45%的股权。外贸集团持有国际实业38.07%的股份。作为民营上市公司，为吸引和保持优秀人才，股权激励必然是公司下一步考虑的重点。我们预计公司今年将启动股权激励方案，届时高管通过精细化管理，提高业绩的动力比股东还强烈。

    公司主营业务逐步调整到煤焦化业务上来。公司上市后从事的麻黄素产业02年底已经全部剥离。房地产业务07年贡献了2亿多元的收入，目前看是主营业务重要的补充，占比还比较大，近几年还会成为公司利润的重要来源，但未来会随着煤焦化业务的成熟壮大，房地产业务会逐步边缘化为非主营业务或完全剥离。

    通过增发，公司煤焦化产能有望提升1.4倍，实际产出也将逐步达产。3月11日公司非公开发行3601.7347万股，发行价为12.10元，限售期为12个月。华夏基金、中海基金、特变电工等参与了定向增发，分别认购1100万股、1000万股、500万股。增发投向为建设年产70万吨焦炭的生产线。公司现有焦炭年产能50万吨，项目建成后，产能将达到120万吨，成为南疆最大的焦炭生产基地。值得注意的是07年公司的焦炭实际产量只有37万吨，主要原因是焦炭生产线的人机磨合需要时间，不过二期投产时的磨合期会大大减少。未来公司将转型为主营煤焦化业务的能源公司。

    新疆经济发展迅速，钢铁需求量增加。焦煤和焦炭在新疆是稀缺资源，钢厂主动与焦炭企业签订长期合约。2007年新疆GDP增长12%，达到3400亿元，人均GDP达到1.6万元，固定资产投资出现加速增长，07年达到1800亿元，钢材的需求量也快速上升。作为炼钢重要原料的焦炭需求强劲增长。新疆的焦煤资源只有两处，北疆乌鲁木齐以南的艾维尔沟焦煤矿被八一钢铁控股，南疆的拜城焦煤矿大部份落入国际实业囊中。06-07年公司通过收购整合拜城地区的煤矿企业，直接或间接控股14家煤企及6个矿井，获得了拜城地区的焦煤储量的近三分之一。其中察尔齐煤矿的改扩建工程已于07年9月中开工，由年产9万吨改为年产90万吨，由潞安集团为工程总承包商。下游钢铁厂与公司签订长期保量合同，其中吐鲁番裕润钢铁工贸和叶城县兴祚矿业与公司签订了5年合同，地处与拜城隔天山相望的新源县的新疆金特钢铁股份公司更是与公司签订了10年期的焦炭购销合同。公司未来的焦炭销量不愁，重点关注生产线的建设速度和达产周期。而煤矿的技改也将快速提升公司煤炭产能。

     焦煤资源获取成本低，焦炭售价按市场价定价，高额毛利率得以维持。公司有9个煤矿，6个矿生产低硫低磷的优质焦煤，3个矿生产可以作为喷吹煤的优质动力煤。未来规划建成1个100万吨、5个30万吨，共计250万吨年产能的焦煤能源基地。拜城地区的焦煤市场价格在300-400元每吨，公司的生产成本只有170元附近，焦炭和原煤的比例为1：1.93，相当于每吨焦炭的成本在330-400元，而焦炭的售价含税可卖到1300元每吨。公司的资源优势可以通过焦炭价格的市场化转化为超额利润。07年公司原煤产量为99万吨，焦炭产量只有37万吨。预计08年焦炭一期将逐步接近50万吨的设计产能，保守估算能达到年产40万吨的水平。

    国际焦炭需求大增推动国际焦炭价格大幅上涨，使得公司出口焦炭更加合算。国际实业每年有20万吨焦炭出口配额，外购的焦炭运到天津港的成本约为2000元每吨，而国际市场的天津港FOB价格已经超过400美元每吨，仅此一项，公司就有1.6亿元的毛利。

    房地产业务近2年还将成为重要的利润贡献源。07年房地产项目贡献收入2.14亿元，营业利润4734万元。由于乌鲁木齐的房价07年底开始加速补涨，房地产市场的利润空间打开，公司开发的南门国际商城是商住一体化的楼盘，位于市中心地段，未来2-3年还将继续成为公司的重要利润来源。

    资源为王，成本领先。总体看来，公司占据了新疆关键的焦煤资源，从而使得公司的焦炭成本远远低于竞争对手，未来达产后将获得高额的回报。同时，在焦炭生产线建设期间，房地产项目能很好的提供现金流，从而维持公司业绩的稳定增长。

    估值分析根据公司的公开信息和我们的调研，不算房地产贡献的利润，仅计算煤焦化的利润，我们预测公司08-10年年的每股收益分别为0.69、1.14、1.74元，由于公司的成长性年均超过60%，相比于同行业上市公司的定价水平，给予08年30倍，09年25倍的估值是合适的，即合理定价应在20.7-28.5元区间，中值在25元附近。与目前的价位相比，还有较大空间，给予“推荐”评级。如果计算房地产贡献的利润，估值还将提高。

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