2003年7月9日上午10点19分左右，瑞银首单买入的四只股票全部确认成交，备受瞩目的QFII正式登上中国证券市场大舞台。时至今日，时逢QFII正式进入中国证券市场十周年之际，从十年来的持仓轨迹来看，QFII的投资思路无论是从宏观节奏，还是从微观配置上都符合中国经济发展的节奏和结构特点。

　　持仓规模数量与经济节奏高度吻合

　　首先，由于QFII秉承“价值投资”的投资理念，一直以来，低换手率和以基本面分析为基础的投资方法，这就决定了QFII持仓的规模、数量与中国宏观经济的节奏存在高度吻合的关系。当中国经济高速发展的时候，QFII的投资也是高速扩张，虽然投资规模受到审批额度的限制，但是其在投资领域的扩张趋势，可以看出QFII对于中国经济的乐观态度；而当中国经济甚至是全球经济遇到重大风险的时候，观察QFII的持仓数量可以发现，2008年国际金融危机前，QFII对于新兴市场的投资趋于谨慎，虽然QFII投资的额度依然在增加，但很明显QFII持仓范围出现相对收缩，在投资选择上更加保守。2006年QFII投资了超过200家中国上市公司，但是随着国际金融危机的开始，逐步收缩到了157家，而到了2008年，更是收缩到129家。

　　紧随其后，在2009年中国实施经济刺激计划和大规模的信贷投放力保经济增长的背景下，QFII也再次增加投资规模。当年，从国际金融危机期间的收缩投资阶段快速扩张，投资了213家上市公司。在2011年，中国经济开始逐步显露出明显的结构性矛盾，经济下滑的压力陡增，而QFII对于中国经济的判断也在持仓范围上表现的非常精准，从持有230家上市公司股票收缩到了151家。

　　重仓股符合中国经济运行特点

　　其次，通过统计分析QFII每年重仓的前十大公司可以发现：在微观配置上，QFII也非常符合每一个阶段的中国经济运行的特点。2005年至2007年，中国经济增长比较强劲，出口、投资、消费的数据都比较“靓丽”，制造业逐步升级，内生性消费逐步崛起，基础设施建设的扩张等引领中国经济保持了两年的高速增长，同时，中国资本市场也充分反映了经济的高速发展预期，中国股市有史以来最大的牛市也在这一阶段诞生。

　　这一阶段也是QFII在中国高速扩张投资范围的阶段，QFII从持有不足50家上市公司快速增加至200家。涉及领域也顺应这一阶段经济发展的特点，从2005年到2007年，QFII以中国消费品制造业企业为主要投资对象，选择各板块龙头企业并阶段性持有，如QFII对宇通客车、美的电器、燕京啤酒、晋西车轴的集中投资很具有代表性。在这一阶段，随着中国证券市场上有史以来的最大一次牛市的诞生，相应券商概念股也成为QFII疯抢的“香饽饽”。

　　而在国际金融危机后期，随着中国政府实施宽松货币政策和积极财政政策，在大量的信贷投放和基础设施投资力保经济不“硬着陆”的背景下，QFII也开始调整投资策略，QFII减持传统制造行业上市公司，开始越来越多地集中到被低估的银行板块，尤其是中小银行，同时在基础设施投资拉动经济的大背景下，QFII也大规模增持建筑建材、机械设备、交通运输、钢铁等为代表的大基建板块。

　　保守配置投资策略切合转型期经济特征

　　在中国经济转型阶段中，从国际金融危机后QFII的整体持股情况来看，反映出了QFII普遍对中国经济保持的中性态度，在整体配置中，QFII对于银行股的持续“偏爱”，除了缘于对银行股本身的估值和价值投资的体现以外，也可能更多是处于保守投资的态度，在中国经济处于传统行业面临困境，战略性新兴产业还不足以支撑起经济增长的阶段，侧重于蓝筹股尤其是银行股的投资，其保守微观配置投资策略也与中国经济的转型期相吻合。

　　除银行股以外，从行业偏好上看，目前，QFII连续五个季度持仓前三名的行业是机械设备、食品饮料、金属非金属领域。从今年一季度的QFII增持情况来看，除了继续增持银行股以外，消费板块中的酒类、医药，基础建设板块中的港口机场、水泥等也成为QFII增持的重点，一方面，增持医药和酒类作为对经济下行的对冲防御，另一方面经济下行中增持基础建设板块也反映出QFII判断认为中国政府仍将以投资拉动经济增长，力保经济实现“软着陆”，在这种预期下，积极布局基础建设板块尤其是港口和机场等细分领域的上市公司，也反映了QFII顺应中国经济变迁的投资轨迹。(作者系银河期货首席宏观经济顾问)