模要求，账面现金多通过发债形式获得，10 亿多的现金利用率不高，后续有望提高现金周转率，提升效率。

　　第四，芯片业务借力国家战略，汽车电子是重要新看点。

　　1、大唐微电子：目前主要盈利来源是二代身份证和社保卡，市占率50%左右。未来的增长点来自于银行EMV迁移，移动支付卡安全芯片以及未来带NFC 功能的sim 卡芯片。按照2014 年国内发4-5 亿张EMV 卡，每块芯片4-5 元假设，按国产化比例达到40%预期假设，大唐获得20-30%的国产芯片份额，即可获得2-2.5 亿的规模增长。

　　2、联芯科技：通过过去几年3G 的TD 芯片业务，联芯完成了快速成长阶段。在4G 时代随着海思，展讯，联芯等一批企业的崛起，高通在3G 市场的一家独大的态势将一去不复返。我们认为其在14 年第二季度若能按时推出5 模产品，确保其在TD-LTE 芯片在4G 时代将继续保有一席之地，那么保持在第二集团中游位置还是有很大希望。而下游产能如台积电等的28nm 产能瓶颈问题也已经基本解决。

　　3、汽车电子：公司近期与恩智普成立合资公司进入汽车电子的芯片业务，初期以车灯调节器为产品销售，待驱动器与电源管理产品完成研发，该合资公司2 年后将进入快速成长阶段。而汽车电子芯片市场绝大部分为外国厂商占据。全球平均每辆车需要采购300 美元的芯片，按照2013 年我国汽车产销2100 万辆计算，这就是300亿元人民币级别的巨大市场。全球市场为250 亿美金的规模。而整个市场由于技术，使用寿命以及市场的原因，长期被意法半导体，飞思卡尔，恩智浦，英飞凌，瑞萨等海外企业占据。

　　其中大唐将要重点研发的电源管理产品在未来的新能源汽车中占据重要地位，而在此领域日本企业占据绝对优势，恩智浦与大唐电信合作研发有动力，更有望获得在国内市场占据先发优势。

　　随着国家对芯片产业的重视程度不断加大，芯片产业担负打破海外技术垄断与捍卫国家经济安全重任，近期联芯科技有限公司、大唐微电子技术有限公司已经被认定为“国家规划布局内重点集成电路设计企业”。汽车电子在电源管理等领域也有望进入国家“核高基”专项课题，未来有希望进一步获得国家经济资助。

　　第五，移动互联业务成为新兴增长点。

　　当前公司移动业务目前主要通过新华瑞德与要玩娱乐体现。新华瑞德主要提供垂直化的“瑞德微吧”云平台服务以及新华舆情服务。而要玩娱乐的增长将继续专注页游和手游的发展。此外新华瑞德下属大唐创新港在移动互联教育等多个方向有所培育，如“妈咪100 分”，“教育即时通”，“FANSPHONE”，“教育通云平台”，“新华频媒”，“CCTV 财吧”等诸多应用，在未来有希望做大做强。

　　2014 年1 月22 日，公司公告投资 5000 万元与中科招商联合设立移动互联网产业投资基金，该基金一期规模拟设立为 2.5 亿元，将围绕公司关注的移动互联网领域项目进行投资。在未来合适时机还将募集二期基金和产业并购基金。我们认为投资基金的成立意味着，1)公司着力大力打造移动互联业务决心大，不止目前已有的业务。2)公司借此构筑的新兴移动互联网投资平台模式，可以一定程度均衡移动互联网的高风险与高收益。3)同时也为未来逐步解决历史问题导致的财务负担问题埋下伏笔。

　　投资建议。

　　仅以有业绩承诺的子公司加总计算(不考虑大唐微电子等仍处于快速成长阶段的子公司)，公司目前2014 年估值仅20 倍左右。估值问题如前文所述，合并报表无法体现各子公司盈利水平，其主要原因在于历史原因造成的债务负担。而我们也认为二级市场本质并不真正缺少资金，缺少的是真正值得投资的有潜力的公司，所以债务问题迟早将得以解决。谨慎起见，我们仅考虑有明确业绩的子公司，暂时不对汽车电子，新华瑞德，大唐创新港，妈咪100 分，“教育通”等正在培育的子公司或业务做估值。

　　综合上述计算，即使不考虑汽车电子，移动互联网云平台等业务，上述子公司相对估值市值即可以达到200亿，即使考虑扣除80 亿负债中不对业绩做正面贡献的30-40 亿负债，公司依然有较大空间有待市场发现，给予“增持”评级。

　　风险提示：负债问题解决进展低于预期的风险费用控制高于预期的风险联芯科技4G 芯片与大唐微电子EMV 芯片出货低于预期的风险

　　航天信息-电子发票：规范电商，减少偷税漏税

　　类别：公司 研究机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：冯达，闻学臣，易欢欢 日期：2015-02-03

　　投资要点：

　　工商总局1月23日发布《2014年下半年网络交易商品定向监测》，抽查淘宝、一号店甚至zol商城等多家电商平台共92件商品，其中“淘宝正品率不足4成”。

　　报告摘要：

　　电子发票与电子工商注册具有时代意义，对于消费者维权以及国家纳税有重要作用。一方面，电子化留存是对于打击假货非常关键，消费信息证据与购物过程都在大数据里，可以保障消费者购物进程，增强维权便利性。另一方面，刷单销售之类的虚假营销也将因税收杠杆存在会被打压下去。未来在电子工商注册的进一步普及下，可以营造可信网络交易环境，促进互联网经济的进一步繁荣。

　　加快实施电子发票，完善我国税务体系。电子发票的推行不仅降低了电商企业的成本，减少开具、印刷、处理、存储以及人力等成本，节省企业费用。同时，电子发票可以进一步规范商业活动中的纳税行为，电子发票带来的税收杠杆可以带来宏观经济体治理的生态平衡。总之，电子发票将使电商规范化运营，并减少偷税漏税后的恶性竞争，同时也能降低更多企业成本。

　　公司电子发票业务行业稳步推进，未来有望受益电子发票商业模式成熟落地。公司与京东与苏宁云商合作帮助公司抢先布局电子发票业务，并且北京市已率先试点电子发票从线上电商走向线下实体，公司在电子发票领域实现B2B2C的充分卡位。打通电商全程信息化的最后一个关键环节，凭借多年来公司在金税工程中的业务积累，公司未来在电子发票业务中有望实现业内领航，并完善公司基于税务这一业务基础的全方位战略拓展与布局。

　　御银股份：成功中标建设银行存取款机采购，上调盈利预测

　　类别：公司 研究机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：龚浩 日期：2014-12-19

　　中标建行一体机和ATM机采购。公司分别以第一名及第二名中标建设银行2014-2015年度一体机和ATM机采购项目。我们在2014年7月31日报告中指出如果能够进一步成为建设银行存取款一体机供应商，公司的成长空间将扩大。

　　存取款一体机保持较高比例。根据金融时报的统计，2012年全国ATM销量为10.07万台，其中建设银行的份额为14.19%；2013年全国ATM销量为8.56万台，建设银行的份额为16.7%。过去两年建设银行每年采购约1.4万台。我们估计建设银行采购的存取款一体机占全部采购量的60%以上。

　　预计贡献收入4.5亿元。预计2015年国内ATM销量12万台，建设银行的市场份额为14%，则2015年采购量约为1.7万台，其中一体机约为1万台，取款机约为7000台。御银股份在一体机招标中排名第一，预计可以销售约3000台一体机；在取款机招标中排名第二，预计可以销售1000台取款机。预计因此获得收入4.5亿元，占2014年预计收入49%。

　　受益于银行设备国产化。2014年1月3日，御银股份公告首次入围工商银行2013年自动柜员机项目/自动取款机供应商。明年上半年工行将进行存取款一体机的招标，受益于银行设备选型国产化趋势影响，我们预计御银股份仍旧有

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