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瑞康医药：主业快速增长的区域商业龙头，平台价值初显
“渠道为王”，完善的终端销售网络保障公司业务持续快速增长。作为山东省医药商业龙头，公司在区域市场内拥有完善的终端销售网络。目前，公司在山东省内三级医院覆盖率100%，基层医疗机构覆盖率超过95%。我们认为，依托终端渠道优势，公司药品流通和器械配送两大业务仍具备持续快速增长的能力：
1)目前公司在山东药品纯销市场的占有率约14%，距离公司30%市场占有率的目标仍有较大空间。我们认为，新一轮基药和非基药招标将成为进一步提升市场份额的良好契机。在前期进行的山东基药招标中，公司中标率达到95%，带动基药业务快速放量，2014H1基药销售额同比增速达到46.58%。我们预计山东省新一轮非基药招标大概率将在2015年完成，公司药品配送业务有望维持高增长状态。
2)从2012年开始，公司逐步将医疗器械配送业务培育为另一大业务增长点。经过近三年的积累，公司在基本完成搭建销售队伍、医院开户等前期筹备工作。目前公司医疗器械配送业务规模尚小，伴随品种不断载入，我们预计2015/16年公司医疗器械配送业务有望呈现翻番式增长的状态。
定增有望近期完成，资金压力将得到极大缓解。根据前期公告，公司增发已于2014年12月24日通过证监会审核，我们预计近期将有望完成。由于医院回款周期较长，公司在业务高速发展的过程中流动资金占用金额不断放大，资金压力已成为限制公司未来扩张的主要瓶颈。通过本轮融资，公司将获得12 亿元用于补充流动资金(大股东出资4亿元认购)，助力公司未来进一步高速成长。
新医改不断深化的背景下，看好公司业务向更多领域拓展的潜力。我们认为，2013年以来新医改已逐步进入深水区，医保控费压力不断加大、社会资本办医快速兴起、医药分开趋势初步显现……在此过程中，我们认为医药流通企业业务拓展和业务创新的空间正在不断增大。经过多年深耕，公司在山东市场的客户和渠道优势已非常明显，我们看好公司未来向医疗服务、院内物流、医用织物等更多领域拓展的潜力。在公司从“医药流通企业”向“医疗健康产业平台型公司”发展的过程中，公司内在价值有望得到大幅提升。
盈利预测与投资建议。以目前股本2.18亿股计算，我们预测公司14-16 年EPS 分别为0.86、1.11、1.41 元.当前股价31.50 元，对应PE36.6、28.4、22.3 倍。我们认为，公司作为山东省医药商业龙头，主业有望继续维持快速增长状态。且在医改不断深化的背景下，公司业务具备向医疗服务、药品供应链管理等多个领域拓展的潜力。目前A股市场上部分主业增长较快、业务创新能力较强的医药商业企业，如九州通、嘉事堂等，其2015年估值水平均已在40倍左右。参照这类公司估值水平，我们给予公司目标价41元，对应2015年动态PE37倍，“增持”评级。
主要不确定因素。医保控费压力不断加大，医药商业存在利润率进一步下降的风险；医药商业业务占款较多，资金压力可能会影响到公司业务扩张速度。
海通证券 余文心,周锐
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