项目启动。作业效率提升、成本降低带来毛利率提升 8.7 个百分点。

　　工程总包能力增强，“一带一路”战略下海外业务加快开拓。公司相继交付澳洲 Gorgon 项目和 Ichthys 项目，在大型模块建造 上的管理水平和技术能力得到国际大型能源公司认可，获得俄 罗斯 Yamal LNG 核心工艺模块建造合同，成功涉足国际 LNG 产业的核心工艺；缅甸 Zawtika 总包项目中标是公司最大的海外 EPCI 总包项目。同时，公司积极推动与壳牌、Technip、Kvaerner等战略合作项目。公司未来重点加大海外业务的开拓，凭借国内成本低效率高加快抢占国际市场，未来海外业务占比计划达到 50%以上，我们认为未来海外业务会成为亮点，包括不同地域以及向 LNG 领域的加快拓展。尤其是珠海基地与国外技术实力强的公司加强合作。

　　预计 15 年净利润持平或小幅下降，或业绩低点后迎来拐点。由于原油价格大幅下挫，预计中海油 2015 年的原油产量及资本开支可能会有所下降，导致公司国内项目可能同比持平或小幅回落，但公司海外项目在手订单 123 亿元将于 2015 年开始分步交付，可以部分抵消国内的下滑；公司对项目管理效率提升，分包等费用减少，盈利能力将持续提升。考虑到 2016 年开始十三五海上油气新一轮开发趋势走向深海，且公司珠海基地和深水船舶建设大幅提升深水作业能力，明年业绩也许是最低点，之后迎来反弹。

　　维持“买入-A”投资评级。 预计 2014-2016 年实现净利润分别为 41.2 亿元、40.03 亿元、43.69 亿元，对应 EPS 为 0.93 元、0.91 元、0.99 元，公司总包能力增强，看好未来海外市场开拓，重申“买入-A”评级，6 个月目标价 12.09 元。

　　风险提示：原油价格波动导致全球油气开支下降的风险；海外项目运营的风险。

　　安信证券 王书伟,邹润芳