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由于终端消费疲软、产能不足以及去年同期基数较高等多方面导致公司前三季度调味品收入增长仅为17%左右。目前公司阳西基地第一期的3万吨酱油产能大部分将在第四季度和明年第一季度释放,剩余的5万吨(主要为酱油,包括少量其他调味品)将在明年集中释放。在阳西产能不断释放的支撑下,今明两年公司调味品业务的收入增速仍有望达到20%左右。
2.2015年公司调味品业务的盈利能力有望继续提升。
相比于海天,公司盈利能力提升是其长期投资逻辑之一。从明年来看,公司盈利能力仍处在上升通道之中,主要驱动力:(1)阳西生产基地产品毛利率好于中山基地;(2)厨邦智造继续推进,生产效率继续提升;(3)今年上半年部分产品提价,且近期海天已经提价,公司有望跟随提价;(4)产品结构升级,虽然这种趋势已经放缓;(5)营销费用投放稳定,且今年人员工资有较大提升,明年管理费用不会大幅增加,因此期间费用率有望下降。
但需要关注的是今年大豆、味精等原材料价格处于历史底部,明年可能会上涨并因此增加公司的成本。
3.区域拓展和渠道扩展效果显现,公司渠道话语权也在提升。
受制于产能不足,公司目前还是区域性调味品企业。今年公司区域拓展效果较好,华北、东北和江西等新市场增速较快。餐饮渠道占比也由去年10%的水平提升至接近15%以上。
在此过程中,公司渠道话语权得到大幅提升,之前公司产品销售实行现款现货制度,从第三季度开始公司开始试行先款后货制度,要求经销商提前一周左右打款,渠道话语权逐步提升。
4.房地产收入大幅增长或要待到2016年。
由于房地产市场的不景气,公司一期别墅今年销量很少,二期规划10栋,目前已建好2栋,但尚未开盘,因此预计2014年公司房地产收入较少。同时由于中山市总体规划面临完善调整和重新规划,汇景东方二期建设和销售及后续规划和开发都需在有关规划落实后再行启动,因此我们预计2015年二期楼盘才会开始销售,但收入确认估计要到2016年。
5.盈利预测与评级。
略微提升公司的盈利预测,预计2014-2016年净利润增速分别为36.64%、30.63%和31.13%,EPS分别为0.37元、0.48元和0.63元,对应PE 28倍、22倍和17倍。考虑到2015年估值相对偏低以及阳西产能释放后公司持续增长预期增强,继续维持公司“推荐”投资评级。
6.风险提示:
(1)产能释放低于预期;
(2)原材料价格大幅上涨;
(3)行业或公司发生食品安全事件。
贵州茅台:为保持市场稳定而实施量价控制
贵州茅台 600519
研究机构：高盛高华证券 分析师：廖绪发,刘智景,方竹静 撰写日期：2014-11-20
最新事件
根据“早安茅台”11月19日消息,贵州茅台管理层在经销商会议上针对最近部分省份一批价逼近人民币819元出厂价的现象宣布了新政策。据报道主要政策措施包括:(a)重申公司不会下调出厂价;(b)表明2015年对经销商的供应量将持平或低于2014年;©加强价格控制,并且在没有公司授权的情况下经销商不得向电商供货;(d)新推出三款纪念版茅台产品,每家经销商可以购买不超过50件。
潜在影响
我们的看法:(a)一批价跌至接近出厂价的速度快于我们的预期,但我们认为这种趋势不可避免,因为高端品牌的终端需求正在放缓。(b)由于据报道公司决定不下调出厂价,我们认为稳定一批价的唯一途径在于控制供应量(包括销量和产量)。在我们看来,着眼于价格控制是一项良好的战略,尽管2015年这可能会令增长面临更大压力。©然而,我们认为公司可能仍有一些其它方式来维持收入增长,如推出新产品和新品牌。(d)在我们看来,简单禁止向某些网站销售仅是短期解决途径。长期内,公司需要找到更有效的方式来充分利用这种新兴渠道。
估值
我们将2014-16年每股盈利预测下调了2-5%,因为目前我们对销量增长的看法更为谨慎。我们的12个月目标价格下调8%至人民币190.03元,仍基于1倍的PEG(2014-16年预期每股盈利的年均复合增速为14%;原为15%)。该股仍位于强力买入名单,因为我们仍看好长期增长和该品牌的竞争优势。
主要风险
白酒市场复苏慢于预期。
老白干酒:耐得住七年寂寞 守得住百亿繁华
老白干酒 600559
研究机构：方正证券 分析师：薛玉虎 撰写日期：2014-12-04
期待已久的老白干国企改革落地,公司向上成长的空间打开,毛利率和净利率回归正常水平带动公司市值修复,作为二线区域龙头,老白干的管理、营销水平一直很优秀,管理层持股后,战略投资者的推动下,公司将成为行业并购重组的一匹黑马,看好未来持续发展空间。
我们有别于市场的观点:
1、国企改革落地,管理层持股、引入战投,机制将成就未来发展:此次定增,员工及高管认购后持股比例为3.09%,优秀经销商认购后持股比例为6.97%,两名战投航天基金和泰宇德鸿持股比例均为4.97%。公司通过引入投资者及优秀经销商,能够提升公司资本实力,巩固及拓展营销网络,扩大市场占有率;同时,通过绑定管理层及员工和公司的利益,调动员工积极性和管理层释放业绩的动力。此外,公司募集的资金将主要用于偿还银行贷款及补充自有资金,公司资产负债率大幅高于行业平均水平,流动性较弱,通过降低资产负债率,能够改善公司的资本结构,提高抗风险能力,同时降低财务费用,提高盈利能力。
2、净利率回归、收入稳健增长,老白干市值迎来市值修复:由于体制原因,管理层缺乏动力,老白干的净利率水平远低于行业平均水平,主要是费用率投入高企及毛利率水平不高。近年公司产品结构升级提升了毛利率,但由于费用率一直居高不下,对净利率的带动作用有限。未来随着管理层动力的增强以及企业经营活力的释放,业绩将持续改善,规模效应带来边际投入减少,净利率将有巨大的提升空间。
3、公司为河北区域绝对龙头,基本面表现优异,目前产品已实现全价位覆盖;省内市场全区域深度渗透,省外市场空间大;公司管理层和营销队伍出色,未来业绩增长空间大:老白干通过分品牌运作十八酒坊新品和对老白干系列的内部升级,成功实现了去低端化,目前十八酒坊的销售占比已经超过50%,其中老白干和十八酒坊系列200 元以上价位的产品占到公司销售额的30%以上。此外,老白干也非常重视中档价位的扩展,13年推出青花系列产品,积极抢占中档价位市场。目前老白干重心市场仍在省内,销售占比达到80%,未来预计在省内仍有50%的增长空间;省外市场占比还较小,过去一直主打十八酒坊,去年导入了青花,一高一低运作,省外市场拓展稳步推进,未来增长空间巨大。公司管理和营销能力优秀,老白干营销队伍堪比洋河股份和古井贡酒的销售队伍,在行业调整的冲击下,依旧保持了领先于行业平均水平的收入增速,看好改制后公司业绩的进一步提升。
4、改制后,具有经营活力的管理层和拥有资源优势的战投将共同推动企业的并购重组,并购是未来发展主要方向:白
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