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关闭窗口 -企业人力资本与移动解决方案、BQ商业分析平台、产业链统一营销服务平台等产品，产品销售逐步推广分签模式，客户为大型集团和跨国企业，高端业务毛利率约 60%。中端业务由子公司优普实施，产品包括U8+-成长型企业管理与电子商务平台、U9-中大型离散制造企业应用平台、CRM-企业客户关系管理解决方案和PLM-企业产品全生命周期管理解决方案等，中端业务毛利率约82%。
低端业务由畅捷通主导，主要收入来源仍然是T系列软件，毛利率63%,其中T+增速最快。相对于之前T系列采用C/S模式，T+采用了B/S模式，其优点是客户使用方便快捷，直接使用浏览器机壳，无需再下载安装客户端，未来可方便移植为云产品形式。畅捷通也是公司互联网战略的主要平台。
信息安全必将促进软件国产化进程。存量企业ERP市场的国产化替代缓慢推进，但增量企业市场增长可观。国产化政策效应的释放还需要一两年才可以真正体现， 这是因为：一是在进行国产替代的时候，需要评估IT系统中心更换的成本；二是对新产品的认证周期会比较长；三是大企业的众多分子公司完成整体更换需要很长周期。与国外品牌相比，公司的优势在于本土化、数据安全性。
大企业上公共云仍有阻力，不排除与第三方互联网公司合作。用友软件构建UAP私有云和CSP公有云两大平台。大中型企业由于数据安全和可控制等考虑不会使用公有云平台，公司通过构建UAP私有云，将NC、U8/U9等中高端产品和客户迁入，即便如此，由于国内企业的使用习惯，中高端企业客户迁移到云端仍然较为困难。公司计划与第三方合作共同打造大平台，载入数以万计的企业客户，构建企业互联网生态圈，完成上下游平台的交易等业务。考虑到国产化因素，未来公司与第三方的合作很可能是和国内大型互联网公司合作。
公有云平台将进入收获阶段。CSP公有云平台由畅捷通实施，针对小微企业客户构建了CSP公有云，较之大中型企业，小微企业比较容易因为免费而接受公有云管理模式。在PC和移动端都有布局，通过免费、可靠、便捷来吸引客户。畅捷通目前主打四款云应用：易代账、会计家园、工作圈、客户管家。工作圈、客户管家是用友向互联网转型初期做的产品，这两款产品做的比较艰难，主要是传统软件企业与互联网思维在软件性能、用户体验、开发人员和推广人员的思维等方面的冲突，当积累到后期做易贷账的时候已经磨合的比较好，因此易贷账做的比较成功。
畅捷通全力引入互联网人才，注重产品体验。畅捷通今年招纳了300多互联网背景的人员，确保公司彻底实施互联网战略。公司目前互联网战略的基本思想是：先考虑产品体验、积累用户规模，再考虑收入，最后考虑利润问题。从阿里、腾讯、360等互联网公司的发展路径来看，无不是如此，先产品用户、后收入利润是互联网公司的一般模式。
支付、理财等储备产品助推互联网金融战略。畅捷支付的支付系统已经完成验收和与银行的对接，后面会发力积累客户，时机成熟即替换掉目前的第三方支付。资金看板业务是和银行合作的，主要为银行做贷后服务，对企业内部数据的分析，提供风险预警。畅捷宝聚焦于理财市场，目前正在筹备中，主要用于企业资金管理、盘活。畅捷贷连接小微企业与银行，但目前银行经常会出现放款时间长、或不放款的问题，我们认为，完全可以把畅捷贷的融资项目放到友金所平台，结合P2P模式，或许能有较好的效果。
友金所P2P平稳发展。公司友金所的设立主要对标平安集团的陆金所， P2P业务上线29天，交易额已突破2600万元，且正处于加速扩张阶段，预计明年年中将实现盈亏平衡。友金所的团队约有40人，其中核心团队都具有丰富金融从业经验，对小贷的风险管理、项目管理等积累很多，现在友金所的产品充分考虑了安全性，建立了自己的信用评估体系，并会做线下考评，由用友自己的担保公司承诺100%本息担保。目前友金所的P2P融资项目主要来源于线下，未来可能与畅捷通合作，充分利用畅捷通积累的160万线下客户。公司未来也将积极推动民营银行的建立。
盈利预测及评级：2015年互联网业务的持续投入会侵蚀掉部分利润，业绩目标有待重估。预计公司2014-2016年净利润增速分别为18%、20% 和32%,EPS分别为0.55、0.67和0.88元，上一交易日收盘股价对应PE分别为41、34和26倍；公司互联网战略转型导致2015、 2016年业绩弹性较大，看好公司未来的发展，给予公司“增持”评级。
风险提示：1)互联网战略转型遇阻；2)传统软件业务增长低于预期。
责任编辑：zdsh
华谊兄弟 三巨头结盟孵化大娱乐综合体
报告摘要：
定增方案整体超预期，网络巨头踊跃参与。在公司最新公告的定增计划中，将向以互联网巨头“阿里创投”、“腾讯计算机”、平安为代表的4名机构投资者增发近 1.45亿股，募资近36亿元用于影视项目及偿还银行借款，募资金额超出此前方案11亿元，发行价格24.83元/股高于停牌时股价5.7%,且股份锁定期限长达3年，彰显各方对公司未来发展前景的乐观态度。
影视内容规模化、精品化筑高门槛，增强资金实力。与上次方案相比，募投项目中电影及电视剧项目规模分别扩至31部和400部，其中超大型和大型电影的投入明显加大，且超大型电影的投资比例也有所提高，有助于在未来两年行业内容比拼上巩固竞争优势。
强强联合推动产业融合，合力打造娱乐帝国。此前公司与腾讯合作的O2O娱乐社交平台“星影联盟”发展势头良好，截止到10月底用户量已超过1亿，周活跃用户超过1000万，此次又依托其强大的影视内容、艺人优势与腾讯的游戏、文学、动漫、新媒体以及阿里的新媒体、电商、互联网金融等多个优势产业领域进行紧密对接，并共同投资制作电影作品，符合行业网络化、规模化、IP精品化的大趋势，有助于公司内容IP价值的最大化商业变现开发，在流量互导下有望实现超预期的协同表现。
维持“买入”评级。暂不考虑此次增发摊薄影响，预计未来3年EPS为0.62元、0.69元和0.76元，看好巨头深度融合下大娱乐综合体的战略推进及核心竞争力的提升。 责任编辑：zdsh
马应龙 加快扩张，打造诊疗一体化平台
首次覆盖，给予谨慎增持评级。公司借助肛肠治痔领域老字号品牌扩张至医疗服务领域，通过开办肛肠专科连锁医院形成“工业+服务”互动经营优势。我们预计2014-2016年EPS0.62/0.70/0.79元，同比增长10%、 13%、13%。首次覆盖，给予谨慎增持评级，公司未来以医疗服务为主要发展方向(医疗服务板块2015年PE39倍)，但目前近90%毛利由工业板块贡献(中药板块2015年PE22倍)，经综合考虑，给予目标价22元，对应2015PE31X。
专科连锁可复制性强，全国扩张打造诊疗平台。公司主打产品在痔疮用药零售市场占有率超40%,稳居第一，品牌力强，向专科医院延伸具有竞争优势。目前公司旗下6家肛肠专科医院已投入运营并予以扩建，其中西安医院完成扩建后成为西北地区规模最大的肛肠专科医院，北京医院获批三级甲等专科医院，强化单体规模及资质。2014上半年收入3399万，我们认为随着病床数增加，业务种类多元化，单体盈利能力有望提升。未来，预计公司将加快复制已有成功经验，向全国布局，结合工业打造诊疗一体化平台，保持快速增长。
药妆尚处于培育期，“双品牌”战略渠道营销差异化。公司2010年推出药妆“马应龙八宝”，2012年推出“瞳话”，实行“双品牌”战略，前者主要走药店，后者走商超、专营店等，渠道营销差异化。国内药妆市场容量大，我们认为公司尚处于产品培育期，产品收入尚未过亿，未来有望借助电商平台进行线上线下一体化营销，开拓大健康领域增长空间。
风险提示：全国扩张步伐低于预期；药妆推广低于预期。 责任编辑：zdsh
恩华药业 产品线形成梯队，待招标推进放量
首次覆盖，给予谨 慎增持评级。公司在中枢神经领域耕耘多年，目前已 在麻醉、精神、神经三大领域形成丰富的产品线梯队，随着未来各省招标的推进，公司新获批产品将中标放量，带动公司工业收入未来三年保持20%以上快速增长。预计2014-2016 年EPS 分别为0.58、0.74、0.96 元， 同类可比公司2015 年平均PE 25X,考虑到公司在中枢神经领域的领先优势，应享有估值溢价，首次覆盖给予谨慎增持评级，目标价30 元(对应2015 年PE40X)。
中枢神经产品线形成梯队。作为国内专注于中枢神经系统药物研发、生产、销售的公司，2013 年公司总营收22.4 亿，其中核心的中枢神经产品线(麻醉、精神、神经)收入9.36 亿，贡献毛利7.87 亿，约占整体毛利的88%。目前公司通过持续的研发积累，已在三大领域形成较为完整的“新产品+老产品”、“一线+二线”的产品梯队：麻醉产品线包括咪达唑仑、依托咪酯、芬太尼，覆盖镇静、催眠、镇痛等细分领域；精神产品线包括利培酮、度洛西汀等；神经产品线包括加巴喷丁等。此外根据CFDA 网站信息，公司目前还有阿立哌唑等后续在研中枢神经类产品，预计也将陆续获批。公司的其它业务条线(原料药、其它制剂、医药商业)未来收入增长和毛利率预计将基本保持平稳。
新品种期待招标推进放量。公司在2011 年下半年先后公告获批的右美托咪定、丙泊酚、度洛西汀等新产品因未能赶上上一轮标期而没能实现规模销售，随着各省新一轮招标的推进，预计公司新获批品种将逐步在各省中标，并凭借公司已有的销售网络体系实现快速放量，预计可带动公司整体工业收入未来三年保持20%以上快速增长，利润保持30%左右增长。
风险提示：新产品获批进度低于预期，招标进度低于预期 责任编辑：zdsh
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