，我们预计今年门店数量将持平或略降，业绩恢复正增长需至15 年。我们维持预测公司14- 16 年EPS 分别为0.67 元/0.7 元/0.8 元，增速分别为-2.3%、4.3%、13.4%，维持“中性-A”的投资评级，6 个月目标价为12.6 元，对应15 年18 倍PE.

　　风险提示：1)需求恢复低于预期，行业调整周期拉长的风险。(安信证券)

　　探路者：收购“极之美”，转型再下一城

　　3900万元收购行知探索旅行社56.52%股权：公司公告以3900万元收购北京行知探索旅行社有限公司56.52%的股权。本次投资范围仅包括标的旅行社中以“极之美”品牌为载体的自然主题旅行业务，收购价格对应“极之美”业务2014年预计税后净利润260万元的11.54倍PE.

　　“极之美”是南北极旅行领域较为专业、权威的品牌：“极之美”是一家以南北极旅行为主要业务的自然主题旅行服务机构，也是中国目前正式加入国际南极旅游行业协会(IAATO)并出席其年会的专业旅行机构，旅行方式包含南极点(北极点)飞行、徒步、北极点破冰船、南极半岛游轮等国际上所能到达南北极的所有类型，在南北极旅行领域较为专业、权威。本次收购承诺“极之美”在未来三年(2015-2017年)税后净利润复合增长率不低于25%，预期增长稳健。

　　引入优质南北极户外旅行供应商，发挥更大协同效应：探路者自2013年中期以来，战略规划由单一的户外产品提供商转变为户外运动综合服务提供商，已先后投资Asiatravel、绿野网，并以绿野网为基础打造一站式的线路规划、出行组织、交流分享、担保支付、交易评价等多环节为一体的“户外旅行综合服务平台”。而“极之美”在极地高端旅行领域积累了丰富的经验和资源，我们认为此次投资不仅为“户外旅行综合服务平台”引入优质南北极户外旅行活动供应商，同时能够为以绿野网为核心搭建的“户外生态圈”发挥更大的线上线下协同效应，满足更多层次的消费需求。

　　投资建议：公司是服装行业中转型最明确、执行力最强的公司之一，此次收购代表其向户外旅游综合服务提供商的转型更进一步，我们看好其在户外行业相关领域的资源整合能力，预计2014-2016 年收入增速分别为21.5%、20.9%、21.9%，净利润增速分别为27.9%、20.6%、23.9%，EPS 预测为0.64 元、0.77 元、0.96 元，维持买入-B 的投资评级，6 个月目标价为19.3 元，对应2015 年25 倍PE.

　　风险提示：1)新团队与公司整合存风险； 2)户外行业竞争加剧。(安信证券)

　　嘉麟杰：二季度营业利润基本持平

　　营业收入小幅增加，营业成本小幅下降，毛利率上升

　　2014 年上半年，公司营业收入同比上升5.43%，其中二季度营业收入同比上升3.19%。由于营业成本降低，上半年营业成本同比下降1.14%，二季度营业成本下降5.53%，从而毛利率有所提升。报告期内，毛利率同比提高4.74 个百分点至28.72，二季度毛利率上涨6.32 个百分点至31.62%。

　　二季度期间费用大幅上涨，实际所得税率下降，净利润上升

　　二季度，由于公司重视市场开拓，市场商业发展费同比上升 40.51%，带动销售费用同比上升12.23%，管理费用同比上升17.66%，而财务费用则由-616.84 万元增加至775.38 万元，增幅达到225.70%，主要原因是债券利息增加、汇兑收益减少。因此管理费用同比上升61.99%。

　　二季度财务费用率同比随之上升5.94 个百分点，导致期间费用率上升7.73 个百分点至21.29%，从而营业利润同比仅上升0.14%。但由于二季度所得税费用同比下降43.39%，所以二季度净利润同比增长13.17%，净利率上升0.72 个百分点至8.20%。

　　存货基本持平，应收账款上升，但周转情况较为稳定

　　2014 年二季度末，公司存货为20,750.53 万元，环比下降1.07%，应收账款为11,722.18 万元，环比上升22.86%。存货周转天数环比增加5 天至116 天，应收账款周转天数环比增加3 天至40 天，周转情况较为稳定。

　　维持“谨慎推荐”评级

　　预计公司 2014-2016 年EPS 为0.27 元、0.31 元和0.36 元，对应目前股价估为16 倍，14 倍，12 倍。(长江证券)

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