青岛双星(行情,问诊):业绩加速改善，期待估值提升

　　青岛双星发布半年报，公司上半年实现营业收入22.09 亿元（-16.06%），主要系由于轮胎销售价格随橡胶价格下跌；净利润2569 万元（+146.99%），扣除非经常性损益的净利润1530 万元（+541.14%），主要系由于新任管理层去年以来推行产品升级，公司轮胎产品档次提高导致毛利率同比提升2.05 个百分点；公司业绩加速改善。第二季度单季度扣非净利润902 万元，同比增长1287.20%，环比增长43.52%。预计今年净利润1 亿元左右，15 年2 亿元以上，17 年全面投产后5 亿元左右（未考虑并购或新的投资）；

　　从主要子公司来看，青岛双星轮胎工业（400 万套全钢胎）和双星东风（600万套半钢胎和75 万桶全钢胎）净利润同比增速分别为99.49%和66.58%，显示公司全钢胎和半钢胎业务均得到改善。上半年公司经营活动产生的现金流量净额3.58 亿元（+372.07%），存货大幅下降（-15.02%），显示公司向“以销售为中心”经营模式的调整已经初见成效；

　　我们预计公司业绩仍将加速改善，净利率有望达到4 个点以上。2014 年上半年公司职工薪酬同比增加9.27%，成本控制尚未发力。公司自上而下建设绩效薪酬体系，上半年完成中层绩效考核机制；下半年随着生产线搬迁，预计公司人均营业收入逐步提高，进一步提升公司轮胎产品毛利率。此外，双星中原等部分长期亏损子公司严重拖累公司业绩，未来将逐步改善或剥离，减轻公司负担；

　　期待公司在品牌建设之路上有突破性进展

　　为了实现公司中长期愿景，打造世界轮胎名牌企业，冲击全球轮胎行业前五的行业地位，品牌建设是公司必由之路。当前国内轮胎市场上，第一梯队米其林、固特异、普利司通等轮胎企业有品牌、技术，国内轮胎企业有成本优势和制造经验，为了抢占中低端乘用车胎市场份额，双方有合作基础和共赢空间。如果青岛双星通过合作或并购在品牌建设之路上有突破性进展，有望从国内轮胎行业脱颖而出，其成长空间将彻底打开，资产回报快速超过国内同行，估值水平也将大幅超越国内轮胎行业平均水平；

　　盈利预测及估值

　　预计公司 14-16 年eps 分别为0.19、0.43 和0.74 元（暂不考虑摊薄影响），动态PE 分别为25、11、6 倍。公司当前估值有一定的安全边际，转型升级带来业绩反转，业绩提升空间大，维持“买入”评级。

　　（浙商证券 龚超 ）