美菱电器(行情,问诊)：运营效率持续提升，业绩改善显著

　　1：提升效率、控制费用是当前业绩改善的主因

　　公司2013 年前3 个季度收入和归属于母公司净利润的增速分别为12.7%、35.8%，盈利能力提升显着。2013 年前3 季度净利率较2012年同期提升0.36 个百分点，期间费用率降低了1.58 个百分点。

　　为提升效率、控制费用，公司对销售渠道结构进行改革，之前销售渠道链条较长、经销商代理层级较多，现在致力于渠道扁平化、适当减少代理层级。同时公司加强对营销子公司的管理，由总部直接管控营销子公司的人事安排和费用支出，可有效提高渠道效率、节省费用开支。

　　2：继续着重发展制冷业务

　　公司当前拥有洗衣机、空调业务，体量较小。未来仍将着重发展制冷业务。对于公司来说，未来还有很大提升空间：从行业角度来看，冰箱行业集中度的提升仍在继续，公司可以凭借研发实力和产品实力从其他三四线厂商抢夺市场份额；此前公司海外出口业务占比很小，根据2013 年中报公司的海外业务收入占比为14%，公司也在积极开拓海外客户，未来海外收入会逐步提升。

　　3：冰箱行业产品升级带来新的机会

　　冰箱行业正在朝着大容量、智能化、变频化的方向发展，大容量、智能、变频这三者是相关的。冰箱体积增大后能耗也增加，变频冰箱除了节能之外，还可以实现大容量冰箱的分区域控温、精确控温，与智能化技术有很好的结合。

　　日本的变频冰箱占比100%；欧美当前占比为20%，欧美也在加速推进普及。中国当前占比不到5%，只规定300L 以上的大容量冰箱必须用变频压缩机，根据中国家电产业技术路线图的规划，到2015年变频冰箱占比10%，2020 年变频冰箱占比20%

　　公司在智能变频冰箱开发方面与华意压缩(行情,问诊)、四川长虹(行情,问诊)有着深厚的技术基础和协同优势，预计在2014 年将会大量面世。

　　结论：

　　公司作为冰箱行业的区域性领军品牌，在运营效率上还有很大提升空间，未来也将积极推进冰箱行业的升级。预计公司2013 年、2014 年eps 为0.33 元、0.42 元，对应PE 为11.3 倍、9 倍。维持“推荐”评级。

　　（ 东兴证券 李常 ）