阳光电源(行情,问诊)：4季度逆变器放量，未来业绩看EPC

　　4季度国内现抢装潮，逆变器放量。

　　10-11月份是国内光伏装机传统旺季，随着补贴政策的落地，今年抢装力度大于往年。从下游了解到，全年装机完成8GW问题不大，其中包括6GW大型电站、2GW的金太阳工程。公司前3季度发货量在1.8GW左右，预计4季度的发货量在1.5-1.7GW，所以今年全年的发货量有望达到3.5GW，由于确认收入大有2个月左右延迟，因此全年的收入确认可能在2.5-3GW左右。国内明年装机有望达到12GW，按照公司35%左右的市占率，明年的发货量有望达到4-4.5GW，保持较高增速。

　　价格稳中有降，毛利率有望保持相对稳定。

　　由于国内竞争仍相对激烈，各大厂商清库存、降价等对价格产生较大压力，虽然价格短期有反弹，但是长期仍是看跌。公司3季度完成产品转型，针对变压器、开关等进行了技术优化，同时，逆变器尺寸缩小，减少原材料用量，成本下降了20%，因此，公司盈利能力相比行业平均水平较为突出。

　　电站业务下半年放量，增厚匡pS⑥．11。⑩．1@元。

　　公司前3季度确认电站收入3.9亿元，全年有望确认70MW，全年将有望确认6.5亿元收入，一般EPC可按5-8%净利率计算．公司净利润约为3500-5200万元左右，增厚EPS 0.11-0.16元。

　　电站业务仍有储备，预计每年贡献业绩超过⑨。3元。

　　目前公司在全国各地还拥有1GW以上的项目储备，在3-5年间完成，如果公司在未来5年内完成12GW的项目，EPC工程收入大约在100亿元以上。公司目前资产负债率约为43%，同时，银行等融资渠道通畅，因此，EPC工程能完成的概率较高。但是EPC工程未来的竞争也会趋于激烈，8%的净利率未必能保持，因此，我们按照净利率5%计算，业绩贡献超过5个亿，每年将增厚业绩EPS约为0.3元以上。

　　分布式能源市场启动，长期看好。

　　国家能源局强调2014年分布光伏发电有望达到6GW，但是如屋顶使用权等配套政策有待落实，但是分布式是未来发展的大方向，光伏产品从工业品向消费品转换，长期仍看好。

　　维持公司“增持”评级。

　　我们上调公司2014年EPC工程的装机量至250MW，调整公司2013-2015年的EPS为0.46、0.78、1.01，对应目前股价的PE为65X、38X、30X，我们认为公司的主要风险在于电站的EPC盈利是否能达预期，应收账款的计提是否会上升，市场对于非经利润的估值或存变化，目前肢价估值合理，维持公司“增持”评级。

　　（湘财证券 徐颢）